Mamy potężną drugą falę epidemii na świecie. Wydaje się, że giełdy tego nie dostrzegły, hossa jest kontynuowana.

Wiara w mocne odbicie w drugiej połowie roku jeszcze nie umarła. Cały czas jest założenie, że będzie lepiej. Giełda dyskontuje przyszłość, więc nie reaguje nadmiernie na obecne zawirowania i gwałtowny wzrost liczby zachorowań. Tendencja wzrostowa jednak słabnie. Do niedawna widzieliśmy mocne odbicie na giełdach, a teraz widać wypłaszczenie i obawy o przyszłość. Trudno prognozować cokolwiek, bo bezradni w przewidywaniu przyszłości są zarówno analitycy giełdowi, jak i epidemiolodzy.

Który ze scenariuszy na najbliższe miesiące wydaje się najbardziej prawdopodobny? Stabilizacja? Wzrost? A może zniecierpliwieni inwestorzy rzucą się do sprzedawania?

Zawsze byłem zwolennikiem kształtu pierwiastka. Mocny spadek w dół, mocne częściowe odbicie i wypłaszczenie. Niektórzy mówią, że może się zdarzyć koślawe W, czyli większy spadek w IV kwartale. Pozytywnym czynnikiem stymulującym są postępy w pracach nad szczepionkami, z których pierwsze pojawią się na przełomie roku. To światło w tunelu, które podtrzymuje relatywny optymizm na rynkach. Dlatego druga fala zakażeń koronawirusem nie robi tak dużego wrażenia. O wiele rzadziej też zdarzają się całkowite zamknięcia gospodarek. W jakiś sposób próbujemy żyć z pandemią, co daje otuchy obserwatorom.

W USA wybory już blisko. Ich wynik może zaważyć na dalszym rozwoju sytuacji na rynkach finansowych?

Cztery lata temu analitycy byli zaskoczeni, nie tylko zwycięstwem Trumpa, ale i tym, że w kontraście do przewidywań notowania dalej rosły. Rynki spodziewały się spadków, zaburzeń itd.

Teraz rynki finansowe obawiają się niepokoju co do stanu rozstrzygnięcia wyborów. W tradycji amerykańskiej przegrany zwykle uznaje porażkę i gratuluje zwycięstwa przeciwnikowi. Trump nie zamierza tego robić i być może o wyborze prezydenta zdecyduje po jakimś czasie Sąd Najwyższy.

To najgorszy scenariusz dla rynków finansowych, które nie lubią niepewności. Mogą się pogodzić z każdym wynikiem, ale nie z niepewnością.

Kogo bardziej kocha Wall Street? Demokratów czy republikanów?

To się zmienia. Ostatnie sondaże wskazują, że Wall Street stawia na wybór Bidena, ale nie przykładałbym do tego wielkiej wagi. Ktokolwiek wygra, rynki powiedzą, że to dobry wybór, teraz będzie jeszcze lepiej w USA.

Nie musimy się tym nadmiernie przejmować.

Demokraci mówią o wielkim pakiecie stymulacyjnym. Może to przeciąga Wall Street na stronę Bidena?

Tych czynników jest sporo.

Są też różne ustawy. Trump obniżył znacznie podatki dla korporacji, co pobudziło hossę w USA. W polityce gospodarczej każdy prezydent ma sporo narzędzi, żeby stymulować gospodarkę. Czy dalej będzie kontynuowana hossa, jeszcze zobaczymy. Niektórzy mówią, że pęcznieje bańka, inni, że fundamenty spółek amerykańskich są mocne i notowania trudno nazwać spekulacyjnymi.

Co właściwie decyduje o tym, że indeksy czy poszczególne spółki w tej chwili rosną?

Cały czas liczą się fundamenty. One nigdy w historii giełd nie liczyły się całkowicie. Zawsze emocje, mody, nastroje wpływały na notowania, szczególnie w krótkim terminie. W dłuższym okresie fundamenty są ważniejsze. Ostatnio myślę o kształcie litery K. Tam jedna nóżka idzie w górę, druga w dół.

To widzimy wyraźnie w spółkach amerykańskich. Spółki technologiczne rosną dynamicznie, ale w oparciu o fundamenty. Te spółki również w czasie pandemii poprawiły swoje wyniki. Inne spółki, których jest większość, spadają i są znacznie poniżej maksymalnych odczytów. Wyraźnie widać, że fundamenty decydują, gdy zaczniemy analizować poszczególne spółki. Popatrzmy też na rynek polski. Mamy sektory jak gry, leki czy informatyka, które wzrosły w tym roku o kilkadziesiąt procent. Są też sektory jak banki, paliwa czy odzież, które spadły ponad 30 proc. Widać, że i u nas daje znać litera K. Łączny wynik dwóch przeciwstawnych tendencji daje średnią dla rynku. Pandemia pokazała, że w tych trudnych warunkach niektóre firmy sobie radzą bardzo dobrze, a ich sprzedaż rośnie nawet po kilkaset procent.

