Potrzeba zmian w polityce pieniężnej

Coroczne założenia polityki pieniężnej przyjmowane przez Radę Polityki Pieniężnej z każdym rokiem wzbudzają coraz mniejsze zainteresowanie. Jest to głównie pochodną braku nowych elementów, które mogłyby skupić uwagę. Wszystko wskazuje na to, że tak będzie również i w tym roku. W artykule „Nie potrzebujemy rewolucji w polityce pieniężnej" („Rzeczpospolita", 23 sierpnia 2019 r.) członek Rady Polityki Pieniężnej profesor Łukasz Hardt przedstawił kilka argumentów, które przemawiają za wprowadzeniem korekt w założeniach do polityki pieniężnej, jednak ostatecznie nie opowiada się wyraźnie za wprowadzeniem jakichkolwiek zmian w kluczowym dla RPP dokumencie. Wydaje się, że poruszone w artykule przez członka RPP warte są dodatkowego omówienia. 

Reagować na czynniki zewnętrzne

Z punktu widzenia krajowej polityki pieniężnej czynniki zewnętrzne można podzielić na impulsy generowane przez banki centralne (np. Europejski Bank Centralny lub amerykański Fed) oraz na czynniki wynikające z procesów zachodzących na międzynarodowych rynkach finansowych i w sektorach realnych innych krajów. Zupełne abstrahowanie od czynników zewnętrznych oczywiście nie jest możliwe, a polska polityka pieniężna jest wypadkową czynników krajowych i zewnętrznych.

Niestandardowe działania banku centralnego są z definicji przeznaczone na niestandardowe czasy, czyli czasy nieoczekiwanych zjawisk, które doprowadzają do głębokiego spowolnienia, gwałtownych recesji. Niestety, dziś jesteśmy w sytuacji, kiedy EBC, chcąc dziś osiągnąć jakikolwiek efekt swoich działań musi wprowadzić działania, które przewyższają oczekiwania uczestników rynku. Mamy do czynienia z pewnego rodzaju zapętleniem oczekiwań. Jest to po części efekt braku szybkich i konsekwentnych działań EBC, przedłużających się rozmów o tym jak powinna wyglądać polityka pieniężna, w sytuacji kiedy rynki finansowe czekają na konkretne działania. Nie ma wątpliwości, że polska gospodarka w tym momencie nie potrzebuje dodatkowej stymulacji aktywności gospodarczej ze strony banku centralnego. W założeniach polityki pieniężnej NBP znajdziemy już zapisy odnoszące się do operacji strukturalnych, w tym m.in. zakupu papierów wartościowych na rynku wtórnym. Warto byłoby jednak dokładniej sprecyzować, w jakich sytuacjach bank centralny byłby skłonny użyć niekonwencjonalnych instrumentów polityki pieniężnej. Wykluczyłoby to zbędne spekulacje i pytania w sytuacjach, kiedy toczy się na ten temat wyłącznie akademicka dyskusja.

Asymetryczność celu ma swoją wartość

Utrzymanie dotychczasowego celu inflacyjnego w Polsce jest wartością samą w sobie. Jeśli już miałaby pojawić się jakaś rozmowa, to jedynie w aspekcie symetryczności traktowania celu. I tu prawdopodobnie nie dojdzie do żadnych zmian, a szkoda. Profesor Hardt z jednej strony wskazuje, że nie ma potrzeby zmiany celu inflacyjnego, jednak z drugiej strony podaje w wątpliwość jednakowe traktowanie odchylenia inflacji powyżej i poniżej celu. Czy zatem rzeczywiście symetryczność podejścia powinna być zachowana, skoro w kontekście dbania o stabilność cen słuszne jest jednakowe podchodzenie do inflacji 1,5 proc. oraz 3,5 proc. (minimum i maksimum dopuszczalnego odchylenia od celu)? O ile w pierwszym przypadku mamy do czynienia ze stabilizacją ceny pieniądza, to w drugim przypadku jest to już sprawa bardzo dyskusyjna. Doświadczenia ostatnich lat pokazują, że odchylenie nawet większe od celu w dół, czyli poniżej 1,5 proc. nie wywołuje nerwowych reakcji RPP (i słusznie, ponieważ ceny są wówczas nadal stabilne). W przypadku wzrostu dynamiki inflacji do 3,5 proc. jednak powinniśmy chyba spotkać się z odpowiednią reakcją władz monetarnych.

Deklarowane przez EBC symetryczne patrzenie na cel inflacyjny, to w pewnej mierze zabezpieczenie przed skutkami zapowiadanych niestandardowych działań, które mogą przyczynić się do przejściowo wyższej inflacji, co niekoniecznie musi spotkać się z natychmiastową reakcją EBC. Jest to zatem wyraźna zapowiedź zmniejszenia restrykcyjności polityki pieniężnej w przyszłości. Tak jak poprzednia wersja traktowania celu przez EBC nie stanowiła dla RPP ważnego punktu odniesienia, tak i zmiana podejścia EBC powinna pozostać dla naszych władz monetarnych neutralna. Pamiętajmy, że każdy dodatkowy wzrost inflacji będzie sprzyjał pobudzaniu oczekiwań inflacyjnych, a dłuższe przypatrywanie się rosnącej inflacji oznacza wprost akceptowanie spadku wartości pieniądza, co nie powinno być akceptowane przez RPP. Czy aby na pewno warto przymykać oko na tę sprawę i trzymać się kurczowo symetrycznego traktowania celu?

Patrzeć w przyszłość, a nie za siebie

Rozważając sprawy dotyczące celu inflacyjnego, profesor Hardt z jednej strony wskazuje na ryzyko przekroczenia przez deflator wartości dodanej powyżej 3,5 proc. pod koniec tego roku. Z drugiej strony preferuje patrzenie na bieżące (a tak naprawdę historyczne w momencie publikowania) dane, a nie wielkości prognozowane przez zespół analityków NBP: „lepiej być bardziej adaptacyjnym i większą wagę przywiązywać do bieżących danych niż do prognoz i nie składać zbyt daleko idących deklaracji co do wysokości stóp procentowych w przyszłości". Tym samym potwierdza, że woli spóźnić się z reakcją zmian stóp procentowych niż podjąć działania na podstawie prognoz, które mogą doprowadzić do błędu zbyt szybkiej reakcji. Rozumiejąc, jak ważne są dane publikowane w danym miesiącu lub kwartale, to jednak większą wagę powinny mieć prognozy. Polityka pieniężna może wpływać jedynie na przyszłość. Oczywiście tego nie można zapisać w założeniach, ale można zastanowić się nad stopniem otwartości członków RPP i przekazywaniem ich podstawowych prognoz opinii publicznej. Anonimowe określanie ścieżki stóp procentowych ma swoją wartość, minimalizuje bowiem zbędny szum informacyjny i ogranicza asymetrię informacyjną ma rynku finansowym.

Dyskutując nad założeniami w polityce pieniężnej można rozpatrywać wiele innych, drobnych zmian. Można zastanawiać się nad wprowadzeniem stałej godziny ogłaszania decyzji RPP, wprowadzenia stałych konferencji członków RPP omawiających raporty o inflacji. Ewolucyjne zmiany w polityce pieniężnej zmierzające do zwiększania jej przejrzystości z pewnością będą odbierane ze zrozumieniem.

Autor jest doktorem nauk ekonomicznych, pracownikiem Szkoły Głównej Handlowej w Warszawie