Czy inflacja zostanie z nami na dobre

Debata na temat optymalnego poziomu inflacji od początku lat 90. wydawała się zamknięta. Wśród banków centralnych zaczęła się rozpowszechniać strategia bezpośredniego celu inflacyjnego (BCI). W jej ramach banki określają pożądany poziom inflacji i próbują do niego sprowadzić dynamikę cen konsumpcyjnych. W większości przypadków cel inflacyjny ustalono na około 2 proc.

W ubiegłym roku racjonalność takiej polityki zakwestionowało trzech ekonomistów z MFW z Olivierem Blanchardem na czele. W lutym 2010 r. opublikowali tekst „Rethinking Macroeconomic Policy" („Rewidując politykę makroekonomiczną"). Skrytykowali w nim przekonanie wielu bankowców centralnych, że ich jedynym celem jest stabilizacja inflacji, gwarantująca stabilność gospodarczą. Ostatni kryzys zadał temu przekonaniu kłam, bo zrodził się w środowisku niskiej inflacji.

W tym kontekście ekonomiści MFW zasugerowali, że być może należy utrzymywać inflację na wyższym poziomie, np. 4 proc. Nie zapobiegłoby to wprawdzie kryzysowi, ale w chwili jego wybuchu pozwoliłoby na głębsze cięcie stóp, które w warunkach szybszego wzrostu cen byłyby wyższe.

– Gdy w 2008 r. kryzys nabrał rozmachu, wiele banków centralnych obcięło stopy procentowe do zera. Gdyby mogły, obniżyłyby je jeszcze bardziej – napisali ekonomiści MFW.

Skoro nie mogły, musiały uciec się do niekonwencjonalnych działań, których konsekwencje długo jeszcze nie będą znane. Ciężar walki z kryzysem w większym stopniu spadł na politykę fiskalną, co pogorszyło stan finansów publicznych wielu państw.

Pułapka płynności

Dotarcie banków centralnych do granicy zerowych stóp procentowych określa się mianem pułapki płynności. Jako pierwszy doświadczył jej w latach 90. Bank Japonii. Sprowadziwszy stopy procentowe do zera, nie był w stanie przerwać deflacji i pogłębiającego się spadku aktywności gospodarczej. Ale uważano to za jednostkowy przypadek, dający się wyjaśnić specyfiką japońskiej gospodarki i błędami tamtejszych władz pieniężnych.

– Dziś wiemy, że przypadki poważnego szoku się zdarzają. Ostatni miał źródła w sektorze finansowym, ale w przyszłości mogą się przytrafić inne, spowodowane pandemią lub atakiem terrorystycznym. Być może banki centralne powinny więc celować w wyższą inflację w normalnych czasach, aby w razie takich wstrząsów mieć większe pole manewru – zauważyli eksperci MFW.

– To bardzo logiczna argumentacja, nawet jeśli przy ustalaniu celu inflacyjnego należy wziąć pod uwagę inne czynniki – powiedział Jeffrey Miron, ekonomista z Harvardu.

Nic zatem dziwnego, że propozycja Blancharda ma wielu zwolenników. Za podniesieniem celów inflacyjnych – ale tymczasowym i z nieco innych pobudek – opowiedzieli się m.in. noblista Paul Krugman i były główny ekonomista MFW Kenneth Rogoff.

Zdaniem pierwszego amerykańska Rezerwa Federalna powinna się zobowiązać, że przez kilka lat utrzyma inflację na poziomie 4 – 5 proc., bo tylko to jest w stanie obniżyć realne płace w USA do wysokości umożliwiającej wzrost zatrudnienia. Wyższa dynamika cen skłoniłaby też konsumentów do przyspieszenia wydatków, bo rok później za te same pieniądze mogliby kupić sporo mniej.

Rogoff wskazuje zaś, że kilka lat z 6-proc. inflacją pomogłoby złagodzić ciężar zadłużenia firm, gospodarstw domowych i rządów, hamujący ożywienie gospodarcze w niektórych państwach Zachodu.

– Z teorii, praktyki i historii ekonomii nie wynika wcale, że 2 proc. to optymalna inflacja – dodaje Miron.

