Nadchodzi zima

Najnowsze dostępne dane i analizy potwierdzają wcześniejsze obserwacje i generalny wniosek: w polskiej gospodarce, pomimo wciąż wysokiego wzrostu gospodarczego, rośnie stopniowo zagrożenie upadłością przedsiębiorstw. Wzrost tego zagrożenia dotyczy wszystkich analizowanych klas przedsiębiorstw (duże, średnie, małe), a więc także dużych, które dotychczas lepiej radziły sobie niż pozostałe grupy. W szczególności dotyczy to przedsiębiorstw budowlanych oraz z sektora informacji i komunikacji.

Wzrost zagrożenia upadłością jest konsekwencją obserwowanego od kilku kwartałów stopniowego pogarszania się ważnych wskaźników ekonomicznych przedsiębiorstw. W rezultacie spada, choć nie dramatycznie, odsetek firm rentownych. Wynika to między innymi z tego, że wzrost wynagrodzeń pracowników jest wyraźnie wyższy niż wzrost wydajności pracy. I choć przychody przedsiębiorstw rosną, to jednak ich koszty rosną jeszcze szybciej.

Droga energia

Problem ten dramatycznie zaostrza skokowy wzrost cen energii elektrycznej w bieżącym roku. Rządowi decydenci są tego świadomi, ale zamiast zapobiegać nieefektywnemu funkcjonowaniu spółek Skarbu Państwa, które kontrolują, rozważają jakieś formy rekompensat dla małych i średnich przedsiębiorstw. Teraz już widać, jak rozumiane jest bezpieczeństwo energetyczne w wydaniu samodzielnego Ministerstwa Energii: podległym organizacjom zapewnimy bezpieczeństwo, a reszta niech się dostosuje. W konsekwencji wzrosną kolejny raz na przykład ceny materiałów budowlanych (produkcja cementu jest niezwykle energochłonna), co spowoduje, że kolejne firmy budowlane wycofają się z realizacji zakontraktowanych przez władze publiczne inwestycji. W sumie rachunek energetyczny polskich przedsiębiorstw staje się jednym z najwyższych w Europie, co w dłuższym okresie może oznaczać utratę konkurencyjności i spadek dynamiki eksportu.

Obserwujemy też wzrost wskaźnika zadłużenia ogółem oraz pogorszenie wskaźnika wypłacalności, co jest widoczne nie tylko w odniesieniu do przedsiębiorstw usługowych (jak było przez kilka ostatnich kwartałów), ale obecnie także produkcyjnych. Trzeba pamiętać, że odczuwalne pogorszenie wskaźników płynności finansowej jest pierwszym symptomem kryzysu.

Według naszych szacunków w drugim kwartale 11 działów produkcji znajdowało się w recesji, o pięć więcej w porównaniu z poprzednim okresem kwartalnym. W fazie ekspansji było 14 działów, o 11 mniej w porównaniu z poprzednim okresem.

Wśród zagrożonych znajdują się m.in. produkcja pojazdów samochodowych i produkcja urządzeń elektrycznych oraz niektóre działy budownictwa.

Kolejny raz formułujemy ostrzeżenie dotyczące budownictwa. Przewidujemy obniżenie dynamiki produkcji budowlanej na przełomie lat 2019/2020. Dobrze się stało, że Ministerstwo Przedsiębiorczości i Technologii zorganizowało w lipcu br. „okrągły stół budownictwa". Do zainteresowanych powinna jednak pilnie dotrzeć oficjalna informacja, jak i kiedy zostaną wdrożone rekomendacje wypracowane na tym spotkaniu, co mogłoby wywrzeć pozytywny efekt.

Dla przedsiębiorstw budowlanych kluczowe znaczenie ma wypracowanie wzorcowych klauzul waloryzacyjnych wpisywanych do kontraktów wynikających z zamówień publicznych oraz stosowanie ich na podstawie zmodyfikowanej metody szacunku cen w budownictwa, gdyż – jak potwierdza to GUS – dotychczasowa metodyka szacunku tych cen jest wadliwa.

Pogłębiające się problemy w sektorze wytwórczym oraz inne sygnały sugerują, że polska gospodarka weszła w fazę wyhamowania wysokiego wzrostu gospodarczego. Nadal będzie on relatywnie wysoki, ale z obecnych 5 proc. r./r. może obniżyć się do 3,5 proc. pod koniec 2019 r. Nastąpi bowiem odczuwalne obniżenie dynamiki konsumpcji, co sygnalizują już dostępne dane.

Jeśli wstępne dane wrześniowe utrzymają się na tym samym, relatywnie niskim poziomie w kolejnych miesiącach, to obniżenie dynamiki PKB w kolejnym okresie może być jeszcze silniejsze. Chyba że wyraźnie zmniejszony wkład spożycia do PKB zostanie zastąpiony wysoką dynamiką innego czynnika wzrostu.

Trudno założyć, żeby takim czynnikiem mógł być eksport netto. Nie wskazują na to bieżące oceny koniunktury światowej i tegoroczne wyniki polskiego handlu zagranicznego. Choć dynamika handlu światowego ma być w tym roku zbliżona do ubiegłorocznej, to ze względu na specyfikę geograficzną i towarową naszego wywozu impuls popytowy będzie o ponad 1 pkt proc. słabszy.

Zwraca uwagę odnotowany w pierwszych siedmiu miesiącach wyraźny spadek eksportu samochodów osobowych, leków i silników spalinowych stanowiących ważne pozycje polskiego eksportu. Spowolnił też eksport do krajów rozwijających się, np. wyrobów przemysłu spożywczego.

