By wyjść z kryzysu, muszą się zmienić banki centralne

Globalny kryzys uświadomił, że obecne rozwiązania regulacyjne, które miały gwarantować zrównoważony rozwój gospodarczy, okazały się zawodne. Nie spełniły oczekiwań instytucje nadzorcze. Nieskuteczna okazała się polityka fiskalna i pieniężna. Instrumenty i instytucje, które miały niwelować głębokość wahań koniunkturalnych, doprowadziły do wyjątkowo głębokiego kryzysu. Stawiana jest teza, że ograniczenie wahań produkcji i inflacji stworzyło sztucznie stabilne warunki gospodarowania, że minimalizacja ryzyka ostrych recesji i wysokiej inflacji ograniczyła motywację do oszczędzania i zwiększyła skłonność do zaciągania kredytów. Gra rynkowa interpretowana jako rozgrywka między chciwością i strachem straciła element strachu. Ryzyko przerzucone zostało na podatników. Powstało wrażenie nadmiernego bezpieczeństwa, podczas gdy sieć bezpieczeństwa finansowego (Financial Safety Net) stawała się coraz bardziej dziurawa. Brak adekwatnego do wyzwań globalizacji nadzoru nad instytucjami zaufania publicznego, szczególnie nad bankami, uważany jest powszechnie za największą ułomność sieci bezpieczeństwa finansowego. Niezależni eksperci zgrupowani w ESFRC (European Shadow Financial Regulatory Committee) sformułowali w liście z 21 września 2009 roku do uczestników szczytu rządów państw G20 w Pittsburghu swoje propozycje wzmocnienia regulacji, nadzoru i zarządzania ryzykiem w sektorze bankowym.

[srodtytul]Propozycje dla G20[/srodtytul]

Najważniejsze, co proponują, to podnieść wymogi w zakresie adekwatności kapitałowej banków. Sugerują, aby docelowy, wymagany poziom relacji kapitału do aktywów (nieważonych ryzykiem) wynosił 15 proc. i jednocześnie, aby były spełnione wymogi kapitałowe Basel II, tzn. uwzględniające wagę ryzyka dla poszczególnych pozycji aktywów. Mimo że kapitał własny mógłby obejmować również niektóre rodzaje długookresowego kapitału pożyczkowego, propozycja ta oznacza radykalne obniżenie poziomu lewarowania banków. Obecnie największe banki europejskie lewarują się ponad czterdziestokrotnie. Przyjęcie tej propozycji może zatem oznaczać konieczność kilkukrotnego wzrostu kapitałów własnych największych banków w Europie i na świecie.

Proponują również, aby banki tworzące ryzyko systemowe, czyli te, które są zbyt duże, by upaść, utrzymywały dodatkowy kapitał na pokrycie kosztów ryzyka systemowego. Kolejne wymagania dotyczące kapitału własnego w bankach kreujących ryzyko systemowe byłyby zależne od ich udziału w rynku, przy czym wpływ banku na ryzyko systemowe należałoby rozważać na poziomie narodowym, UE i w pewnych przypadkach na poziomie globalnym.

[srodtytul]Rola banków centralnych[/srodtytul]

Nie kwestionując trafności wyżej wymienionych rekomendacji, warto zauważyć, że nadzorcy i regulatorzy są tylko częścią sieci bezpieczeństwa finansowego. Kluczową rolę z punktu widzenia kreowania ryzyka systemowego, a także zarządzania kryzysowego, odgrywają banki centralne. Ostatnio pokazały one swoją skuteczność w fazie gaszenia kryzysu, którego były współautorami. Dlatego dyskusję na temat nowej architektury sieci bezpieczeństwa finansowego warto rozpocząć od roli banków centralnych i polityki pieniężnej w kreowaniu kryzysów finansowych i zapobieganiu im. Kluczowym pytaniem jest: czy cel polityki pieniężnej jest właściwie zdefiniowany?

[wyimek]Kryzysy na rynku nieruchomości wiążą się często z kryzysami bankowymi, a zatem bezpośrednio zagrażają stabilności systemu finansowego[/wyimek]

Ze względów pragmatycznych należy założyć, że dyskusja trwająca do końca XX wieku, czy bezpośredni cel inflacyjny jest lepszy niż rozwiązanie pośrednie polegające na kontroli podaży pieniądza (co z sukcesem realizował Bundesbank), zakończyła się konkluzją: priorytetem jest bezpośredni cel inflacyjny. Dla racjonalnego gospodarowania najważniejszy jest stabilny pieniądz i najważniejszym zadaniem banków centralnych jest utrzymanie niskiej inflacji. Na wysokim poziomie ogólności, kiedy mówimy o utrzymaniu wartości pieniądza czy stabilności cen, nie pojawiają się szczególne kontrowersje. Problemy zaczynają się, gdy próbujemy cel inflacyjny ustalić. W Stanach Zjednoczonych nigdy cel inflacyjny nie został sprecyzowany, a celem polityki pieniężnej jest także niwelowanie wahań koniunkturalnych. W założeniach polityki pieniężnej Europejskiego Banku Centralnego od roku 2003 cel inflacyjny definiuje się jako średniookresowy wzrost cen nieznacznie poniżej 2 proc. rocznie. Polskie uregulowania definiują go jako utrzymanie wskaźnika wzrostu cen i usług konsumpcyjnych na poziomie 2,5 proc. rocznie plus/minus 1 proc.

