Czas na narzucenie otrych kryteriów

Rz: W lutym Polska po raz pierwszy od roku wypełniała kryterium z Maastricht dotyczące stóp procentowych. Czy to jest dobry krok na naszej drodze do euro?

Jakub Borowski:

Jest kilka powodów, dla których nie należy przywiązywać nadmiernej wagi do faktu spełnienia kryterium stopy procentowej. Po pierwsze, spełnienie to jest w pewnym stopniu efektem polityki zerowych stóp procentowych i tzw. ilościowego luzowania, prowadzonej przez główne banki centralne. Zwiększa to popyt na dług krajów o relatywnie wysokich stopach procentowych i stabilnych finansach publicznych. Po drugie, kryterium stóp procentowych ma charakter podrzędny w stosunku do pozostałych warunków. Najważniejsze są bowiem stabilność finansów publicznych i niska inflacja. Jeśli uda nam się obniżyć deficyt finansów publicznych i inflację, to rynki finansowe uznają, że nie ma zagrożeń dla ścieżki akcesji do strefy euro. Wtedy w sposób trwały wypełnimy też warunek stopy procentowej. Po trzecie, konstrukcja kryterium sprawia, że w okresie silnych zaburzeń na rynkach długu wartość referencyjna może być zawyżona, co ułatwia jego spełnienie.

Dług poszczególnych krajów strefy euro nie jest wyceniany przez rynki podobnie. Czy nie zaburza to rzeczywistego obrazu gospodarek krajów starających się o akcesję?

Wartość referencyjna dla kryterium stopy procentowej zależy od przeciętnej inflacji w krajach o najbardziej stabilnych cenach. Obecne zaburzenia na rynkach finansowych powodują, że kraje, których ryzyko niewypłacalności jest oceniane jako niskie, mają sztucznie zaniżone długoterminowe stopy procentowe, natomiast kraje, które mają wysokie ryzyko kredytowe, mają też wysokie stopy. Dlatego różnica w oprocentowaniu obligacji dziesięcioletnich między Niemcami a Hiszpanią jest teraz tak wysoka. Jeśli w krajach znajdujących się w recesji i kryzysie zadłużenia inflacja jest niska, a długookresowe stopy procentowe wysokie, wówczas wartość referencyjna dla kryterium stopy procentowej jest również wysoka, co ułatwia Polsce spełnienie tego kryterium. Taka sytuacja jest jednak nietypowa. Anomalia ta zostanie samoistnie usunięta, gdy sytuacja w strefie euro się ustabilizuje.

Co to znaczy?

Strefa euro musi wrócić na ścieżkę wzrostu zgodnego z potencjałem, a więc  ok. 2 proc. rocznie, a kraje o wysokim zadłużeniu muszą zacząć trwale obniżać relację długu publicznego do PKB. Jeżeli te dwa warunki będą spełnione, to różnica w oprocentowaniu długu się zmniejszy i nie będzie wspomnianych wyżej anomalii.

Czy to znaczy, że ocenić, czy Polska wypełnia kryteria z Maastricht, będzie można dopiero, kiedy skończy się kryzys? Prezydent Bronisław Komorowski chciałby, żebyśmy spełnili formalne warunki już w 2015 r.?

Nie ma szans na to, żebyśmy do 2015 r. spełnili wszystkie kryteria. Przypuszczam, że prezydentowi chodzi głównie o kryterium fiskalne, ponieważ to jest najważniejszy dla gospodarki warunek. Jeśli chodzi o inflację, będzie ona musiała być najprawdopodobniej niższa niż obecny cel inflacyjny NBP, jednak nie ma potrzeby, aby obniżać ją już w 2015 r. Ocena Polski przed wejściem do strefy euro będzie miała miejsce najwcześniej w 2018 r., jeśli zakładamy, że do korytarza walutowego ERM2 wejdziemy najwcześniej w 2016 r. Przy założeniu, że Sejm wprowadzi wszystkie konieczne dla wprowadzenia euro zmiany w ustawie zasadniczej, Polska będzie mogła spełnić wszystkie ekonomiczne i prawne kryteria członkostwa w 2018 r.

Co będzie się działo ze stopami procentowymi w Polsce przed wejściem do strefy euro?

Kiedy rynek nabiera przekonania, że Polska wejdzie do unii walutowej, oczekuje też, że stopa banku centralnego będzie w długiej perspektywie identyczna z oczekiwaną stopą EBC. Tzw. naturalna stopa procentowa, która gwarantuje nam stabilną inflację, w strefie euro jest wyraźnie poniżej tego, co jest w Polsce, więc również stopy procentowe po wejściu do eurolandu będą znacząco niższe. Moje szacunki wskazują, że będzie to spadek o ok. 200 pkt bazowych. Stopy procentowe w Polsce, krótko- i długoterminowe, zaczną spadać w Polsce pod koniec uczestnictwa w ERM2.