fbTrack
REKLAMA
REKLAMA

Ekonomia

Rozwój sektora kredytów subprime - druga odsłona American Dream (cz.3)

GH Bank Housing Journal, Damian Fok Dam Damian Fok
W latach 90. wszechwładne instytucje finansowe udzielały coraz więcej kredytów dla klientów o niskiej wiarygodności kredytowej, kierując się zasadą "jesteśmy zbyt duzi, żebyśmy mogli upaść"
Pożyczki dla klientów o niskiej wiarygodności kredytowej występowały na obrzeżach rynku nieruchomości od lat osiemdziesiątych. Aż do 1995 r. ich udział w ogólnej puli kredytów był znikomy ale od tego momentu ich wartość zaczęła szybko rosnąć. Kredytobiorcy tego segmentu brali pożyczki hipoteczne według zmiennej stopy procentowej (ang. Adjustable Rate Mortgage, ARM), w przeciwieństwie do zwykłych kredytów hipotecznych udzielanych przy stałej stopie procentowej.
Opcja ta zapewniała niższe odsetki i raty w pierwszej fazie. W praktyce początkowa wysokość obciążeń była brana pod uwagę przy kwalifikowaniu pożyczkobiorców hipotecznych. Dzięki temu zakup własnego domu stał się realny niemal dla każdego. Znaczny odsetek tych kredytów to tzw. hybrid interest-only ARM’s polegające na spłacaniu w pierwszym okresie samych odsetek. Po zakończeniu tego etapu, kredyt podlegał pełnej indeksacji. Czas trwania ulgowych płatności uzależniony był od przyjętej opcji np. ARM 3/1 - 3 lata, ARM 5/1 -5 lat etc. Pełna wymagalność kredytu wiązała się z gwałtownym wzrostem obciążeń kredytowych.
Tego typu praktyki szczególnie w początkowym okresie miały swoje logiczne uzasadnienie. Spróbuje to wyjaśnić na prostym, trochę przejaskrawionym przykładzie. Świeżo upieczony absolwent prawa trafia na staż do kancelarii adwokackiej. Poziom jego dochodu jako stażysty jest niski, ale już za trzy lata jego dochód z pewnością się zwielokrotni.
Mimo najlepszej wiary żaden bank nie dokona oceny wiarygodności kredytowej w oparciu o nawet najbardziej prawdopodobne przyszłe dochody. Jednak nawet przy obecnych zarobkach dzięki opcji kredytowej ARM może stać się właścicielem wymarzonego domu. W początkowym okresie spłaty minimalnych rat właściwa wartość kapitału będzie wzrastać (tzw. negatywna amortyzacja- ang. negative loan amortization). Po upływie 3 lat wartość rat gwałtownie wzrośnie, ale równocześnie wzrośnie poziom dochodu młodego prawnika. Dodatkowo korzystając z trendu wzrostowego na rynku nieruchomości może refinansować kredyt uzyskując dodatkowe środki.
[wyimek]Niski poziom stop procentowych i rosnące ceny nieruchomości przyciągały coraz szersze rzesze klientów.[/wyimek]
Rosnąca wartość nieruchomości hipotecznych i przenoszenie ryzyka na rynku finansowe wpływały na coraz większą liberalizację polityki kredytowej. Wkrótce targetem dla banków stał się klient o bardzo niskiej wiarygodności kredytowej z tzw. grupy NINJA (ang. no-income, no-job, no-assets). Dla porządku należy dodać, że znaczna część nieruchomości została zakupiona nie z myślą o realizacji American Dream, ale w celach czysto spekulacyjnych.
Rozwój tego rynku był tak szybki, że w 2006 r. „subprime” stanowiły ponad 40 procent wszystkich kredytów hipotecznych. Narastającej fali pożyczek subprime towarzyszył wzrost zainteresowania inwestorów instrumentami opartymi o te kredyty. Poza wspomnianymi już papierami MBS w obrocie były również znacznie bardziej złożone instrumenty pochodne oparte o dług (ang. Collateral Debt Obligations, CDO), których zabezpieczeniem były będące w obrocie obligacje hipoteczne.