Przyrost inwestycji w obecnym cyklu ogranicza się w zasadzie do inwestycji publicznych, które są oderwane od cyklu koniunkturalnego, bo związane są z cyklem absorpcji funduszy unijnych. Według wstępnych danych udział inwestycji prywatnych w PKB zmniejszył się z 12,9 proc. w drugim kwartale 2017 r. do 11,7 proc. w II kwartale 2018.

Oczywiście możliwy jest wzrost nakładów inwestycyjnych przedsiębiorstw, co od dawna jest oczekiwane i pożądane. Widać jednak, że inwestycyjna awersja jest jak dotąd w przedsiębiorstwach ugruntowana. Jeśli jednak w tym względzie nastąpiłaby odczuwalna pozytywna zmiana, to trzeba liczyć się ze znaczącym wzrostem importu, a tym samym pogorszeniem bilansu handlowego i równowagi makroekonomicznej z jednaj strony, a z drugiej negatywnym wkładem eksportu netto do dynamiki PKB. To pomogłoby w dłuższym okresie strukturalnie, ale w krótkim okresie i koniunkturalnie generowałoby raczej negatywny procykliczny impuls.

Obawa o „wojny handlowe"

Stan koniunktury w gospodarce światowej, choć niepokoi analityków, to jest nadal korzystny i z dużym prawdopodobieństwem pozostanie taki w latach 2018–2019. Cykl koniunkturalny w skali globalnej jest zsynchronizowany. Widać to między innymi we wskaźnikach wyprzedzających w Europie, w Stanach Zjednoczonych, ale też w Polsce. Przy czym w znacznie lepszej sytuacji od Europy zdają się być USA, gdzie – inaczej niż na Starym Kontynencie – rozpoczął się już dość dawno cykl normalizacji polityki monetarnej (dotychczas osiem podwyżek stóp), co pozwala bankowi centralnemu uzyskać pewną przestrzeń dla antycyklicznej polityki w fazie spowolnienia gospodarki.

„Wojny handlowe" nie wpływają jeszcze w sposób znaczący na globalną koniunkturę, jakkolwiek rodzą obawy o przyszłe tempo wzrostu w gospodarce światowej, ponieważ rosnąca (nadal) niepewność dotycząca ostatecznej skali „wojen" skłania przedsiębiorstwa do odkładania inwestycji.

Pomoże chińska konsumpcja

Czynnikami, które będą podtrzymywać globalne tempo wzrostu są: procykliczna ekspansja fiskalna w USA, rosnące tempo wzrostu płac w Niemczech i stopniowo zwiększający się wpływ konsumpcji na wzrost gospodarczy w Chinach.

Czynnikiem, który mógłby szybko pogorszyć koniunkturę w gospodarce światowej, byłoby załamanie indeksów giełdowych. Momentu załamania na parkietach nie można jednak przewidzieć, ponieważ decydują o tym zawsze czynniki behawioralne. Tym niemniej stopniowe wycofywanie się Rezerwy Federalnej z QE oraz symptomy przegrzania gospodarki amerykańskiej (w tym rekordowo niski poziom bezrobocia, wzrost płac i rynkowych stóp procentowych) mogą prowadzić do gwałtownego przeszacowania cen akcji.

W USA zaczynamy mieć do czynienia z procykliczną polityką gospodarczą. Jej głównym elementem jest ekspansja fiskalna w następstwie obniżenia wysokości podatków. Jest to zmiana podobna do dokonanej na początku lat 80. i może przynieść z czasem podobne jak wtedy silne zwiększenie deficytu budżetowego w kraju, którego gospodarkę od dawna charakteryzuje niska stopa oszczędności. Do silnej ekspansji fiskalnej dołączyła procykliczna polityka makroostrożnościowa. Wkrótce ma wejść w życie projekt obniżenia o 20 proc. wymogów kapitałowych dla ośmiu największych amerykańskich banków, co zmniejszy ich zdolność do pokrywania strat w czasie przyszłej recesji.

Biorąc pod uwagę niskie od dekady tempo zwiększania wydajności (0,5 proc.) i liczby pracujących (0,5 proc.), spowolnienie wzrostu w gospodarce amerykańskiej jest w istocie nieuniknione. W takiej sytuacji odsuwanie go w czasie przy użyciu procyklicznej ekspansji fiskalnej może zwiększyć w przyszłości wahania koniunktury. Spowolnienie wzrostu może przyjść w momencie, gdy gospodarka amerykańska będzie wyraźnie mniej zrównoważona, ponieważ większe niż dzisiaj będą deficyt budżetowy, deficyt w obrotach bieżących i zadłużenie budżetu.

Ważne dla nas sygnały ostrzegawcze pochodzą przede wszystkim z gospodarki niemieckiej, gdzie obniżają się wskaźniki wyprzedzające koniunktury, i – co jednak dla nas ważniejsze – obserwowany jest w 2018 r. spadek zamówień eksportowych dla przemysłu niemieckiego, co z pewnością ograniczy możliwości eksportowe polskich producentów. Przewidywane jest obniżenie dynamiki wzrostu w gospodarkach krajów strefy euro, ale nie będzie ono mocne.

Odporność firm maleje

Można zatem przyjąć, że w okresie prognozy nie nastąpi odczuwalne przez naszą gospodarkę pogorszenie warunków w międzynarodowym otoczeniu. Wykluczyć tego jednak nie można. I gdyby wystąpił taki zewnętrzny szok, to wyhamowanie wzrostu polskiej gospodarki byłoby silniejsze od prognozowanego. W polityce gospodarczej trzeba to uwzględnić, przede wszystkim rozważając możliwości uruchomienia w przypadku negatywnego scenariusza buforów, które podniosłyby poziom odporności polskiej gospodarki na szoki zewnętrzne.