W obronie Rady Polityki Pieniężnej

W ostatnich dniach pojawiło się wiele głosów krytykujących politykę pieniężną RPP i NBP. W wydaniu „Rzeczpospolitej" z 11 listopada 2012 do chóru niezadowolonych dołączyli Mirosław Gronicki i Janusz Jankowiak oraz minister Jacek Rostowski. „Rozczarowujące dane o PKB za trzeci kwartał są po części efektem błędów w polityce monetarnej" – stwierdza minister, a „wyjątkowo siermiężna i chaotyczna polityka pieniężna (...) jest niezrozumiała", zdaniem Gronickiego i Jankowiaka.

Jeszcze dalej w swoich radykalnych ocenach jest Krzysztof Rybiński: „absurdalna polityka pieniężna będzie dusiła gospodarkę wysokimi stopami".

Takie wypowiedzi, powszechne przecież wśród znanych ekonomistów, mogą u czytelników budzić niepokój co do jakości polskiej polityki pieniężnej. Wydaje się konieczne zajęcie stanowiska przeciwnego i wyjaśnienie pewnych zagadnień dotyczących współczesnego ujęcia zadań i możliwości oddziaływania polityki pieniężnej.

Nieprzyzwoite oskarżenia

O ile krytyka prowadzonej polityki ze strony niezależnych ekonomistów jest uprawniona, a wymiana poglądów, prezentacja własnych dociekań, badań i ścieranie się różnych koncepcji są jak najbardziej pożądane i twórcze, o tyle obciążanie winą za stosunkowo słaby odczyt wzrostu PKB polityki pieniężnej ze strony urzędującego ministra finansów jest nie tylko nieuprawnione, ale wręcz nieprzyzwoite.

Minister finansów reprezentuje nie swoje osobiste poglądy, ale jako przedstawiciel administracji rządowej jest głównym twórcą polityki gospodarczej państwa i ponosi odpowiedzialność za jej realizację. Minister finansów doskonale zna ustawowe obowiązki niezależnego banku centralnego, które w polskim systemie prawnym sprowadzają się do „utrzymania stabilnego poziomu cen, przy jednoczesnym wspieraniu polityki gospodarczej Rządu, o ile nie ogranicza to podstawowego celu NBP".

Minister Rostowski wyraża swoje rozczarowanie danymi o wzroście PKB za trzeci kwartał i stara się przerzucić odpowiedzialność za taki stan polskiej gospodarki na barki NBP i polityki pieniężnej. Działanie to, najdelikatniej mówiąc, jest nieodpowiedzialne, podważa zaufanie do polskiego pieniądza, zwiększa (i tak bardzo wysoki) poziom niepewności i może wpływać na ocenę perspektyw polskiej gospodarki przez rynki finansowe.

Minister finansów w dzisiejszych niezwykle trudnych i pełnych „negatywnych niespodzianek" zewnętrznych warunkach ekonomicznych musi być architektem tworzenia wspólnej z polityką monetarną stabilności makroekonomicznej, w której rolę kotwic odgrywają zrównoważone finanse publiczne, stabilne ceny i trwała równowaga płatnicza rachunku obrotów bieżących.

Dość powszechne dziś prognozy dotyczące globalnej dezinflacji w nadchodzącym 2013 roku mogą okazać się chybione

Minister Rostowski takim architektem niestety nie jest. Jego rola ogranicza się raczej do funkcji „księgowego", który skupia swą uwagę na bieżącym wykonaniu dochodów, które ułatwiłaby wysoka inflacja, zaniedbując reformy struktury i zwiększanie efektywności wydatków publicznych. Ekspansywna polityka fiskalna, realizowana w Polsce, ma także istotny wpływ na poziom inflacji, co znacznie ogranicza polityce pieniężnej pole do obniżki stóp procentowych. Minister finansów jest jedną z ostatnich osób uprawnionych do krytyki RPP i NBP.

