Rozpoczęty w drugiej połowie poprzedniej dekady kryzys wydaje się daleki od definitywnego końca. Mimo wielu działań podjętych przez rządy i banki centralne, nie można powiedzieć, że gospodarka globalna wkroczyła na ścieżkę trwałego, długookresowego, zrównoważonego wzrostu. Wręcz przeciwnie – wyraźne symptomy osłabienia wzrostu gospodarczego w krajach UE, powrót niepokojów związanych z sytuacją finansową niektórych krajów strefy euro, niepewne perspektywy gospodarki amerykańskiej oraz innych ważnych krajów skłaniają do zastanowienia się nad przyczynami tych negatywnych zjawisk, które w sposób uporczywy dotykają gospodarkę światową, powodując, że nie może ona powrócić do naturalnego cyklu, w którym po recesji następuje okres silnego, trwałego ożywienia gospodarczego.

W okresie obejmującym około 20 lat przed wybuchem kryzysu w teorii ekonomii oraz rozwiązaniach praktycznych dominował nurt liberalny. Nie podejmując szczegółowej dyskusji nad tymi zagadnieniami, można wskazać na kilka istotnych elementów neoliberalnej doktryny, które stanowiły podstawę polityki ekonomicznej oraz rozwiązań instytucjonalnych wdrażanych od początku lat 80. ubiegłego wieku. Dyskusja nad tymi zagadnieniami jest o tyle potrzebna, że utrwalone poglądy ekonomiczne oraz odpowiadające im instytucje ograniczają poszukiwanie niestandardowych koncepcji teoretycznych oraz rozwiązań praktycznych, które mogłyby się przyczynić do zmiany tego niekorzystnego stanu rzeczy.

Cele banków centralnych

W latach 80. uznano, że głównym problemem ekonomicznym w skali globalnej jest inflacja, której źródła tkwią nie tylko w błędnej polityce monetarnej, ale także, a nawet głównie, w nierównowadze sektora finansów publicznych. W związku z tym przyjęto, że podstawowym, czy wręcz jedynym, celem banków centralnych powinno być utrzymanie inflacji na niskim i stabilnym poziomie. Równocześnie uznano, że warunkiem skuteczności antyinflacyjnej polityki banków centralnych jest ich niezależność od rządu oraz zakaz finansowania deficytów budżetowych kredytem udzielanym przez banki centralne.

Dobre wyniki gospodarcze w skali globalnej w latach 90. i na początku obecnego wieku, czyli tzw. Great Moderation, zdawały się wskazywać, że poszukiwanie optymalnej polityki pieniężnej czy też szerzej – makroekonomicznej, zostało z sukcesem zakończone. Wśród środowisk akademickich oraz bankierów centralnych panowała powszechna niemal zgoda co do prawidłowości podstawowych elementów strategii i polityki monetarnej, która zapewniała w krajach OECD nie tylko niską inflację, ale także niską jej zmienność oraz wysoki poziom oraz niską zmienność produkcji i zatrudnienia.

Jednak poczynając od sierpnia 2007 r., ten obraz uległ radykalnej zmianie. Kryzys finansowy, który rozpoczął się w tym okresie, spowodował nie tylko najgłębszą recesję od czasu Wielkiej Depresji, ale także wykazał, że koncentracja banków centralnych na celu inflacyjnym, nawet w warunkach poprawiającej się sytuacji fiskalnej, nie zapewniała skuteczności polityki monetarnej czy – szerzej – polityki makroekonomicznej.

W związku z tym można postawić dwa pytania. Po pierwsze, czy doktrynalne podstawy oraz instytucjonalne rozwiązania polityki makroekonomicznej są właściwe. A po drugie, czy mogą one być skuteczne w przywracaniu światowej gospodarki na ścieżkę zrównoważonego rozwoju.

Bardziej odważne wykorzystanie narzędzi fiskalnych i monetarnych do stymulowania gospodarki mogłoby zostać przetestowane bez nadmiernego ryzyka

Odpowiadając na pierwsze z postawionych pytań, można stwierdzić, że zarówno nazbyt doktrynalne traktowanie deficytów budżetowych oraz długu publicznego jako z definicji niekorzystnych, jak też absolutyzacja celu inflacyjnego w polityce pieniężnej nie mają uzasadnienia. Nie można nie zauważyć też, że wiele państw wpadło w pułapkę rosnących długów publicznych pod wpływem liberalnej doktryny fiskalnej preferującej obniżanie podatków.