Stopień złożoności instrumentów był ściśle skorelowany z stopniem trudności oszacowania faktycznego poziomu ryzyka. Inwestorów z całego świata zafascynowały modele matematyczne służące wycenie tych instrumentów, a jak wiadomo model jest tylko uproszczonym, statystycznym odzwierciedleniem rzeczywistości i nie daje gwarancji, że wygenerowane za jego pomocą wartości trafnie odzwierciedlają prawdopodobieństwo przyszłych zdarzeń.
Dodatkowym bodźcem rozwoju tego rynku była pozorna jak się miało później okazać ochrona zapewniana przez wysokie ratingi tych papierów. Wysokie ratingi kredytowe (często na poziomie AAA) uzyskiwano dzięki gwarancjom instytucji ubezpieczeniowych. Zawierane z gwarantem umowy swapów kredytowych (ang. credit swap) zobowiązywały go do wykupu obligacji po pełnej cenie w przypadku, gdy na skutek określonych w kontrakcie przyczyn jej wartość zaczęłaby spadać.
Z technicznego punktu widzenia gwarant, by móc emitentowi sprzedać tego typu kontrakt swapowy musi posiadać zabezpieczenie (ang. collaterall), którego wysokość była z kolei zależna od jego ratingu kredytowego. Premie od niebotycznych zysków zasilały konta inwestorów i menadżerów z Wall Street, równocześnie w kuluarach dostrzegano juz, że znaczna cześć tych aktywów to "toksyczne papiery".
W 1996 roku dominującym modelem biznesowym w odniesieniu do kredytów subprime staje się sławetna strategia Originate, Forget and Sell (ang. powstaje, zapomina i sprzedaje.) Dwa lata później na skutek wycofania się z rynku rosyjskiego kapitału spekulacyjnego mamy do czynienia z pierwszym wstrząsem na rynku pożyczek subprime i instrumentów z nim powiązanych. Jednak tym razem rynek szybko wrócił do równowagi.
Fannie i Freddie zachowują się jak fundusze hedgingowe i coraz bardziej angażują sie na rynku subprime. Na przełomie lat 1997-1998 , Freddie i następnie Fannie zaczyna skupować MBSy odrzucane już przez niektóre banki. Analogicznie jak w przypadku funduszy w poszukiwaniu coraz wyższych zysków podejmują wyższy poziom ryzyka. W 2007 r. zaangażowanie na rynku instrumentów opartych o kredyty hipoteczne obydwu gigantów wyniosło 385 mld dolarów. Nie była to imponująca wielkość w porównaniu do ogółu gwarantowanych przez nich obligacji, ale wręcz gigantyczna w stosunku do kapitału własnego.
Wspomniana już idea moralnego hazardu dramatycznie nabiera znaczenia w przypadku gdy bagatelizując narastające ryzyko zarząd firmy dąży do coraz większych zysków i zarobków na poziomie gwiazd show biznesu. Sytuacja jeszcze bardziej sie komplikuje w przypadku gdy taka działalność odbywa się przy przyzwoleniu władz nadzorczych.
Wprowadzenie w 1999 r. ustawy Financial Services Modernization umożliwiło bankom tworzenie złożonych papierów wartościowych bazujących na kredytach hipotecznych i wprowadzanie ich na światowe rynki finansowe. Środowisko związane z Wall Street przyjęło ustawę jako zniesienie niesprawiedliwego ograniczenia działalności banków wprowadzonej po okresie Wielkiego kryzysu Finansowego lat 30 tych. Ustawa zniosła również ustanowione przez reformę Glassa- Steagalla z 1933 r. rozgraniczenie działalności banków komercyjnych, inwestycyjnych, firm ubezpieczeniowych i biur maklerskich.
