Materiał powstał we współpracy z kancelarią prawną Rymarz Zdort
Jednym z zagadnień praktycznych związanych ze stosowaniem rozporządzenia Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) nr 596/2014 z 16 kwietnia 2014 r. w sprawie nadużyć na rynku (rozporządzenie MAR) jest pytanie, czy prognozy finansowe (rozumiane szeroko, tj. także budżety i biznesplany) stanowią informacje poufne w rozumieniu tego rozporządzenia. W praktyce transakcyjnej, w szczególności w związku z prowadzeniem badania due diligence, którego przedmiotem jest spółka publiczna, zarządy emitentów nierzadko odmawiają przekazania określonych informacji, powołując się na ograniczenia wynikające z rozporządzenia MAR. Czy tego typu praktyka znajduje oparcie w przepisach prawa, a szerzej rzecz ujmując – czy prognozy finansowe lub biznesplany mogą stanowić informację poufną?
Precyzyjna i cenotwórcza
Aby określona informacja stanowiła informację poufną w rozumieniu rozporządzenia MAR, musiałaby: (i) być odpowiednio precyzyjna oraz (ii) w przypadku podania jej do wiadomości publicznej mieć prawdopodobnie znaczący wpływ na cenę instrumentów finansowych (charakter cenotwórczy). Sporządzenie prognozy co do zasady nie powinno wykreować informacji poufnej ze względu na brak spełnienia przesłanki precyzyjności: prognozy dotyczą przyszłych i dalece niepewnych wyników finansowych i opierają się na założeniach dotyczących otoczenia rynkowego, ekonomicznego oraz prawnego emitenta, które podlega częstym i nieprzewidywalnym zmianom. Sporządzane w styczniu prognozy dotyczące roku 2020, nieuwzględniające efektu pandemii Covid-19, okazują się na dzień dzisiejszy niewiele warte.
Horyzont czasowy, na jaki sporządza się prognozy finansowe, determinuje prawdopodobieństwo ziszczenia się przyszłych i niepewnych wyników finansowych, więc prognozy krótkoterminowe są bardziej wiarygodne niż długoterminowe. Osiągnięcie określonych wyników wciąż zależy jednak od szeregu czynników zewnętrznych i jest wysoce niepewne, co pozbawia precyzyjnego charakteru również prognozy krótkoterminowe.
Jeżeli chodzi o przesłankę cenotwórczości, choć dostęp do wewnętrznych prognoz emitenta, sporządzanych przez osoby najlepiej zorientowane w jego sytuacji, wydaje się na pierwszy rzut oka kuszący, po głębszej analizie trudno uznać, aby znajomość takich prognoz pozwalała, co do zasady, na podjęcie przez racjonalnego inwestora lepszej (bardziej poinformowanej lub obarczonej mniejszym ryzykiem) decyzji inwestycyjnej, a taki test cenotwórczości przewiduje rozporządzenie MAR. Wyjątkiem może być jedynie sytuacja, w której prognoza sporządzona została na podstawie założeń, które mają charakter informacji poufnej – o czym mowa poniżej.