Zakładano, że ten kierunek zmian w finansach publicznych doprowadzi do racjonalizacji (cięć) wydatków budżetowych, co okazało się w wielu krajach iluzoryczne, a skutkowało wzrostem długu publicznego. Liberalna (ortodoksyjna) polityka fiskalna doprowadziła do osłabienia pozycji finansowej państwa, co okazało się dotkliwe w okresie kryzysu finansowego przy braku dostępu do pieniądza banku centralnego.

Autopromocja
Specjalna oferta letnia

Pełen dostęp do treści "Rzeczpospolitej" za 5,90 zł/miesiąc

KUP TERAZ

Dobry przykład Anglii

Absolutyzowanie długu publicznego jako przyczyny wszelkich negatywnych zjawisk gospodarczych nie ma historycznego uzasadnienia. Wręcz przeciwnie – historia dostarcza wielu przykładów, kiedy to właśnie zadłużanie się państw stanowiło podstawę ich potęgi. Spektakularny jest przykład Zjednoczonego Królestwa. W 1694 roku został założony Bank Anglii, którego głównym celem była pomoc w gromadzeniu przez Wilhelma III Orańskiego funduszy niezbędnych do finansowania wojny z Francją.

Trzeba przy tym podkreślić, że po tzw. Glorius Revolution z lat 1688–1689 decyzje dotyczące finansów państwa (nakładanie podatków, zaciąganie długu) zostały poddane kontroli parlamentu – zyskały demokratyczną akceptację. Przed powstaniem Banku Anglii dług publiczny praktycznie rzecz biorąc nie istniał. W roku 1693, poprzedzającym utworzenie banku Anglii, relacja długu publicznego netto do PKB wynosiła 10 proc. W trakcie następnych pięciu lat zwiększyła się do prawie 29 proc.

Bank Anglii stworzył pierwszy w historii rynek obligacji skarbowych, który umożliwiał gromadzenie funduszy przez władze publiczne na niespotykaną wcześniej skalę. W trakcie następnych 126 lat dług publiczny Anglii systematycznie wzrastał, osiągając w roku bitwy pod Waterloo, a więc po pokonaniu Napoleona oraz uzyskaniu przez Anglię niekwestionowanej pozycji czołowego mocarstwa świata, 226 proc. ówczesnego PKB, a w roku 1819 – 260 proc. PKB.

Dziś dług publiczny (netto) Zjednoczonego Królestwa stanowi ok. 80 proc. PKB, co przez wielu, zwłaszcza konserwatywnych komentatorów i polityków, traktowane jest niemal jako zagrożenie dla bytu państwowego. Tymczasem pomiędzy rokiem 1692 a 2013, a więc w okresie obejmującym 321 lat, odnotować można aż 190 przypadków (lat), w których dług publiczny był wyższy niż w roku 2013. W skali historycznej dzisiejsze zadłużenie Zjednoczonego Królestwa zasługuje na miano co najwyżej umiarkowanego. Gdy w roku 1776 Adam Smith, ojciec liberalizmu oraz zwolennik minimalizacji roli państwa w gospodarce, publikował swoje epokowe dzieło „Badania nad naturą i przyczynami bogactwa narodów", relacja długu publicznego Anglii do PKB wyniosła 106 proc. Nie doprowadziło to jak wiemy do upadku Anglii, a nawet przeciwnie. Jako światowe centrum finansowe Anglia miała szczególnie korzystne warunki zaciągania długu i z tych warunków umiejętnie skorzystała.

Należy zauważyć, że jej przypadek nie jest jedyny. Dług publiczny był wykorzystywany także przez rząd USA, jakkolwiek w znacznie mniejszym zakresie, do realizacji celów politycznych, militarnych i ekonomicznych – również, jak wiemy, z pozytywnym skutkiem. Ta historyczna dygresja nie oznacza oczywiście, że zawsze i w każdych warunkach zwiększanie długu publicznego jest korzystne. Historia zna nie mniej, a nawet więcej przypadków, kiedy to nierozważne zadłużanie było przyczyną upadku państw. Powyższe rozważania pozwalają natomiast stwierdzić, że doktryna o bezwzględnej szkodliwości długu publicznego nie ma historycznego uzasadnienia, zaś polityka gospodarcza mająca na celu jego ograniczanie za wszelką cenę nie zawsze jest skuteczna i uzasadniona. Polityka prowadzona w tym zakresie w ramach UE, a zwłaszcza w ramach strefy euro, stanowi dobry przykład uzasadniający tę tezę.

