Czytelnicy tej kolumny wiedzą na pewno, że EBC obniżył stopy procentowe poniżej zera. Ale czy wiedzą państwo, że już aż jedna czwarta świata stymuluje swoje gospodarki w ten sposób? Poza strefą euro ujemne stopy procentowe wprowadzili tacy gracze, jak Japonia, Szwecja, Dania, Szwajcaria, a ostatnio także Węgry. Należy się spodziewać, że już wkrótce w USA rozpocznie się cykl luzowania, a najnowsze analizy wskazują, że stopy w największych gospodarkach świata będą mogły być obniżone nawet do poziomu minus 1,3 proc. (USA) i do aż minus 4,5 proc. (UE). Nigdy w historii świat nie widział takiej sytuacji. Co faktycznie oznaczają ujemne stopy procentowe? Jakie skutki przyniosą?
Złe perspektywy
Odpowiedź na pierwsze pytanie jest dość klarowna: ujemny poziom stóp procentowych oznacza, że perspektywy dla gospodarki światowej są złe, wyjątkowo złe. Banki centralne obniżają stopy procentowe tylko wtedy, gdy oczekują spowolnienia lub zaburzeń na rynkach finansowych. Mają nadzieję, że dzięki niższym stopom uda im się zwiększyć akcję kredytową, ustabilizować rynki, osłabić krajowe waluty, a dzięki temu wzmocnić popyt i zaufanie do gospodarki. Nigdy jednak nie było jeszcze tak źle, by obniżać stopy poniżej zera – do dzisiaj. Banki centralne decydują się na ten ruch, ponieważ obecnie poza spadkiem koniunktury poniżej potencjału (co jest standardowym argumentem za obniżką stóp) gospodarka światowa boryka się dodatkowo z pogłębiającą się deflacją ogólnego wskaźnika cen, zmniejszającym się wolumenem handlu światowego, zbyt szybko pikującymi cenami ropy naftowej, nierozwiązanymi problemami fiskalnymi w wielu krajach rozwiniętych, pogłębiającymi się problemami zadłużeniowymi na rynkach wschodzących, kryzysem migracyjnym, a nadto z groźbą bardzo silnych napięć politycznych, których skutki trudno jest dzisiaj przewidzieć.
Pytanie o spodziewane skutki polityki ujemnych stóp jest trudniejsze: banki centralne obniżają stopy procentowe właśnie po to, by ich czarne prognozy się nie sprawdziły. W normalnej sytuacji często przynosi to zamierzone pozytywne efekty. Na to liczą dzisiaj banki centralne (i prawdę mówiąc, wszyscy po cichu powinniśmy na to liczyć, jeśli nie chcemy być świadkami kolejnej fali kryzysu). Jednak wielu ekonomistów obawia się, że nadzieje te są płonne, gdyż – jak twierdzą – prawa działające w strefie dodatnich stóp nie będą działać tak samo w strefie ujemnych stóp. Innymi słowy, obniżka stóp z plus 2 proc. do plus 1 proc. to nie to samo co obniżka z minus 1 proc. do minus 2 proc. Jest tak przynajmniej z trzech powodów.
Tsunami w sektorze
Po pierwsze, sektor bankowy. Ujemne stopy procentowe mogą wywołać tsunami w sektorze bankowym i potencjalnie negatywnie wpłynąć na akcję kredytową. W teorii niższe stopy procentowe banku centralnego prowadzą do wzrostu akcji kredytowej, ponieważ zachęcają banki komercyjne do obniżenia oprocentowania kredytu i depozytów, w wyniku czego przedsiębiorcy i gospodarstwa domowe zwiększają popyt na kredyt i konsumpcję – to jest główny kanał oddziaływania stóp referencyjnych banków centralnych na gospodarkę. W normalnych warunkach nie ma to negatywnego wpływu na zyskowność sektora bankowego, ponieważ dopóki spadki oprocentowania kredytów i depozytów są zbliżone, marża bankowa – czyli różnica pomiędzy oprocentowaniem kredytów i depozytów – będąca głównym źródłem dochodów banków pozostaje na niezmienionym poziomie. Jednakże im stopy są bliższe zera, tym trudniej jest utrzymywać marżę na zyskownym poziomie – przychody z tytułu oprocentowania kredytów spadają, ale koszty z tytułu oprocentowania depozytów coraz trudniej jest obniżać, ponieważ tu banki wcześniej napotykają granicę zerowego oprocentowania (stopy depozytów są niższe niż kredytów). Z tego powodu w ostatnim okresie zyskowność banków i ich wyceny na giełdach drastycznie spadły – akcje niektórych globalnych banków pikowały ostatnio nawet o 20–30 proc. A przy ujemnych stopach procentowych sytuacja będzie jeszcze trudniejsza – w takim przypadku utrzymanie marży i jakiej takiej zyskowności wymagałoby od banków wprowadzenia ujemnych stóp procentowych od depozytów, czyli że za ulokowanie pieniędzy w banku trzeba byłoby płacić. Banki widzą ogromne ryzyko w takim ruchu dla swojej działalności, ale mogłoby to mieć też negatywne skutki makroekonomiczne.
Po drugie, gospodarstwa domowe. Gdyby ujemne stopy procentowe dotknęły też depozyty, to prawdopodobnie nastąpiłaby ucieczka gospodarstw domowych w stronę gotówki lub inne pozabankowe formy lokowania płynności (kruszce). Bezpośrednim efektem byłoby radykalne zmniejszenie się bazy depozytowej banków, która stanowi naturalne źródło refinansowania ich akcji kredytowej. Wraz ze spadającymi zyskami oznaczałoby to ogromne kłopoty sektora bankowego. Co gorsza jednak, ucieczka w stronę gotówki mogłaby negatywnie wpłynąć na makroekonomiczną szybkość cyrkulacji pieniądza w całej gospodarce, a tym samym mogłaby dodatkowo negatywnie wpłynąć na podaż pieniądza i globalny popyt. W sumie starania banków centralnych mające na celu zwiększenie akcji kredytowej i podaży pieniądza spotkałyby się z odwrotną reakcją sektora prywatnego.
