Ancyparowicz, Żyżyński: Polityka pieniężna – od iluzji do realizmu

Z tekstu „IV kadencja Od płytkiej deflacji do wysokiej inflacji", jaki napisali nasi znakomici koledzy Eugeniusz Gatnar i Łukasz Hardt („Rzeczpospolita", 18.01.2022), jasno wynika, że to oni dwaj byli jedynymi, którzy postąpili zgodnie ze złożoną przysięgą, a pozostali członkowie szacownego gremium – nygusy – nie popierając wniosków składanych przez szanownych kolegów, przysięgę notorycznie łamali. Odetchnęliśmy, gdy uświadomiliśmy sobie, że już na szczęście nie rozstrzeliwuje się za złamanie przysięgi, jeśli coś tak niecnego pierwszy lepszy drugiemu gorszemu zarzuci.

Szanowni koledzy szczegółowo i prawdziwie opisują swoje funkcjonowanie w mijającej kadencji RPP i jak to sprzeciwiali się zbyt daleko idącej redukcji stóp, a na wzrost stopy inflacji w 2019 r. dzielnie proponowali zaostrzenie polityki pieniężnej. Z tego wniosek, iż to, że teraz mamy podwyższoną inflację, to oczywiście przez tych, którzy wniosków szanownych kolegów nie popierali.

Ale cóż, mamy tu do czynienia z trudnym obszarem ekonomii, a wywody szanownych kolegów potwierdzają, że dobrze by było, gdyby to, co dzieje się w świecie realnym, było przez kolegów rozumiane, a niestety mamy co do tego wątpliwości. Że „inflacja spadła na Polskę z powodu polityki monetarnej banku centralnego" może sobie napisać podrzędny publicysta albo politykujący uczestnik jakiejś dawnej RPP, ale profesjonalni ekonomiści, którzy mieli dostęp do informacji i wszystkich analiz, powinni raczej ugryźć się w język, zanim im się coś takiego wymknie.

W przypadku pieniądza mamy do czynienia z osobliwym paradoksem. Inflacja to złożone zjawisko powodujące spadek wartości, a w konsekwencji „siły nabywczej" pieniądza, czyli niewątpliwie pogorszenie jego jakości. W podręcznikowych definicjach mówi się, że pieniądz to szczególny towar będący ekwiwalentem wszystkich innych, dzięki czemu przy jego zastosowaniu może być realizowany handel. A wszystkie towary mają tę własność, że gdy pogarsza się ich jakość, to ich cena spada.

Bez czarodziejskiej różdżki

Pogarszanie jakości pieniądza przez tysiące lat polegało na pogarszaniu stopu i wagi, co w czasach Gold System Standard przejawiało się obniżaniem kruszcowego parytetu. Można to było uznać za prawdę jedynie w epoce pieniądza kruszcowego, która odeszła w niebyt w latach 70. minionego wieku. Wielowiekowe doświadczenia przeniesiono automatycznie na funkcjonowanie systemu pieniądza papierowego, toteż funkcjonuje stereotyp, że w sytuacji stopniowego pogarszania się jego jakości w wyniku inflacji jego cena, czyli stopa procentowa, musi rosnąć.

Zwolennicy tego poglądu, a wśród nich moi szanowni uczeni koledzy, wyobrażają sobie, że bank centralny jest czarodziejem, który macha, a to do góry, a to do dołu cudowną różdżką stopy procentowej i gdy ją podniesie, to jakość pieniądza się poprawi, inflacja wygaśnie, ceny wrócą do poprzednich poziomów. Ale to złudzenie, swego rodzaju wiara w magię, szanowni koledzy żyją w świecie iluzji.

W ekonomii nie mamy żadnych magicznych związków, mamy mechanizmy ekonomiczne. Bank centralny nie ma bezpośredniego wpływu na ceny, nie ma żadnej możliwości, ot tak po prostu, zareagować i wpłynąć na spadek inflacji, bo nie ma takiego narzędzia, które mogłoby obniżyć rosnące ceny, żadna czarodziejska różdżka nie istnieje. Bank centralny określa stopy procentowe rynku pieniężnego w relacjach między bankami komercyjnymi a bankiem centralnym i na rynku międzybankowym tym samym określa koszt krańcowy pozyskania kapitału przez banki na rynku międzybankowym. Wszystko, co może zrobić, to podwyższać te stopy, by ostudzić nadmierną koniunkturę na rynku pieniężnym, lub obniżać, jeśli chce tę koniunkturę pobudzić. Pierwsze na ogół się udaje, drugie nie zawsze – te działania są niesymetryczne ze względu na kierunek zmian stóp.

Bank centralny ma zatem tylko pośredni wpływ, głównie poprzez stopę referencyjną, na cenę pieniądza kredytowego. Zatem gdyby zdarzyło się tak, że gospodarka byłaby w stanie przegrzania, przedsiębiorcy i osoby prywatne na szeroką skalę podejmowaliby inwestycje, korzystając z kredytu, w efekcie narastałyby bańki inwestycyjne na rynkach, np. na budowlanym, a tym samym byłyby generowane dochody, za którymi pojawiłby się nadmierny popyt, to bank centralny mógłby ten popyt przytłumić, w wyniku czego ewentualna inflacja – ale tylko wtedy gdyby była generowana przez ten nadmierny popyt – zostałaby opanowana i zduszona.