Zarówno doktrynalne traktowanie deficytów budżetowych oraz długu publicznego jako z definicji niekorzystnych, jak i absolutyzacja celu inflacyjnego nie mają uzasadnienia

Deficyt budżetowy niewinny

Co najmniej dyskusyjne jest także uznanie polityki fiskalnej za główną przyczynę podwyższonej inflacji. W latach 1968–1981, a więc w okresie najsilniejszego wzrostu cen w USA, które przewodziły antyinflacyjnej krucjacie, przeciętna roczna inflacja kształtowała się na poziomie 7,6 proc., średni deficyt budżetowy wynosił 2,1 proc. PKB. W latach 2000–2013, a więc w okresie niskiej inflacji (średnio 2,4 proc. rocznie), średni deficyt sektora finansów publicznych kształtował się na poziomie 4,1 proc. PKB. Współczynnik korelacji pomiędzy deficytem budżetowym a inflacją (bliski zera) nie wskazuje na występowanie zależności między tymi zmiennymi.

Trzeba także zauważyć, że pod koniec lat 60. i w latach 70. ubiegłego wieku, a więc w okresie podwyższonej inflacji, sytuacja fiskalna w głównych gospodarkach świata ulegała poprawie. Były to ostatnie lata spłaty długów zaciągniętych w czasie drugiej wojny światowej. Można zatem stwierdzić, że przyjmowane w latach 90. rozwiązania instytucjonalne polegające na uniezależnieniu banków centralnych oraz zakazie finansowania przez nie deficytów budżetowych, jako warunków skutecznej polityki antyinflacyjnej, nie miały empirycznych podstaw. Uwzględniając przytoczone wyżej dane, trudno uznać, że deficyty sektora finansów publicznych były przyczyną podwyższonej inflacji. Ortodoksyjne, zwłaszcza w regulacjach strefy euro, a także Polski, rozwiązania, które wyznaczają bankom centralnym cel inflacyjny jako jedyny cel polityki pieniężnej, nie mają uzasadnienia i w znacznej mierze się nie sprawdziły. Przekonanie, że niska i stabilna inflacja zapewnia automatycznie stabilność sfery realnej oraz stabilność sektora finansowego (bankowego), nie potwierdziło się w praktyce.

Po co bankowi centralnemu niezależność

Na poważną refleksję zasługuje zatem najważniejsze rozwiązanie instytucjonalne polityki makroekonomicznej, a mianowicie zasada pełnej niezależności banku centralnego oraz zakaz finansowania potrzeb pożyczkowych rządu przez bank centralny. Wprawdzie te rozwiązania trudno byłoby uznać za przyczyny kryzysu, jednakże są one niefunkcjonalne z punktu widzenia potrzeb polityki przeciwdziałania kryzysowi oraz ograniczania jego skutków.

Przede wszystkim należy stwierdzić, że bank centralny i rząd są instytucjami państwa, czemu zdają się zaprzeczać rozwiązania instytucjonalne przyjmowane w niektórych krajach od początku lat 90. Doświadczenie historyczne wskazuje, że celem polityki pieniężnej oraz banków centralnych jest służenie interesom państwa. Od wynalezienia monet w starożytnej Lidii około 650 roku p.n.e władze publiczne przez prawie dwa i pół tysiąca lat czerpały dochody z bicia monety czy, jak powiedzielibyśmy dzisiaj, z emisji pieniądza. Mityczne wręcz bogactwa lidyjskiego króla Krezusa miały swoje źródło w nowatorskiej na owe czasy praktyce polityki pieniężnej.