Ale notowania spółek przekraczają nawet te wielkie wzrosty przychodów. Np. Apple wart jest 2 bln dolarów.

Czy to już nie przesada?

To się okaże za jakiś czas.

Każda bańka spekulacyjna jest rozpoznana dopiero po jej pęknięciu. W Polsce mamy Allegro, które jest warte ponad 80 mld zł i dominuje na rynku. Następny w kolejce CD Projekt ma ponad 30 mld zł. Wszystkie pozostałe duże spółki są poniżej 30 mld zł. Czy to jest przeszacowanie? Od debiutu Allegro urosło dwukrotnie. Moment próby nastąpi w momencie wejścia do indeksu MSCI. Zobaczymy, czy dzisiejszy wysoki kurs wynika

z dobrych perspektyw, czy to bardziej moda. Bo handel internetowy według wszystkich analiz będzie się dynamicznie rozwijał. Pytanie tylko, w jakim tempie. Od tego zależą przyszłe notowania Allegro.

Przed debiutem Allegro wielu analityków uważało, że jest to spółka już droga i z małymi szansami na wzrosty. Pomylili się.

Tak, ale to jest znak dzisiejszych czasów. Czy Apple, Tesla, Uber są za drogie? Teraz widać, że na wszystkich giełdach obstawiane i wysoko notowane są spółki, które mają szybki wzrost przychodów, a nawet nie muszą mieć zysku. Natomiast spółki, które nie rozwijają się dynamicznie, mogą być bardzo tanie, a i tak nie znajdują zainteresowania. Modne i popularne są spółki wzrostowe.

Tradycyjne wielkie okręty mogą jeszcze kiedyś wrócić do łask? Np. spółki surowcowe czy przemysłowe.

Są okresy, zwykle kilkuletnie, kiedy spółki wzrostowe dają ponadprzeciętnie zarobić.

Jak wzrosną za bardzo, to spółki wartościowe (value stocks) zaczynają rosnąć i odzyskiwać utracony teren. W ramach nowej gospodarki hossa spółek wzrostowych trwa już bardzo długo i nie chce się kończyć. Kiedyś prawdopodobnie pewna równowaga zostanie odzyskana. Dla inwestorów giełdowych ważne jest kiedy. To jest znacznie trudniejsze do określenia niż stwierdzenie, że kiedyś przejdzie walec i wyrówna. Czas na giełdzie przekłada się na pieniądze. Można mieć rację, ale jeśli ona się ujawni dopiero za pięć–siedem lat, to już przestaje być dobrym wskaźnikiem inwestowania.

Inwestorzy są teraz zakładnikami niskich stóp procentowych?

Muszą szukać szansy na giełdzie, bo brakuje sensownej alternatywy.

To jest prawda. W tej chwili walka jest nie tyle o zarobek, ile o utrzymanie stanu posiadania. Punktem odniesienia są lokaty bankowe. Lokaty terminowe w bankach zaliczyły w tym roku w Polsce kilkudziesięciomiliardowe odpływy. Wszystko to przepłynęło na zerowe rachunki bieżące. Pieniądze są, tylko nie mają ujścia. Stąd utrzymujące się wysokie ceny nieruchomości mimo spadających dochodów z najmu.

Warszawska giełda od lat nie daje podstaw do optymizmu.

Niestety. Mimo sukcesu Allegro, od czterech lat liczba spółek wychodzących z giełdy jest większa niż debiutów. Spółki uciekają z giełdy. Inwestorzy uważają, że spółki, nawet z wynikami, nie dają zarobić. Ci, którzy już stracili nadzieję na jakikolwiek zarobek gdzie indziej, skupiają się na tych niewielu rodzynkach, a to już jest zwykle sygnał ostrzegawczy. Trzeba ostrożnie kupować spółki, które już bardzo wzrosły.

Jednak warto dodać, że na giełdzie warszawskiej następuje bardzo pozytywna zmiana po debiucie Allegro. Dwie czołowe spółki, które mają w indeksie WIG20 łącznie 27 proc., to CD Projekt i Allegro. Obie spółki reprezentują nowe technologiczne sektory. W dalszej kolejności są te spółki, które wcześniej dominowały, a były to głównie tradycyjne branże i spółki Skarbu Państwa. Kilka lat temu udział wartościowy spółek skarbowych wynosił aż 75 proc. wartości indeksu WIG20. Teraz udział ten spadł do 50 proc. To jest zmiana w bardzo dobrym kierunku. Gdyby tak dalej było, to giełda może odzyskać trwałą popularność. Popularność nie powinna jednak wynikać z jakiejkolwiek mody, tylko wyników spółek. Dobre spółki muszą dowozić rezultaty i budować wartość dla akcjonariuszy.