Strefa euro: reformy, a potem koniunktura

Spokojne rynki finansowe. Poprawa w gospodarce. Brak drastycznych interwencji ze strony EBC. Koniec szczytów UE poświęconych rozmowom o kryzysie. W strefie euro tegoroczne lato diametralnie różni się od poprzednich. Przez ostatni rok sytuacja znacznie się ustabilizowała, zrobiono postępy w rozwiązaniu kryzysu. Nie oznacza to jednak, że został on w pełni zażegnany.

Z perspektywy czasu zapowiedź szefa EBC z lipca 2012 r., że kierowana przez niego instytucja „zrobi wszystko, co możliwe", aby zachować wspólną walutę, zmieniła bieg wydarzeń. Zbawienne okazało się połączenie poprawy nastrojów rynkowych z postępami w przeprowadzaniu niezbędnych reform strukturalnych, konsolidacji fiskalnej i naprawy gospodarki, mimo że w różnych krajach różne były tego efekty.

Oczywiście fundamenty bieżącej poprawy są cały czas kruche. Wzrost gospodarczy w strefie euro w II kwartale dotyczył przede wszystkim Niemiec i Francji. O ile tempo spadku aktywności gospodarczej na peryferiach eurolandu jest najniższe od 2 lat, recesja jest tam nadal odczuwalna. We Francji za znaczną część wzrostu odpowiada zwiększanie zapasów, co z pewnością nie stanowi podstawy do trwałej poprawy koniunktury. Nawet w Niemczech tempo inwestycji utrzymuje się na niskim poziomie, ponieważ przedsiębiorstwa opóźniają nowe projekty ze względu na niepewną sytuację makroekonomiczną i obawy o przyszłość strefy euro.

Spokój, jaki zapanował na rynkach po złożeniu przez szefa EBC obietnicy zagwarantowania długu państw peryferyjnych, również może się okazać nietrwały. Uchwalony w ubiegłym roku program skupu obligacji z rynku (OMT) nie został do tej pory przetestowany. Faktyczne wdrożenie OMT niesie ze sobą szereg pytań, na które wciąż nie ma odpowiedzi. Istnieje niebezpieczeństwo, że w praktyce mechanizm ten może się okazać mniej skuteczny niż w teorii, szczególnie jeśli znów zostanie zakwestionowany przez bank centralny lub trybunał konstytucyjny w Niemczech.

Mimo to sytuacja w strefie euro będzie podążać za odbiciem globalnej gospodarki, przy czym nie należy sugerować się nadspodziewanie wysokim tempem wzrostu w II kw. Spodziewamy się, że do końca roku tempo wzrostu w strefie euro utrzyma się poniżej trendu. Mając powyższe na uwadze, w przeszłości stabilizacja będąca efektem wprowadzenia mechanizmów typu OMT okazała się trwała, co w połączeniu z uspokojeniem się sytuacji na rynkach finansowych i zmniejszeniem negatywnego oddziaływania programów oszczędnościowych skłania ku stwierdzeniu, że do końca roku stabilizacji ulegną także gospodarki peryferyjne.

Taki scenariusz to z pewnością krok naprzód, zaprzeczenie prognoz eurosceptyków, którzy 18 miesięcy temu dominowali w mediach. Jednocześnie nie jest to jednak trwałe rozwiązanie kryzysu strefy euro. Stabilizacja peryferii nie przełoży się na ponadprzeciętny wzrost gospodarczy niezbędny do zmniejszenia niedopuszczalnie wysokiego poziomu bezrobocia. Spokojniejsza sytuacja nie pozwoli także krajom na peryferiach uwolnić się z jarzma długu będącego wynikiem nadmiernego zapożyczania się w przeszłości. Potrzeba bardziej fundamentalnych zmian.

Należy zająć się rozwiązaniem zasadniczej przyczyny kryzysu. Manewry Mario Draghiego jedynie przeciwdziałały objawom załamania i złagodziły jego niektóre skutki, ale nie rozwiązały sedna problemu. Naszym zdaniem u podłoża obecnego kryzysu leżą niedociągnięcia po stronie instytucjonalnej oraz w zarządzaniu. Wzięcie odpowiedzialności za poprawne działanie tego obszaru leży jednak po stronie rządów, a nie banku centralnego.

Co ciekawe, euroentuzjaści i eurosceptycy są zgodni co do tego, że unia monetarna w wersji z traktatu z Maastricht nie zdaje egzaminu w czasie kryzysu, czy to finansowego, czy dłużnego. Strefa euro w obecnym kształcie nie może przetrwać. Natomiast kością niezgody między tymi dwoma obozami jest metoda zmiany stanu rzeczy. Euroentuzjaści twierdzą, że większa integracja fiskalna, finansowa, gospodarcza i polityczna jest rozwiązaniem zarówno optymalnym, jak i możliwym do osiągnięcia. Eurosceptycy mają co do tego wątpliwości.  Wielu komentatorów nie doceniło determinacji, z jaką europejscy decydenci podeszli do walki o zachowanie wspólnej waluty, nie licząc się ze skutkami gospodarczymi na szczeblu krajowym. W naszej ocenie europejska polityka nadal opiera się na euro, a dalsza integracja to tylko kwestia czasu, co widać chociażby po próbach utworzenia w strefie euro „unii bankowej".

Działania integracyjne nie będą jednak dynamiczne. Podstawowe założenia nowej, lepszej strefy euro są powszechnie znane. Niemcy muszą przynajmniej częściowo podzielić się swoim bilansem z innymi krajami w zamian za większą dyscyplinę fiskalną oraz wzrost elastyczności i konkurencyjności peryferii. Innymi słowy Niemcy stabilizują finanse strefy euro, a reszta przyczynia się do wzmocnienia jej gospodarki.

Niewiadomą na razie są warunki, na jakich miałaby się dokonać taka wymiana. Z jednej strony Niemcy nie palą się do udzielania finansowego wsparcia krajom peryferyjnym bez otrzymania od nich gwarancji woli i umiejętności przeprowadzenia niezbędnych reform, które w krótkim terminie są bardzo kosztowne. Z drugiej pogrążone w kryzysie kraje chcą natychmiastowej pomocy finansowej, twierdząc, że wysokie bezrobocie i recesja niszczą polityczne poparcie konieczne do przeprowadzenia reform i konsolidacji finansów.

Choć wszyscy zainteresowani są za zachowaniem wspólnej waluty, powyższy konflikt raczej nie zostanie prędko rozwiązany. W kontekście wrześniowych wyborów parlamentarnych w Niemczech szczególnie wątpliwa wydaje się zmiana nastawienia Angeli Merkel do krajów peryferyjnych, co oznacza, że spragnione gotówki mogą liczyć najwyżej na współczucie.