Wkroczenie banków komercyjnych na scenę życia gospodarczego spowodowało stopniowe przejmowanie dochodów z emisji pieniądza przez instytucje prywatne. W tych warunkach władcy mieli ograniczone możliwości czerpania dochodów, a utworzenie banków centralnych jako instytucji gospodarujących funduszami publicznymi oraz ułatwiającymi pozyskiwanie pieniądza na potrzeby publiczne miało na celu przeciwdziałanie tym ograniczeniom. Takie cele przyświecały utworzeniu najsłynniejszego banku centralnego świata – Banku Anglii, który stworzył podstawy ekonomicznej i militarnej potęgi Anglii, jednego z największych i najpotężniejszych imperiów w historii ludzkości.

Polityka EBC

W kontekście powyższych uwag ortodoksyjna zasada niezależności banku centralnego musi zostać poddana krytyce. Krytyka ta wydaje się uzasadniona nie tylko wspomnianymi wyżej względami historycznymi, ale także obecną praktyką polityki pieniężnej głównych banków centralnych, zwłaszcza Europejskiego Banku Centralnego, która w sposób oczywisty jest sprzeczna z formalnie obowiązującymi nadal rozwiązaniami dotyczącymi jego niezależności oraz zakazu finansowania wydatków publicznych.

Trzeba z naciskiem podkreślić, że bez względu na argumentację, podejmowane przez EBC działania (m.in. LTRO) miały na celu wsparcie rynku obligacji skarbowych szczególnie zagrożonych państw strefy euro i w znacznej mierze spełniły swoje zadanie. Jednakże ze względu na krępujące ograniczenia prawne działania te były spóźnione, ich skuteczność była niższa niż skuteczność podobnych działań podejmowanych przez Fed czy Bank Anglii. Koszty obsługi długu publicznego części krajów strefy euro były niepotrzebnie wysokie, co dodatkowo pogorszyło ich pozycję fiskalną i ogólną sytuację gospodarczą.

Dobrych argumentów na potwierdzenie tej tezy dostarcza analiza sytuacji Wielkiej Brytanii i Hiszpanii, krajów o zbliżonej, u progu kryzysu, sytuacji makroekonomicznej i diametralnie różnych poziomach oprocentowania obligacji skarbowych po jego wybuchu. Przypadek ten nie tylko pokazuje, że kraj prowadzący suwerenną politykę pieniężną nie może zbankrutować we własnej walucie, ale że również ma możliwość wpływania na poziom oprocentowania obligacji skarbowych.

Monetyzacja długu

Powszechna akceptacja poglądu o szkodliwości nierównowagi sektora finansów publicznych oraz niedopuszczalności finansowania tego sektora za pomocą emisji pieniądza banku centralnego, wraz z obowiązującymi rozwiązaniami prawnymi, w istotnym stopniu ograniczyły możliwości elastycznego przeciwdziałania negatywnym skutkom kryzysu. Czy zatem obawa przed wybuchem niekontrolowanej inflacji wywołanej monetyzacją deficytów budżetowych jest w pełni uzasadniona? Można mieć co do tego poważne wątpliwości, jeżeli uwzględnimy podejmowane w ostatnich latach przez banki centralne działania, wykorzystujące zarówno klasyczne, jak i niestandardowe narzędzia polityki pieniężnej.

Mimo spadku stóp procentowych banków centralnych do zera oraz niewyobrażalnego wręcz do niedawna wzrostu emisji pieniądza rezerwowego realny PKB pozostaje daleki od potencjalnego, a rzeczywistym problemem dla polityki pieniężnej nie jest przeciwdziałanie inflacji, ale wręcz przeciwnie – unikanie deflacji. Nieco bardziej odważne wykorzystanie narzędzi fiskalnych i monetarnych do stymulowania gospodarki mogłoby w tych warunkach być przetestowane bez nadmiernego ryzyka. Warunkiem takiej zmiany powinna być postulowana od wielu lat przez ekonomistów koordynacja polityki monetarnej i fiskalnej oparta na solidnych podstawach instytucjonalnych. Zalążkiem tego może być utworzony w Polsce Komitet Stabilności Finansowej, a w przyszłości powołanie wspólnej instytucji państwowej, np. Rady Polityki Finansowej podejmującej skoordynowane strategiczne decyzje monetarne i fiskalne.

Prof. Jan Czekaj jest kierownikiem katedry rynków finansowych, a prof. Stanisław Owsiak kierownikiem zakładu polityki finansowej katedry finansów Uniwersytetu Ekonomicznego w Krakowie. Obaj byli członkami Rady Polityki Pieniężnej