Uczeni koledzy powinni wiedzieć, że tak bynajmniej nie było wtedy, gdy pojawiły się pierwsze symptomy wzrostu wskaźnika inflacji, a oni postulowali podwyższanie stóp procentowych. Wykazali się niezrozumieniem sytuacji, nie oni jedyni zresztą. My te informacje mieliśmy, ale jeśli komuś by nie wystarczały, to mógł sięgnąć np. do danych KNF – schemat kształtowania się miesięcznych przyrostów kredytów mieszkaniowych jest dość stabilny i bynajmniej nie wykazał wzrostu, który mógłby sugerować, że tu kryje się źródło wzrostu inflacji.

Popyt na kredyt był słaby

Cały czas mieliśmy dane, że popyt na kredyt jest słaby, przedsiębiorstwa oddłużają się, rosną oszczędności, a nawet wzrost kredytów mieszkaniowych jest mizerny, w efekcie banki mają nadpłynność i nie uaktywniają w pełni swych pasywów nadmiernie rozdmuchanym kredytem, który można by uznać za przyczynę kryzysu.

Mieliśmy nadzieję, że kolegom ułatwi zrozumienie problemu metafora, jakiej kiedyś użyliśmy: pieniądz jest jak mąka dla producentów pieczywa i ciastek. Może się zdarzyć, że ceny wypieków rosną, ale dostawca mąki nie będzie automatycznie zwiększać jej ceny, jeśli nie ma na nią popytu, bo piekarze korzystają z własnych nagromadzonych jej zapasów albo zaopatrują się za granicą. Jaki byłby wtedy sens podwyższania ceny mąki?

Podobnie nie ma sensu podwyższanie stóp procentowych, gdy przy rosnącej inflacji brak popytu na kredyt. Jedynym efektem byłoby pogorszenie sytuacji podmiotów od kredytu uzależnionych. Nasza gospodarka stoi małymi i średnimi firmami, dobijanie ich wysokimi kosztami kredytu nie zdusiłoby inflacji, mielibyśmy bankructwa i gospodarczą stagnację. Postępowanie według sugestii szanownych kolegów skończyłoby się trudną do opanowania stagflacją. Co więcej, na krótką metę wzrost stopy procentowej banku centralnego to impuls proinflacyjny, bo jeśli banki komercyjne podnoszą klientom koszty pozyskania pieniądza w warunkach niezrównoważonego rynku (gdy popyt przewyższa podaż), dodatkowy koszt jest przenoszony na ceny producentów.

Szanowni koledzy, ale trzeba przyznać, że nie tylko oni, nie zrozumieli szczególnego charakteru inflacji w epoce pieniądza papierowego, inflacji pchanej przez rosnące koszty. Jest ona korektą poziomu i struktury cen zależnie od tego, jak produkty i usługi są uzależnione od tych elementów kosztów, których ceny wzrosły. I ma charakter krótkookresowy.

Trzeba więc rozumieć, jakie znaczenie ma sposób pomiaru inflacji. Jeśli używamy wskaźnika r./r., to gdy następuje korekta cen, wskaźnik krótkookresowo, w jednym, dwóch miesiącach, rośnie np. ze 100 do 107, bo wartość koszyka dóbr wzrosła np. z 1000 do 1070. Ale po korekcie ceny stabilizują się i w kolejnych miesiącach wartość koszyka utrzymuje się na poziomie 1070. Gdyby zatem po jednorazowym wzroście cen wartość koszyka nie zmieniała się, znaczyłoby to, że nie ma inflacji, bo przecież inflacja to proces wzrostu cen. Jednak wskaźnik r./r. będzie się utrzymywał na poziomie 107 przez następne miesiące i publiczność będzie z tego błędnie wnioskowała, że cały czas mamy inflację. To się nazywa „efektem bazy" – jedyną przyczyną obserwowanej wskaźnikiem r./r. inflacji jest poziom cen w roku bazowym. Jakież byłoby wtedy uzasadnienie dla zacieśniania warunków kredytowania, dlaczego kredytobiorcy mieliby płacić dużo wyższe odsetki za kredyty?

Zawsze z ostrożnością i uwagą powinno się podchodzić do wpływu stóp procentowych na działalność gospodarczą. Trzeba pamiętać, że wartość pieniądza określa głównie stan gospodarki, jej dynamika i stabilność podstawowych parametrów makroekonomicznych. Pochopne zacieśnianie polityki pieniężnej może skruszyć równowagę, która pozwoliła naszej gospodarce utrzymać niezłe tempo wzrostu i względną stabilność finansów publicznych.

Oczekiwania inflacyjne

Zgadzamy się jednak, że kluczowe znaczenie ma wpływ banku centralnego na oczekiwania inflacyjne. Ale dla odpowiedzialnych członków tak szacownego gremium jak RPP wynika z tego podstawowy wniosek, że powinni być powściągliwi w wypowiadaniu się o inflacji. I w tej kwestii mam dla szanownych uczonych kolegów smutną wiadomość: niestety złamaliście złożoną przed rozpoczęciem kadencji przysięgę. Stało się tak, albowiem waszym udziałem było niedopuszczalne rozgłaszanie na lewo i prawo, jacy to wy jesteście (rzekomo) mądrzy, bo inflacja będzie na pewno wyższa, niż jest, i chwaliliście się opinii publicznej swym odrębnym zdaniem, co do podejmowanych przez RPP działań.

Oczywiście nie oskarżam, że to przez was inflacja wspięła się na wyższy poziom, niż się spodziewaliśmy, ale z drugiej strony nie można zaprzeczyć, że wasze wypowiedzi są uważnie obserwowane przez uczestników rynku. Jakiś wpływ mógł zatem być... Ale na szczęście za złamanie przysięgi już się nie rozstrzeliwuje...