Kanały transmisji polityki pieniężnej

Podstawowy problem w rozumieniu dzisiejszej polityki monetarnej wiąże się z modelowym oddziaływaniem jej instrumentów na sferę realną gospodarki. Sądzę, że wielu ekonomistów jest zbytnio przywiązanych do tradycyjnego pojmowania kanałów transmisji monetarnej i przeceniają ich wpływ na gospodarczą rzeczywistość. Niektórzy ekonomiści sądzą, że niskie stopy procentowe, które w konsekwencji wygenerują ujemne stopy realne, będą wpływać na łączny popyt i tym samym przyczynią się do utrzymania lub wzrostu realnego PKB.

Takie działanie o acyklicznym charakterze powinno (teoretycznie) chronić przed spadkiem poziomu aktywności gospodarczej. Niestety, badania takiej reakcji nie potwierdzają. Tradycyjne kanały transmisji polityki pieniężnej uległy zakłóceniu bądź całkowitemu zablokowaniu. W takich warunkach polityka pieniężna musi być nadzwyczajnie ostrożna.

Dodatkowa trudność w polskiej polityce monetarnej wynika z uporczywie wysokiej inflacji, która od stycznia 2011 roku stale przekracza cel inflacyjny NBP (2,5 proc.). Zbyt wysoka bieżąca inflacja kształtowała równie wysokie oczekiwania inflacyjne, tworząc niebezpieczeństwo silnego zakotwiczenia wzrostu cen w przyszłości. W takich warunkach obniżanie stóp procentowych mogłoby doprowadzić do nakręcania spirali cenowo-płacowej. To niezwykle niebezpieczne zjawisko wystąpiło właśnie teraz w Czechach i na Węgrzech. Gospodarki obu tych krajów znajdują się w klasycznej recesji (ujemny wzrost PKB od trzech kwartałów). Czechy prowadzą politykę zerowych stóp procentowych, a Węgrzy przystąpili do serii obniżek stóp od lata 2012. Obniżenie poziomu aktywności gospodarczej w obu tych krajach powinno (teoretycznie), w sposób niejako automatyczny, wpływać na obniżenie inflacji. Ceny jednak albo są uporczywie wysokie (w Czechach 3,6 proc.) lub nawet rosną (na Węgrzech inflacja sięgnęła 6,0 proc.).

Wprawdzie wysoka inflacja w Czechach wynika w dużej części ze zwiększonych obciążeń podatkowych, jednak jej poziom jest dużym zaskoczeniem dla władz monetarnych (prognozy sięgały 2,7 proc.). Zbytnia tolerancja dla wysokiej inflacji, wynikająca ze zbyt niskich stóp procentowych, ujawniła niechętnie dostrzegany wcześniej kanał transmisji polityki monetarnej: wysoka inflacja wpływa na spadek płac realnych, co z kolei determinuje spadek konsumpcji i w jego następstwie spadek PKB. Czyli efekt zbytnich obniżek stóp jest wprost przeciwny do zamierzonego.

Wskazana ostrożność

Podobny mechanizm dotyczy inwestycji biznesowych: wysoka inflacja tworzy nacisk płacowy, podnosząc koszty wynagrodzeń, obniża realizowaną marżę, pogarsza sytuację bilansową przedsiębiorstw i zdolność kredytową.

W warunkach recesji skłonność i zdolność przedsiębiorstw do ponoszenia ryzyka inwestycyjnego spada, pociągając ze sobą spadek PKB. Reasumując: zbyt duża obniżka stóp procentowych, której może towarzyszyć wzrost inflacji, nie prowadzi tradycyjnym kanałem stóp procentowych do wzrostu łącznego popytu. Wręcz przeciwnie: polityka ujemnych stóp realnych prowadzi do wygenerowania spadku płac realnych i obniżki konsumpcji, inwestycji oraz całego PKB. Dlatego właśnie polityka pieniężna musi być (i dzięki RPP jest) nadzwyczaj ostrożna!

Mirosław Gronicki i Janusz Jankowiak zarzucają RPP zbytnie przywiązanie bieżącej polityki do zjawisk przeszłych (backward-

-looking), a za mało do zjawisk prognozowanych (forward-looking). Pozwolę sobie przypomnieć, że jakość prognoz ekonomicznych, prezentowanych przez nawet najbardziej renomowane instytucje i banki centralne w ostatnich latach, mówiąc delikatnie, była dość niska.