Nie ma mądrych na kryzys

„A nie mówiłem?” – nie ma szanującego się ekonomisty, który, wypowiadając się na temat kryzysu, nie przypominałby już na wstępie, że przecież on przewidział, że przecież ostrzegał. Nadciągającą katastrofę widziało wielu. Prof. Josef Stiglitz za teorię zawodności rynku dostał przecież Nobla. Nouriel Roubini, profesor na prestiżowej Stern Business School i szef firmy konsultingowej Roubini Global Economics za dokładne opisanie dzisiejszego kryzysu w 2005 roku został okrzyknięty dr. Doom, czyli dr. Ponurakiem. Nassim Taleb, profesor od zarządzania ryzykiem, napisał o tym wydaną dwa lata temu książkę „Black Swan”, z proroczym podtytułem „wpływ tego, co prawie niemożliwe”, by wymienić tylko kilka największych nazwisk.

Mógłbym i ja nieskromnie dopisać się do tej listy zawodowych Kasandr. Nie gdzie indziej jak na tych łamach („Balon rośnie, że aż strach”, „Rzeczpospolita”, 30 grudnia 2006 r.) ostrzegałem, że balon nadmuchanych aktywów (asset bubble) urósł do niemożliwych rozmiarów i musi wkrótce pęknąć, co skończy się katastrofą. Balon rzeczywiście pękł, i to z hukiem, który ogłuszył cały świat. Miałem rację, ale nie odczuwam z tego powodu satysfakcji. Mam za to przekonanie, że rzeczywistość przerosła nasze najczarniejsze wyobrażenia. Ciągle jesteśmy w szoku i ciągle nie do końca wiemy, co robić. Kto twierdzi inaczej, ten blefuje. Wierzę za to, że przyznanie się do strachu i pokora wobec skali i złożoności kryzysu, mogą stać się punktem wyjścia do tego, żeby się z niego podźwignąć.

[srodtytul]Krótka pamięć[/srodtytul]

A jednak jest parę rzeczy, które mnie zaskoczyły.

Wydawać by się mogło, że historia powinna nas nauczyć umiejętności wcześniejszego rozpoznawania zagrożeń i zapobiegania im. W końcu kryzys azjatycki to rok 1997, pęknięcie bańki dotcomowej – to czas 2000 – 2002, skandal z Enronem, który nauczył nas wiele o kulisach kreatywnej księgowości – to 2003. Czyli bardzo niedawno.

Za każdym razem byliśmy gotowi uczyć się na błędach i okazać determinację, by ich nie powtarzać. Po 1997 roku wiedzieliśmy już, że przebojowy „model azjatycki” opierał się na ręcznym sterowaniu państwa gospodarką, a korupcja i układy decydowały o tym, jakie branże będą rozwijane, popierane i hojnie kredytowane. Pęknięcie bańki dotcomowej w marcu 2000 r. spowodowało, że do października 2002 r. z rynku Nasdaq „wyparowało” 5 bln dolarów. Ci, co zainwestowali w akcje cudownych dzieci nowej ekonomii, potracili grube miliony i reputację. Znane banki zapłaciły dziesiątki milionów kary za wprowadzanie w błąd inwestorów. Wszyscy nagle byli zgodni z Warrenem Buffettem i jego zasadą inwestowania: „nie dotykaj się tego, czego nie rozumiesz”. Tak się przynajmniej wydawało. Lekcja Enronu przyniosła zaś nowe regulacje, jak ustawa Oxleya-Sarbansa oraz nowe instytucje pilnujące i egzekwujące standardy zarządzania, jak Public Company Accounting Oversight Board w USA. Upadek Enronu pokazał, ile kosztuje ignorowanie ryzyka i staroświeckiej zasady „staranności sumiennego kupca”.

[wyimek]Czy pokusa uwierzenia, że chciwość jest dobra, działa silniej od instynktu samozachowawczego? A może po prostu znowu udało się sprywatyzować zyski, jednocześnie uspołeczniając straty? [/wyimek]

Dziś musimy na nowo przerabiać tę lekcję. Jesteśmy niewyuczalni? Czy raczej pokusa uwierzenia, że chciwość jest dobra, działa silniej od instynktu samozachowawczego? A może po prostu znowu udało się sprywatyzować zyski, jednocześnie uspołeczniając straty? Bo tak się właśnie dzieje.

