10 powodów by już nie ciąć stóp NBP

1.

Stan polskiej gospodarki wcale nie jest gorszy, niż oczekiwano w połowie ubiegłego roku, kiedy zakończył się poprzedni cykl obniżek stóp procentowych. Wedle prognoz NBP z tamtego okresu dynamika PKB w trzecim kwartale 2014 r. miała wynieść 2,6 proc., a w czwartym spowolnić do 2,4 proc. W najbardziej optymistycznym scenariuszu miała ukształtować się na poziomie 2,8 i 2,5 proc. Ten wówczas najbardziej optymistyczny scenariusz jest bardziej pesymistyczny niż przeciętna z obecnych szacunków analityków rynkowych. Oceniają oni wzrost PKB zarówno w trzecim, jak i w czwartym kwartale na 2,8 proc. Rozbieżności między tym, co prognozowano, i tym, co obserwujemy, są jeszcze większe w przypadku popytu krajowego. Jego dynamika miała wynieść 2,3 proc. w trzecim kwartale i 2,0 proc. w czwartym. Teraz ocenia się ją na 3,8 proc. w obu kwartałach.

2.

Istnieje duże ryzyko, że kiedy obniżki stóp procentowych zaczną działać, gospodarka będzie już przyspieszać. Wedle dostępnych prognoz PKB ma w przyszłym roku rosnąć nie wolniej niż w tym i wyraźnie szybciej niż w drugim półroczu 2014. O ile nie będzie się dalej pogarszać sytuacja za granicą, o tyle okres najsłabszego wzrostu polskiej gospodarki niedługo się skończy. Najpóźniej w drugim kwartale przyszłego roku jej wzrost powinien znowu przyspieszyć.

3.

Nawet gdyby spowolnienie dynamiki PKB okazało się głębsze i dłuższe, niż się przewiduje, to obniżkami stóp procentowych nie dałoby się temu zaradzić. Za przyhamowanie ożywienia odpowiadają wstrząsy w otoczeniu polskiej gospodarki. Obniżki stóp procentowych NBP nie rozwiążą problemów strefy euro ani nie zakończą konfliktu na Ukrainie. Nie ma też niepewności skłaniającej ludzi do odwlekania wydatków.

4.

Świat nie składa się wyłącznie ze strefy euro. W większości głównych gospodarek wschodzących, a także w części krajów wysoko rozwiniętych, które nie poniosły ciężkich strat w wyniku globalnego kryzysu, stopy procentowe są wyższe niż w Polsce. Co więcej, w perspektywie, która może być bliższa, niż całkiem niedawno sądzono, wzrosną one w Stanach Zjednoczonych, a więc w najważniejszej gospodarce świata. Perspektywa ta powinna silniej oddziaływać na przepływy kapitału i kurs złotego niż luzowanie polityki pieniężnej przez Europejski Bank Centralny (EBC). Za taką oceną przemawia zarówno duże zaangażowanie amerykańskich inwestorów w Polsce, jak i słabość banków w strefie euro, która nie pozwala im zagospodarować w pełni płynności oferowanej przez EBC.

5.

Wielkości, poprzez które stopy procentowe oddziałują na popyt, nie są dzisiaj barierą dla jego wzrostu. Oprocentowanie kredytów nigdy nie było tak niskie. Banki akceptują rekordowo wysoki odsetek wniosków kredytowych (90 proc.). Wreszcie, dzięki słabości kursu, odsetek nieopłacalnego eksportu jest bliski historycznego minimum.

6.

Gdyby obniżki stóp procentowych przyspieszyły wzrost popytu krajowego, to w obliczu słabości popytu u naszych partnerów handlowych spowodowałoby to raczej szybszy wzrost importu niż PKB, a w konsekwencji zwiększyło dług Polski wobec zagranicy.

7.

Krajowe źródła inflacji oddziałują w kierunku jej wzrostu. Wykorzystanie mocy wytwórczych przekracza wieloletnią średnią, podobnie jak dynamika jednostkowych kosztów pracy. Za deflację w Polsce odpowiada spadek cen paliw na rynkach światowych, obniżenie kosztów importu, w szczególności ze strefy euro, oraz urodzaj. Taka deflacja zwiększa realne dochody konsumentów, a jednocześnie poprawia wyniki finansowe przedsiębiorstw, sprzyjając wzrostowi popytu krajowego.

8.

Nie ma sensu liczenie realnego poziomu stóp procentowych poprzez odejmowanie od nich inflacji, gdy jest ona obniżana przez pozytywne wstrząsy podażowe. Zwiększają one zdolność kredytobiorców do obsługi zadłużenia. Gdyby ceny energii i żywności rosły w tym roku w takim samym tempie jak w latach 2011–2012, to zamiast deflacji mielibyśmy inflację na poziomie 2,3 proc. Czy dla kredytobiorców, którzy musieliby wydawać więcej na energię i żywność, obsługa zadłużenia byłaby mniejszym ciężarem?

9.

Walka z deflacją mająca podażowe źródła zagraża stabilności finansowej. Jasno pokazał to globalny kryzys finansowy, do którego przyczyniły się główne banki centralne zbyt długo utrzymujące stopy procentowe na zbyt niskim poziomie pod wpływem obaw przed deflacją. Obniżki stóp procentowych sprzyjałyby np. dalszemu wzrostowi cen obligacji w Polsce. Tymczasem wysoki poziom oraz niska zmienność ich cen przy spadających obrotach sygnalizują bańkę na tym rynku. Udział w jej pompowaniu mają banki. Do kupowania coraz droższych obligacji popycha je zawężanie się różnicy między oprocentowaniem kredytów i depozytów, towarzyszące spadkowi stóp procentowych. Obniżki stóp mogą też pogłębić lukę finansowania w bankach, czyli nadwyżkę kredytów nad depozytami gospodarstw domowych i przedsiębiorstw, gdyż zniechęcają do lokowania pieniędzy w bankach. Luka ta w przypadku banku „medianowego" wynosi ponad 40 proc., a więc kilkakrotnie przewyższa średnią dla całego sektora i od połowy 2013 roku szybko rośnie. Poza tym praktycznie zniknęły banki, które mają istotną nadwyżkę depozytów nad kredytami.

Nawet gdyby spowolnienie okazało się głębsze i dłuższe, niż się przewiduje, to obniżkami stóp nie dałoby się temu zaradzić

10.

Stopy procentowe coraz bardziej zbliżające się do zera grożą „italizacją" Polski, ale przy dużo niższym dochodzie na mieszkańca niż we Włoszech. Wpychają one gospodarkę w stagnację. Jeżeli można finansować się po koszcie zbliżonym do zera, to z gospodarki przestają być eliminowane najmniej wydajne przedsiębiorstwa, a zatrudniani w nich ludzie i wykorzystywany przez nie majątek nie może być przejmowany przez nowe, bardziej dynamiczne podmioty. Bez selekcji gospodarka traci dynamikę. Rozwój w dłuższym okresie opiera się na innowacjach, a innowacje są wprowadzane głównie przez nowe podmioty lub pod presją z ich strony. W Polsce coś szwankuje z selekcją i może to być związane z poziomem stóp procentowych. Już jedna piąta banków ponosi straty na kredytach dla małych i średnich przedsiębiorstw, rośnie odsetek kredytów nieobsługiwanych dłużej niż rok, a jednocześnie spada liczba bankructw, która skądinąd wcześniej też nie była wcale wysoka.