Janusz Jankowiak: To nie my, to oni

W kolejnej czytanej sesji Q&A szefa NBP było dużo powtarzalności. Ale trafiło się też kilka nowości. Co tym razem wynika z enuncjacji prezesa polskiego banku centralnego?

Wątki stałe

a) opłaty za śmieci (przez przejęzyczenie nazwane „opłatą za wywóz nieruchomości"), jako jedno z podstawowych źródeł wzrostu inflacji, ze wskazaniem na winę samorządów,

b) obarczenie za wzrost inflacji „wyłącznie negatywnych szoków podażowych", z podkreśleniem jej przejściowego charakteru i mocne zaakcentowanie braku wpływu na CPI czynników popytowych,

c) żarliwa obrona gotówki (ok. 15 proc. czasu wystąpienia),

d) pełne samozadowolenie z polityki monetarnej NBP,

e) interwencje na rynku walutowym jako sposób na zapobieżenie „nadmiernemu tempu aprecjacji złotego",

f) analogie między NBP i „najpoważniejszymi bankami centralnymi na świecie" w podejściu do inflacji i zaostrzania polityki pieniężnej.

Wątki zanikające

a) brak najmniejszej wzmianki o oczekiwaniach inflacyjnych, których zarządzaniem zajmują się najpoważniejsze banki centralne świata,

b) brak zapewnienia o większym prawdopodobieństwie niezmienności stóp procentowych „co najmniej do końca kadencji obecnej RPP",

c) brak przypomnienia o ewentualności dalszego łagodzenia polityki pieniężnej, w tym ujemnych nominalnych stopach procentowych,

d) brak przypomnienia o ewentualności poszerzenia programu QE,

e) brak potępienia UE za windującą ceny w Polsce politykę klimatyczną i energetyczną.

Wątki nowe

a) podkreślenie wagi lipcowej projekcji inflacyjnej dla bilansu ryzyk i data dependency, jako azymuty dla przyszłej polityki monetarnej,

b) podkreślenie wpływu efektów bazowych na bieżące odczyty wskaźników ze sfery realnej i nominalnej,

c) dezawuowanie wpływu polityki monetarnej na wzrost cen nieruchomości („bieżąca inflacja nie ma znaczenia dla podejmowania decyzji inwestycyjnych na rynku nieruchomości"; „do przegrzania daleko"),

d) zaakcentowanie braku ryzyka dla inflacji ze strony tzw. efektów drugiej rundy (dostosowania cen względnych) po dynamicznym wzroście oczekiwań płacowych;

e) podkreślenie dominacji polityki fiskalnej w policy mix i obarczenie jej większą częścią winy za wzrost inflacji (podatki; ceny administrowane),

f) potępienie „przedstawicieli rządu" wypowiadających się na temat oczekiwanych zmian w polityce monetarnej (tu może chodzić jedynie o Jarosława Gowina; prezes Paweł Borys, który też sygnalizował potrzebę zmian w nastawieniu polityki monetarnej, chyba się do członków rządu nie zalicza),

g) niemożność klarownej oceny wpływu zapowiadanych przez rząd działań w ramach KPO i Polskiego Ładu na bilans ryzyk (zwłaszcza inflację) i niemożność sformułowania wypływających stąd wniosków dla polityki monetarnej,

h) dezawuowanie tzw. sygnalnego wzrostu stóp (bez wejścia przez bank w sekwencję podwyżek) dla zakotwiczenia oczekiwań inflacyjnych.

Wątki nieobecne

a) brak twardego przypomnienia statutowego celu działania NBP (art. 3 ust. 1 ustawy o NBP: „Podstawowym celem działalności NBP jest utrzymanie stabilnego poziomu cen, przy jednoczesnym wspieraniu polityki gospodarczej Rządu, o ile nie ogranicza to podstawowego celu NBP"), a w to miejsce zaakcentowanie priorytetu wspierania ożywienia gospodarki. Sir Mervyn King, legendarny prezes Banku Anglii, mówił kiedyś: „Price stability is when people stop talking about inflation" (Stabilność cen jest wtedy, gdy ludzie przestają mówić o inflacji). U nas od dłuższego czasu ludzie nie przestają rozmawiać o inflacji. I nie jest to z pewnością zasługą „jakichś medialnych publikacji",

b) brak jasnego stwierdzenia, że dla polityki monetarnej polityka fiskalna jest ograniczeniem zewnętrznym, które trzeba brać pod uwagę przy ocenie bilansu ryzyk, a nie wskazywać palcem na kolegów z rządu, bo to nic nie daje,

c) brak refleksji nad systematycznym utrzymywaniem się inflacji w Polsce na najwyższym poziomie w UE.

Co z tego wynika

Przekaz płynący do uczestników rynku od prezesa NBP sprowadza się do stwierdzenia, że bank uchyla się od odpowiedzialności za bieżący wzrost inflacji, i do zapewnienia, że po ustaniu wstrząsów podażowych inflacja opadnie w stronę celu. Stąd nie ma potrzeby zaostrzania polityki monetarnej, na co zdecydowanie za wcześnie. Jest to więc apel odwołujący się do zaufania i wiarygodności banku centralnego, który doskonale wie, co robi.

Charakterystyczne jest tu podkreślenie znaczenia lipcowej projekcji inflacyjnej dla oceny bilansu ryzyk dla przyszłej inflacji i wzrostu gospodarczego. Ludzie choć odrobinę zorientowani w temacie wiedzą, że immanentną cechą modelu makro NBP jest dążenie do celu inflacyjnego w horyzoncie prognozy. Równocześnie w sposób nie całkiem moim zdaniem zamierzony w komunikacji banku pojawia się coraz mniej pewności, a więcej wątpliwości. Nie ma już zapewnień o długim okresie bez zmiany stóp. Następuje silne przesunięcie akcentów w polityce monetarnej na zależność od bieżących danych.

Bankowi brakuje pewności, którą do niedawna epatował uczestników rynku prezes. Ale w to miejsce nie pojawiło się mocne odwołanie się do pryncypiów i podstawowych zadań NBP. Przy poważnym deficycie wiarygodności, na jaki cierpi nasz bank centralny, to problem. Dla podmiotów gospodarczych oznacza większą niepewność otoczenia makro, dla podmiotów finansowych – większą zmienność na rynku aktywów (kurs walutowy, obligacje, akcje).

Trudno się oprzeć wrażeniu, że NBP gra na zwłokę. A czas przejściowego spadku inflacji latem zostanie uznany za sukces dotychczasowej strategii „wait and see". Ten „sukces" potrwa do przełomu III i IV kwartału, kiedy inflacja zacznie znów szybko zmierzać ku 5 proc. Jeśli do tego czasu nastąpi odkotwiczenie oczekiwań inflacyjnych, a także silna odbudowa popytu krajowego, to czeka nas albo konieczność ponoszenia większych kosztów normalizacji polityki monetarnej w niezbyt odległej przyszłości, albo kilka lat z inflacją mocno przekraczającą górną granicę dopuszczalnych odchyleń od celu.

Autor jest głównym ekonomistą Polskiej Rady Biznesu, dwukrotnym laureatem konkursu NBP i „Rzeczpospolitej" na najlepszego analityka makroekonomicznego roku