Ten kryzys wydaje się nie mieć ani granic, ani dna. Globalizacja pokazała nam drugie, groźne oblicze. Charakterystyczne jest to, że kiedy jesienią ubiegłego roku rząd USA rzucił pierwsze miliardy na ratowanie zagrożonych upadłością banków – wartość pakietów ratunkowych robiła na nas kolosalne wrażenie. Potem kolejne miliardy jakby przestały robić wrażenie na inwestorach, przedsiębiorcach i zwykłych obywatelach. Włożenie 45 mld dol., a nawet 170 mld dol. w przynoszącego straty giganta nie wystarcza. Co więcej – wywołuje tylko kolejne spadki kursu. Może dlatego, że suma z 12 czy 15 zerami po prostu przerasta naszą wyobraźnię. Może dlatego, że kwoty są coraz większe, ale efektów nie widać.

W połowie lutego Kongres USA przyjmował wielki pakiet pomocowy wartości 787 mld dol. Indeks Dow Jones zaledwie na chwilę się zatrzymał, by natychmiast ponownie znacząco spadać. Dopiero kiedy 23 marca Timothy Geithner, sekretarz skarbu USA, ogłosił, że rząd wykupi toksyczne aktywa od banków za – bagatela – 1 bilion dolarów, okazało się, że rynki właśnie na to czekały: konkret i kasa. Dow wzrósł o 6,8 proc.

Za to od strony realnej gospodarki wygląda to tak, jakby te miliardy wpadały w jakąś kosmiczną czarną dziurę. W USA spadek PKB w tym roku szacowany jest na 2,2 proc., w UE – na 1,8 proc., w Hiszpanii i Włoszech odpowiednio 2,5 – 2,7 proc., a na Węgrzech i w Niemczech – nawet ponad 3 proc. Tak wyglądały prognozy w połowie marca. I ciągle się zmieniają. Na razie, niestety, na gorsze. Jeszcze w połowie lutego „The Economist” prognozował dla Polski 1,9 proc. wzrostu, miesiąc później – już tylko 0,7 proc.

Za tymi liczbami kryje się znacznie więcej niż ogólnikowe przedstawienie spowolnienia gospodarki. To w praktyce mniejsza produkcja, mniejsza konsumpcja, plajty małych i wielkich firm, cięcia wydatków na wszelkich możliwych frontach i co najgorsze – wzrost bezrobocia.

[srodtytul]Siła stereotypu[/srodtytul]

Nie po to wiele lat swojego życia zawodowego poświęciłem na „ucieczkę na Zachód”, czyli wyciągnięcie Polski z bloku wschodniego i budowę zdrowej gospodarki rynkowej, żeby po 20 latach ktoś mnie znowu tam wpychał. Dlatego tak samo jak krótka pamięć o lekcjach z poprzednich katastrof zaskoczył i – nie ukrywam – zirytował mnie upór i wręcz niefrasobliwość, z jaką niektórzy analitycy potraktowali kilkanaście krajów, które nawet w czasach komunizmu nie były „blokiem”. A dziś nie mogą się bardziej od siebie różnić. Mimo to dostały wspólną etykietkę CEE (ang. Europa Środkowo-Wschodnia – red.) i druzgocącą opinię. W jednym worku znalazły się przy tym kraje członkowskie UE oraz… WNP z Rosją i Kazachstanem.

Nie ja jeden tak zareagowałem. Pod koniec lutego na łamach „Financial Times” ukazał się list Mojmira Hampla, wiceprezesa Narodowego Banku Czech, z wyjaśnieniem, dlaczego byłoby dobrze, by analitycy finansowi zechcieli odróżniać Węgry od Polski, Czechy od Rosji, a Słowację od Ukrainy i traktowali każdy z tych krajów indywidualnie. Tylko kto czyta rubrykę „Listy”? A przecież wydaje się oczywiste, że to nie jest kwestia urażonej dumy narodowej czy fałszywej wyższości. Kluczem jest rzetelna ocena fundamentów, wiarygodności poszczególnych krajów i w efekcie zaufania inwestorów. Zwłaszcza obecnie, kiedy oczekiwanie na kolejną katastrofę ma siłę samosprawdzającej się prognozy. Negatywna ocena całego CEE ciągnie w dół oceny krajów o zdrowej gospodarce, podwyższa awersję do ryzyka i zaniża notowania kursów walut. Przykładem – fatalne dla nas kojarzenie złotego i forinta, które trwało do połowy marca. Ostatnio podejście analityków zaczyna się zmieniać. Z punktu widzenia naszego interesu i ich profesjonalizmu – za wolno i za późno.

