RPP zmienia zdanie. Niesłusznie

Powszechnie wiadomo, że „inflacja jest niedobra". Jednak nie każda. Za celowe uznaje się utrzymywanie inflacji na dość umiarkowanym poziomie. W Polsce jest to 2,5 proc. (z tolerancją +/-1 pkt proc.), dla strefy euro i USA jest to 2 proc.

Dlaczego nie preferuje się inflacji zero procent? Otóż zasadniczo dlatego, że zbyt niska inflacja (a tym bardziej deflacja – spadek ogólnego poziomu cen) bywa jeszcze gorsza w skutkach niż inflacja umiarkowanie wyższa od oficjalnego celu inflacyjnego. Zbyt niska inflacja bywa oznaką stagnacji lub wręcz recesji.

Co więcej, zbyt radykalne działania mające na celu szybkie „zbicie" inflacji do poziomu pożądanego mogą właśnie sprowokować recesję lub utrwalić stagnację. O tej prawdzie nie można zapominać w kontekście obecnym – mozolnego wygrzebywania się z recesji „pandemicznej".

Jak efekt podwyżki stóp

Odpowiedzialnością za obecne przyspieszenie inflacji obarcza się NBP, który od maja 2020 r. utrzymywał „oficjalne" stopy procentowe na niskim poziomie (w tym stopę referencyjną na poziomie 0,1 proc.). Ubiegłotygodniowa podwyżka stóp NBP ma powstrzymać – nawet jeśli nie natychmiast – dalszy wzrost inflacji. W mojej ocenie rzeczywisty skutek zmiany polityki NBP będzie żaden, jeśli idzie o inflację. Jednak nie wykluczałbym tego, że zmiana ta będzie miała niekorzystny wpływ na koniunkturę realną.

Co napędza obecną „ponadnormatywną" inflację? Otóż nie jest to nic, na co wpływ mogą mieć decyzje o stopach procentowych NBP. Z 5,5 proc. inflacji w sierpniu ponad 3 punkty procentowe zawdzięczamy decyzjom administracyjnym (w tym arbitralnym podwyżkom cen dyktowanych przez kartel państwowych firm elektroenergetycznych) oraz tendencjom cenowym światowego rynku energetycznego. Bez owych 3 punktów procentowych inflacja wyniosłaby co najwyżej 2,5 proc., a więc byłaby zgodna z celem inflacyjnym.

W istocie, ogólna inflacja byłaby jeszcze niższa, gdyż niższe byłyby też koszty energii wliczane w ceny wszystkich innych produktów i usług: żywności, odzieży, AGD itd. Jest znamienne, że towary, których ceny są w istocie wolnorynkowe, drożeją najwolniej: w ciągu roku wskaźniki cen dla urządzeń gospodarstwa domowego, samochodów osobowych oraz odzieży i obuwia nie zmieniły się. Nie obserwujemy wcale panicznego wykupywania towarów „na zapas", przed którym ostrzegają np. byli prezesi NBP.

Co ze stopami rynkowymi

Podwyżka stóp NBP może pozostawić rynkowe stopy procentowe bez zmian: stopy depozytowe dla klientów banków komercyjnych pozostaną (nieomal) zerowe (co jest obecnie powszechną praktyką światową), a oprocentowanie kredytów pozostanie całkiem wysokie. W tym przypadku nic realnie się nie zmieni – klienci dalej będą zwiększać swoje depozyty bankowe (owszem, dalej realnie tracące na wartości), a akcja kredytowa dalej pozostanie nad wyraz anemiczna. Natomiast ceny będą dalej wzrastać w tempie dyktowanym przez arbitralne decyzje administracyjne oraz tendencje rynku światowego.

Co się stanie, gdyby podwyżki stóp NBP miały się jednak przełożyć na wzrost bankowych stóp „detalicznych"? Ewidentnie, droższego kredytu – i, ewentualnie, mniej niekorzystnego oprocentowania depozytów – nie można uznać za czynnik wzmagający konsumpcję i inwestycje. Przeciwnie, wyższe stopy detaliczne będą sprzyjać osłabieniu koniunktury realnej. Pierwszoplanowy skutek byłby jednak...proinflacyjny. Rosnące koszty kredytu obrotowego firmy będą usiłowały przerzucić na swoje ceny.

Czy w dalszej perspektywie wzrost stóp NBP (i detalicznych) może redukować inflację indukowaną administracyjnie? Teoretycznie jest to możliwe. Podwyżki stóp procentowych musiałyby być jednak gigantyczne – tak aby zdusić realną koniunkturę do tego stopnia, by sprowokować dramatyczny spadek cen towarów i usług rynkowych.

Spadek ten musiałby równoważyć efekty podwyżek cen administrowanych! Nie sądzę, by taki „manewr" był obecnie do przeprowadzenia... Jakkolwiek doświadczaliśmy już, w latach 1990–1991 i 1998–2001, żałosnych efektów eksperymentowania z bardzo wysokimi stopami procentowymi.

Podnoszenie stóp procentowych banku centralnego ma głęboki sens, gdy źródłem inflacji jest „rozbuchana" akcja kredytowa. Nie jest to jednak sytuacja obecna. Jedynym faktycznym efektem zmiany polityki pieniężnej wymuszonej przez „opinię publiczną" będzie poprawa „imażu" NBP. Nie będzie można już publicznie ubolewać nad bezczynnością Rady Polityki Pieniężnej.