Europa nie radzi sobie z kryzysem

Słabość Europy w porównaniu ze Stanami przy zarządzaniu kryzysem widać na każdym kroku. Ameryka nie patyczkuje się ze swoim kryzysem. Jak trzeba było dokapitalizować i znacjonalizować banki w pierwszej fazie kryzysu, to zrobiono to bez wahania. W Stanach nie ma też żadnych wątpliwości co do tego, czy władze publiczne mają pobudzać popyt w gospodarce czy nie? Zgodnie z oczekiwaniami po ogłoszeniu decyzji o utrzymaniu na niskim poziomie stóp procentowych do połowy 2013 roku Fed podjął kolejne działania mające na celu ożywienie amerykańskiej gospodarki. Administracja z kolei zapowiada co prawda cięcie deficytu w przyszłym roku o 2,6 proc. PKB, ale tak naprawdę nikt nie wierzy, że taka operacja „zdejmująca" z dynamiki PKB w krótkim czasie 1,7 pkt proc. zostanie przeprowadzona.

Kryzys zadłużeniowy na szczeblu rządowym może być rozwiązany wyłącznie na drodze warunkowej pomocy udzielanej niewypłacalnym krajom

„Operation Twist", czyli zamiana w bilansie banku centralnego krótkich papierów rządowych na długie, ma dwa cele. Po pierwsze, chodzi o utrzymanie na możliwie niskim poziomie długich rynkowych stóp procentowych, od których wysokości zależą koszty obsługi wszystkich długoterminowych zobowiązań, w tym tak dla Stanów istotnych, jak refinansowanie kredytów hipotecznych. Po drugie, chodzi o skłonienie uczestników rynku do podejmowania bardziej ryzykownych, ale też bardziej niż obligacje intratnych inwestycji.

Amerykanie działają

Jeśli chodzi o pierwszy z zamierzonych celów, to można powiedzieć, że został on z pewnością osiągnięty. Stopy rynkowe już przed startem operacji „Twist" były wyjątkowo niskie z uwagi na masową ucieczkę inwestorów do najbezpieczniejszych aktywów. Akcja Fedu obniżyła je jeszcze bardziej. Nie tylko zresztą w Stanach. Rentowność niemieckich bundów znalazła się na historycznie najniższym poziomie. Jeśli chodzi o drugi cel, czyli zmniejszenie awersji do ryzyka i wypchnięcie tym samym inwestorów z rynku obligacji, to wyniki są jak dotąd niejednoznaczne. Giełda co prawda poszła początkowo w górę, ale trend wzrostowy się nie ustabilizował. Zmienność w innych segmentach rynku poza obligacjami jest wciąż bardzo duża. Nie ma najmniejszych wątpliwości, że cała polityka Fedu jest dziś nastawiona jednoznacznie na pobudzanie popytu konsumpcyjnego i inwestycyjnego. Ta polityka wzbudza wiele kontrowersji. Widać je choćby w tym, że Fed od dłuższego czasu przestał już podejmować decyzje w drodze konsensusu. Teraz wyniki głosowań są – jak w wielu innych bankach centralnych na świecie – większościowe, przy największej w historii Fedu liczbie dysydentów sprzeciwiających się mieszaniu banku w kwestie polityki fiskalnej, która dla klasycznej bankowości centralnej zawsze stanowiła jedynie ograniczenie o charakterze zewnętrznym.

Podejmując większością głosów decyzję co do kolejnych faz ilościowego luzowania polityki pieniężnej, Fed jednoznacznie wspiera politykę rządu, który robi dokładnie to samo, tyle że od strony pozostającej w jego gestii polityki fiskalnej. Te skoordynowane działania przyniosą z całą pewnością efekt już w tym roku. W III kwartale tempo wzrostu gospodarczego przekroczy dotychczasowe oczekiwania rynku, sięgając 2,1 proc. wobec 1,3 proc. w drugim kwartale. Wydatki konsumpcyjne są nadal bardzo niskie, ale za to solidne wyniki finansowe firm idą w parze z ich dużymi inwestycjami, istotnie podnoszącymi potencjał PKB. Prawdopodobieństwo popadnięcia w 2012 roku gospodarki amerykańskiej w recesję, choć nadal wysokie, bo przekraczające 30 proc., jest już jednak mniejsze niż miesiąc – dwa miesiące temu, kiedy wyceniane było na ponad 40 proc. Skoordynowana, pozbawiona wahań polityka gospodarcza bardzo mocno kontrastuje z polityką gospodarczą w Europie.