Wprowadzenie ustawy wywołało falę fuzji w efekcie których powstały podmioty, które przyjęły filozofię "jesteśmy zbyt duzi, żebyśmy mogli upaść" (ang. too-big-to-fail). Nowo powstałe gigantyczne konglomeraty finansowe posiadły ogromny potencjał zarówno polityczny jak i gospodarczy. Możliwe i nagminne stały się sytuacje gdy w jednej części firmy udzielano pożyczek, w innej łączono pożyczki w pakiety, które następnie sekurytyzowano, by ostatecznie sprzedać wygenerowane w ten sposób papiery w jeszcze innym oddziale tej samej instytucji. Cały mechanizm funkcjonował znakomicie z uwagi na trwający od 1997 r. ciągły trend wzrostowy na rynku nieruchomości. Wykres 2. przedstawia kształtowanie się cen na amerykańskim rynku nieruchomości w latach 1987-2007 przy założeniu, że cena w roku 1987 wynosi 100.
Wkrótce po tym jak do głosu doszło pokolenie wielkiego wyżu demograficznego amerykański sen o własnym domu uległ przeobrażeniu. Amerykański ideał “domu” jako azylu rodzinnego został przekształcony w pewien rodzaj dynamicznej inwestycji (ang. ATM Home). Dotychczas dom był postrzegany jako spłacana przez większość życia ostoja stabilności. W momencie, gdy płace realne przestały rosnąć i limity na kartach kredytowych się wyczerpały jedyną możliwością pozyskania dodatkowego kapitału były właśnie zastawione nieruchomości.
Ciągły wzrost ich wartości pozwalał refinansować kredyty hipoteczne według bieżącej wartości nieruchomości, stanowiąc źródło łatwo dostępnej gotówki (ang. Mortgage Equity Withdrawal - MEW). Powszechna dostępność płynnych instrumentów MDS w połączeniu z niskim stopami federalnymi i przekonaniem o stałym wzroście cen nieruchomości powodowała coraz gwałtowniejsze pęcznienie bańki spekulacyjnej. Dziś brzmi to nieprawdopodobnie, ale refinansowanie kredytów hipotecznych było podstawą tak zwanego ożywienia gospodarczego z dumą ogłaszanego przez prezydenta G. Busha.
Wartość MEW dzięki którym Amerykanie pod zastaw nieruchomości pożyczyli środki na wydatki konsumpcyjne na przestrzeni lat 2001-2007 znacznie przekroczyła bilion dolarów.
Przy stałym trendzie wzrostowym nie trudno uchodzić za geniusza inwestycyjnego. W przypadku rynku nieruchomości podnoszące sie ceny spowodowały, że kredyty hipoteczne otrzymywali nawet Ci, którzy realnie nie byli w stanie jej spłacać. Ryzykowne pożyczki niemal równocześnie przekazywane były niczego nie spodziewającym sie inwestorom poprzez rynek MBS.
W sytuacji idealnej kupujący mógł refinansować albo spieniężyć dom po roku lub dwóch, gdy jego wartość wzrosła o powiedzmy 15-20 procent, kredytodawca finansujący zakup nieruchomości wprowadzał ryzykowną pożyczkę do obrotu spekulacyjnego, gdzie inwestor uzyskiwał zwykle ok. 15 procentową roczna stopę zwrotu. Ten sam kredytobiorca obsługując kredyt pobierał odsetki i prowizje i mógł równocześnie w ramach stworzonego konglomeratu finansowego posiadać w portfelu MBS-y oparte na udzielonych pożyczkach zarabiając w ten sposób z dwóch źródeł odnoszących się do tych samych aktywów.
Dopóki trwał trend wzrostowy cały mechanizm był cudowną wolnorynkową maszyną generującą zyski. Wzrastający poziom cen nieruchomości podzielił rynek na kilka segmentów, a mianowicie na pożyczkodawców, pożyczkobiorców, emitentów MBSów, pośredników, ubezpieczycieli, agencje ratingowe, Fannie i Freddie oraz inwestorów, z których wszyscy osiągali określonego rodzaju korzyści.
[link=http://www.rp.pl/artykul/208931.html]Spirala kryzysu kredytów subprime – upadek American Dream (cz.4)[/link]
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
NAJNOWSZE Z RP.PL
REKLAMA
REKLAMA