Faktycznie, wiele argumentów na rzecz ustalenia celów inflacyjnych na tym poziomie uzasadnia też wyższą inflację. Na przykład ten, że tylko w warunkach niezerowej dynamiki cen możliwe jest utrzymywanie ujemnych realnych (skorygowanych o inflację) stóp procentowych. Może to być sternikom polityki pieniężnej potrzebne, aby naoliwić tryby gospodarki. Albo ten, że gdyby banki centralne starały się utrzymywać zerową inflację, jej naturalne fluktuacje powodowałyby, że w gospodarkach często dochodziłoby do deflacji. A zjawisko to może być bardziej niebezpieczne dla stabilności gospodarczej niż inflacja.

Także koszty społeczne inflacji na poziomie 4 proc. nie byłyby zapewne większe niż o połowę niższej (najczęściej mówi się o tzw. kosztach zdartych zelówek, tzn. niewygodach związanych z utrzymywaniem małych zasobów gotówki w celu ochrony pieniędzy przed utratą siły nabywczej, oraz o kosztach zmiany menu, czyli wydatkach związanych z koniecznością drukowania nowych cenników).

Przeciwko wyższym wskaźnikom

– Przesłanką na rzecz utrzymywania inflacji na poziomie około 2,5 proc., a nie np. 10 proc., mogą być dwa spostrzeżenia. Po pierwsze, istnienie rozwiniętego i sprawnie funkcjonującego procesu pośrednictwa finansowego (przekazywania pieniędzy z kieszeni oszczędzających do kieszeni pożyczających) jest kluczowym czynnikiem wzrostu gospodarczego. Po drugie, temu procesowi wysoka inflacja przeszkadza, bo obniża stopę zwrotu z kapitału i obniża motywację do oszczędzania i inwestowania – tłumaczy David Altig, profesor ekonomii na Uniwersytecie Chicagowskim. Ale krytycy propozycji Blancharda stosują głównie inne argumenty.

2 proc.

to poziom celu inflacyjnego ustalonego przez większość banków centralnych

Wskazują m.in., że podniesienie celów inflacyjnych mogłoby narazić banki centralne na zarzuty, że poprzez wyższą inflację chcą pomóc rozrzutnym rządom kosztem oszczędzających obywateli; nadwerężyłoby to ich reputację niezależnych od politycznych nacisków.

Pytanie o koszty

Ekonomiści MFW odżegnują się od takich motywacji i tłumaczą, że system podatkowy musiałby zostać dostosowany do szybszego wzrostu cen i płac. Trudniej im jednak odeprzeć zarzut, że zmiana celów inflacyjnych podkopałaby wiarygodność banków centralnych. To na tym gruncie krytykowali ją zarówno prezes EBC Jean-Claude Trichet, jak i przewodniczący Fedu Ben Bernanke.

– Zakotwiczenie oczekiwań inflacyjnych to sukces banków centralnych okupiony trzema dekadami ciężkiej pracy. Stabilność ta nie może być uważana za daną raz na zawsze – wyjaśnił wiosną 2010 r. drugi z nich.

– Gdyby nie było trudniej ustabilizować inflacji na poziomie 4 proc. niż 2 proc., argument za podwyższeniem celów inflacyjnych byłby silniejszy. Ale historia uczy, że tak nie jest. Stopa inflacji, która nie powoduje zmian w decyzjach przedsiębiorstw i gospodarstw domowych, wynosi mniej niż 3 proc. Gdy dynamika cen przekracza ten pułap, społeczeństwo może sądzić, że stabilność cenowa nie jest już wiarygodnym celem banku centralnego. Rodzi się wówczas pytanie: skoro 4-proc. inflacja jest w porządku, dlaczego nie 6-proc.? Dlatego, gdy dynamika cen przebija 3 proc., ma tendencję, aby dalej przyspieszać. W latach 60. doświadczyły tego USA – tłumaczy Frederic Mishkin, profesor ekonomii na Uniwersytecie Columbia.

– Poza tym korzyści z wyższego celu inflacyjnego pojawiają się tylko wtedy, gdy stopy procentowe dochodzą do zera. Choć w ostatnim czasie był to poważny problem, trzeba pamiętać, że takie okresy występują rzadko. Jeśli szoki tej skali, co ten z minionych lat, występują rzadko, zyski z podniesionego celu będą niewielkie. Natomiast koszty wyższej inflacji, tzn. związane z nią zaburzenia w gospodarce, trzeba będzie ponosić stale – dodaje Mishkin.