Grecja z punktu widzenia stabilności systemu bankowego w Europie jest problemem możliwym do udźwignięcia. Gorzej mają się sprawy z Włochami

Europa w coraz głębszym kryzysie

Tu dylematem jest decyzyjne rozdrobnienie i brak koordynacji przy zarządzaniu kryzysem, który nie jest przecież klasyczną recesją. To kryzys w bilansach aktywów i pasywów i dotyczy przy tym zarówno państw, jak i banków.

Kryzys zadłużeniowy na szczeblu rządowym może być rozwiązany wyłącznie na drodze warunkowej pomocy udzielanej niewypłacalnym krajom. Warunkiem podstawowym jest przy tym równoważenie budżetów. Wypełnianie zobowiązań podjętych w ramach programów ostrych dostosowań fiskalnych warunkuje udzielanie dalszej pomocy. Irlandia, Portugalia, Hiszpania realizują swoje zobowiązania i znajdują się na dobrej drodze do uzyskania wymaganych nadwyżek w bilansach pierwotnych. W tych krajach rokowania co do wzrostu gospodarczego w średnim okresie wyglądają też nie najgorzej. Prawdziwy kłopot jest w zasadzie w tej chwili z dwoma krajami: Grecją i Włochami. Realizując program dostosowań fiskalnych, Grecja będzie pogrążona w recesji aż do roku 2014. Włochy, ze swoim mało wiarygodnym programem, do 2013.

Wiadomo już, że w przypadku Grecji dotychczasowy program pomocowy nie wystarczy. Przy tak długotrwałej i głębokiej recesji Grecja nie będzie w stanie obsługiwać swoich zobowiązań. Z Włochami sprawa jest nieco inna. Prywatne aktywa w tym kraju szacowane są na 8,6 bln euro, czyli ich wartość trzykrotnie przekracza wielkość długu publicznego. Włosi dadzą radę obsługiwać swoje zobowiązania i realizować politykę zrównoważonego budżetu. O ile tylko będą chcieli albo będą zmuszeni chcieć.

Od zapewnienia płynności bankom w strefie euro jest Europejski Bank Centralny. Nikt nie ma co do tego wątpliwości. Dotychczas banki pożyczyły z EBC blisko 500 mld euro. EBC prowadzi nadal nieograniczone co do skali operacje zasilające tygodniowe, miesięczne, trzymiesięczne, a po ostatnim październikowym posiedzeniu nawet i roczne. Chodzi o to, że rynek zamknięty jest obecnie na nowe emisje banków finansujące długoterminowe zobowiązania. A w przyszłym roku zapada 800 mld euro niezabezpieczonych obligacji bankowych w Europie. Jeśli banki nie znajdą refinansowania, to konieczne będzie drastyczne dostosowanie po stronie aktywnej w bilansach. Problem w europejskim systemie bankowym jest wciąż ten sam: fundamentalny brak zaufania.

Nie ma w Europie żadnej instytucji, której można by powierzyć zarządzanie takim kryzysem. Robi to więc – choć wyraźnie niechętnie i głęboko co do tego podzielony – EBC. Bank ten od maja 2010 r. kupił obligacje rządowe za blisko 150 mld euro, przy czym oznaką narastania kryzysu na rynku długu jest to, że blisko połowa tych zakupów przypadła na zaledwie pięć tygodni w sierpniu i we wrześniu tego roku. Bankom komercyjnym pozostało w portfelach już bardzo niewiele obligacji greckich. Ich wartość nie przekracza obecnie 80 – 81 mld euro. Grecja z punktu widzenia stabilności systemu bankowego w Europie jest problemem możliwym do udźwignięcia. Gorzej mają się sprawy z Włochami. Banki komercyjne trzymają dotąd w aktywach obligacje włoskie warte 360 mld euro. Z tego poza Europą jest ich tylko 34 mld. Za to banki francuskie mają ich aż 74 mld. Czy może kogoś dziwić, że w tej sytuacji Siemens wycofał z banków francuskich depozyty warte 4 – 5 mld? Czy powinno nas zaskakiwać, że Bank of China wykluczył z transakcji swapowych banki francuskie?