[srodtytul]Państwo kupuje zaufanie[/srodtytul]

Od upadku banku Lehman Brothers rządy przyjęły postawę aktywnego gracza. Zarówno jeśli chodzi o faktyczną nacjonalizację banków czy zgodę na upadek innych. Na przykład w Citigroup rząd federalny ma już pakiet 44 proc., w niemieckim Commerzbanku za dokapitalizowanie kwotą 10 mld euro państwo przejęło 25 proc. W większości krajów o pomoc państwa upomniały się też inne działy gospodarki. Unia Europejska, świadoma powagi sytuacji, nie jest już tak surowa w kwestii pomocy publicznej. Pytanie na dziś nie brzmi, czy pomagać, tylko: gdzie kończą się granice tej pomocy. Państwo wkracza jako akcjonariusz, gwarant, tworzy fundusze stabilizacyjne, inwestuje na potęgę jak w czasach New Deal, a w Niemczech, Austrii i Rumunii organizuje promocje, np. stary samochód na złom, nowy – do garażu, a my ci dopłacimy 1 – 2,5 tys. euro. Wreszcie w USA, w Niemczech i innych krajach państwo wprowadza odpowiednik naszej ustawy kominowej. W Stanach w ratowanych publicznymi pieniędzmi firmach kierownictwo zarobi maksymalnie 500 tys. dol. rocznie.

Ktoś słusznie zauważył, że to, co się obecnie dzieje, przesuwa granice pomiędzy państwem a rynkiem. Można zrozumieć, że rządy, wydając pieniądze podatników, starają się mieć wpływ i kontrolę nad tymi środkami. Chcąc rozruszać gospodarkę, w istocie chcą kupić zaufanie uczestników rynku: inwestorów, przedsiębiorców, konsumentów, instytucji finansowych. Na razie oferowana cena jest ciągle za niska. Efektywność działań mierzona jako wartość programów w stosunku do rezultatów – ten wskaźnik wypada bardzo źle, czego dowodem są właśnie prognozy PKB, stanu rynków kapitałowych i bezrobocia.

[srodtytul]Słony rachunek[/srodtytul]

Zgodnie z zasadą, że nie ma nic za darmo, kiedy rządy rzucają miliardy na stół, powstaje pytanie: kto za to wszystko zapłaci? Odpowiedź jest stosunkowo prosta: my – na pewno, a nasze dzieci – najprawdopodobniej. Wiele zależy od tego, jak głęboką dziurę budżetową wydrążą te programy. W USA będzie ona niewyobrażalnie wielka – 1,75 bln dol. Sama obsługa długu będzie kosztować setki milionów. Jeśli programy odniosą skutek i gospodarka ruszy na nowo – tym lepiej. Niestety, nie ma gwarancji, że akcje znacjonalizowanych banków w USA, Niemczech czy na Wyspach wrócą do poprzednich rekordów i państwu uda się je sprzedać z zyskiem. Nie jest też pewne, że samochody GM, Opla czy Renault zaczną się nagle świetnie sprzedawać i wpompowane w ratowanie koncernów miliardy zwrócą się bezpośrednio w formie podatków, dywidend czy pośrednio – w formie zachowania miejsc pracy.

KE oceniła, że „w obecnej silnej recesji gospodarczej sytuacja budżetowa bardzo się pogorszyła w 2008 roku, a w 2009 roku w Irlandii, Hiszpanii, Francji i na Łotwie pogorszy się jeszcze bardziej”. W Irlandii deficyt wzrośnie do 11 proc. PKB, a w Hiszpanii i na Łotwie przekroczy 6 proc. Zwiększenie deficytu to konieczność emisji nowych obligacji i wzrost zadłużenia państwa. Do tej grupy dołączy zaraz Wielka Brytania ze skokowym wzrostem deficytu do 11 proc.

[wyimek]Nie wyśmiewałbym przedwcześnie staroświeckiej ostrożności „sumiennego kupca”, z jaką rząd polski podchodzi do kreowania deficytu[/wyimek]

Finansowanie długu publicznego poprzez jego zakupy przez bank centralny to niebezpieczna ścieżka. W Polsce wykorzystywano ją w czasach gospodarki centralnie sterowanej i na początku lat 90. Wprowadzenie zakazu takich praktyk było jednym z większych osiągnięć transformacji i istotnym zabezpieczeniem przed stymulowaniem inflacji przez państwo.

Tą drogą poszły już kiedyś Argentyna i Węgry. Zakończyło się to jeszcze większym krachem. Dlatego nie wyśmiewałbym przedwcześnie staroświeckiej ostrożności „sumiennego kupca”, z jaką rząd polski podchodzi do kreowania deficytu. Wydaje się, że granicą wzrostu deficytu jest ten poziom, poza którym zaczyna się osłabienie waluty i dramatyczne osłabienie kursu wymiany.

[srodtytul]Lepsza inflacja niż depresja[/srodtytul]

Bank Anglii w walce z kryzysem zdecydował się właśnie na dodrukowanie 150 mld funtów, sięgając po specjalne narzędzie, tzw. quantitative easing, QE, co można by przetłumaczyć jako zwiększenie sumy bilansowej banku centralnego. Nowe funty mają posłużyć na zakup brytyjskich obligacji skarbowych (gilts) oraz papierów wartościowych emitentów z sektora prywatnego. Celem jest odblokowanie kredytu dla tego sektora. I gospodarka na Wyspach znowu powinna ruszyć.

Ta nieortodoksyjna metoda ma sporo zwolenników. Niesie jednak ze sobą skutki uboczne. Pierwszą reakcją rynku na program QE było osłabienie brytyjskiej waluty wobec euro oraz dolara do najniższego poziomu od 24 lat. Nie można też wykluczyć, że zanim jeszcze program przyniesie owoce, wzrośnie inflacja, a agencje ratingowe nie będą miały wyjścia i obniżą ocenę Wielkiej Brytanii, co z kolei zwiększy koszt pieniądza pozyskiwanego na rynku międzynarodowym. Obowiązuje jednak teoria mniejszego zła. W tym przypadku mówi ona, że lepiej mieć inflację niż depresję.

Europejski Bank Centralny nie zamierza wprawdzie na razie skupować aktywów bezpośrednio od firm, ale chce oddziaływać na większą dostępność kredytów poprzez banki komercyjne. EBC gotów jest zapewnić większą płynność bankom w zamian za szeroką gamę zabezpieczeń. Efekt może więc być podobny jak w przypadku działań Banku Anglii, tyle że na znacznie większą skalę.

Trudno sobie wyobrazić, by jedne banki skorzystały z rekapitalizacji, a inne – nie. Dla tych ostatnich pole do walki konkurencyjnej stałoby się nierówne. Pieniądze na zwiększenie kapitału podstawowego i podniesienie współczynnika wypłacalności mogą pochodzić ze środków publicznych. Tak wynika z wytycznych Komisji Europejskiej wydawanych w grudniu ub.r. Wprawdzie mówi się tam, że wsparcie kapitałowe państwa nie może danemu bankowi dawać przewagi konkurencyjnej nad innymi bankami w innych krajach UE i musi być udzielane tylko tymczasowo, ale rządy – czytaj politycy – tak czy inaczej otrzymują możliwość wejścia do banków kuchennymi drzwiami.

Zawsze twierdziłem, że państwo nie jest dobrym menedżerem. Fakt, że zawiedli szefowie wielu czołowych spółek po obu stronach Atlantyku nie wpłynie na zmianę tego poglądu. Niepokoi mnie co innego; wiele wskazuje, że dotychczas znane i stosowane metody walki z kryzysem są nieskuteczne. Prof. Paul Krugman, noblista z 2008 roku, wychodzi tu z koncepcją połączenia trzech terapii rządowych: QE – zmniejszania napięcia na rynku kredytów, rekapitalizacji banków i programów stymulacji gospodarek. Wydaje się, że to raczej propozycja dla bogatych krajów Zachodu, które będą w stanie unieść związane z tym wydatki. Kraje ciągle na dorobku, jak Polska, potrzebują recepty mniej kosztownej.

Ostatnio dyskutuje się wiele o przyszłości kapitalizmu. Muszę przyznać, że nie widzę jej z państwem jako superkapitalistą. Za to w poszukiwaniu nowych rozwiązań na pewno musimy zmienić dotychczasowe sposoby myślenia o gospodarce, zwłaszcza porzucić dogmat, że rynki mają rację i dążą zawsze do równowagi. Założenie „doskonałości rynku” można wykorzystać co najwyżej na ćwiczeniach dla studentów I roku ekonomii.

Dziś gospodarka potrzebuje odpowiednika teorii „niebieskich oceanów”, która dokonała przewrotu w zarządzaniu. W tym kierunku podąża Warren Buffett, który już od jakiegoś czasu twierdzi, że rynek jest neurotyczny i wcale nie dąży do równowagi. Podobnie George Soros, który uważa, że nie ma czegoś takiego jak rynek doskonały czy doskonała konkurencja. Przekonuje, że rynki nigdy nie osiągają stanu równowagi i w swojej książce wykłada własny „nowy paradygmat rynków finansowych”.