[srodtytul]Wpływ na ceny nieruchomości[/srodtytul]

Realizacja polityki pieniężnej w warunkach tak zdefiniowanego celu wymaga wyjaśnienia zasadniczej kwestii związanej z kształtowaniem się cen nieruchomości mieszkaniowych. Odrębną kwestią jest oddziaływanie polityki pieniężnej na wartość rynkową aktywów finansowych. Ceny nieruchomości mieszkaniowych mają jednak kluczowe znaczenie. Ceny te nie są uwzględnione w koszyku dóbr i usług konsumpcyjnych i formalnie pozostają poza obszarem zainteresowania polityki pieniężnej.

Z drugiej strony mechanizm inflacji i tworzenia “bąbli cenowych” na rynku nieruchomości zależy głównie od ceny i dostępności kredytu, ponieważ popyt na mieszkania finansowany jest głównie z kredytu (w ponad 80 proc.). Niskiej inflacji na rynku dóbr i usług konsumpcyjnych może towarzyszyć galopująca inflacja na rynku mieszkań. Sytuacja taka miała miejsce w Polsce w latach 2005 – 2007.

Galopująca inflacja na rynku nieruchomości prowadzi szybko do sztucznego przewartościowania zabezpieczeń kredytów hipotecznych i uruchamia klasyczny mechanizm kryzysu. Mimo że formalnie ceny mieszkań nie wpływają w krótkim terminie na poziom realizacji celu inflacyjnego, to w dłuższym okresie mają one niewątpliwy wpływ na stabilność systemu finansowego i trudno byłoby sobie wyobrazić, aby polityka pieniężna nie uwzględniała sytuacji na tym rynku. Zmiany stóp procentowych silnie wpływają na popyt na mieszkania i uruchamiają lub hamują wzrost cen na rynku nieruchomości, ale reakcja cen nieruchomości na impulsy polityki pieniężnej jest opóźniona w stosunku do reakcji cen dóbr i usług konsumpcyjnych.

Popyt na dobra i usługi konsumpcyjne finansowany jest z kredytu jedynie w kilku procentach.

[srodtytul]Zaczynając od RPP[/srodtytul]

Decyzje Rady Polityki Pieniężnej dotyczące wysokości stóp procentowych wpływają zatem w znacznie większym stopniu na popyt na mieszkania niż na popyt konsumpcyjny. Kluczowe znaczenie przy definiowaniu celu polityki pieniężnej ma zatem odpowiedź na pytanie, w jakiej części popyt (a zatem i ceny) zależy od ceny i dostępności kredytu w obszarze dóbr i usług konsumpcyjnych oraz nieruchomości mieszkaniowych.

Reakcje dostosowawcze rynku nieruchomości na zmiany popytu są znacznie wolniejsze niż rynku dóbr konsumpcyjnych. Podaż mieszkań na rynku nieruchomości reaguje z opóźnieniem na zmiany popytu, ponieważ średni cykl budowy wynosi ok. dwóch lat. Dostosowanie podaży do wzrostu popytu na rynku dóbr konsumpcyjnych jest szybsze nie tylko z powodu krótszego cyklu produkcyjnego, ale również z powodu możliwości importu.

Z kolei w przypadku spadku popytu i cen na rynku nieruchomości nowe mieszkania oddawane są do użytku jeszcze przez ok. półtora roku – dwóch lat, mimo że nie znajdują nabywców, co w rezultacie powoduje głębokie spadki cen oraz liczne bankructwa firm deweloperskich i budowlanych.

Deflacja na rynku nieruchomości wywołuje negatywne konsekwencje znane z teorii ekonomii, a ponadto powoduje gwałtowną utratę wartości zabezpieczeń kredytów hipotecznych i przesadne reakcje banków i nadzoru bankowego. W rezultacie amplituda wahań koniunkturalnych na rynku nieruchomości jest większa, a konsekwencje dotyczą nie tylko sektora budowlanego i kooperantów, ale również sektora finansowego.

Warto w tym miejscu przypomnieć, że praźródłem głębokich kryzysów na rynku nieruchomości jest nadmierna ekspansja kredytów hipotecznych finansujących popyt na mieszkania, a ekspansję tę umożliwiają niskie stopy procentowe i nadzór bankowy.

Nie wydaje się, aby było jakiekolwiek uzasadnienie pominięcia cen mieszkań w pomiarze realizacji bezpośredniego celu inflacyjnego. Istnieje natomiast kilka argumentów, aby traktować je priorytetowo:

– udział kredytów mieszkaniowych w zadłużeniu ludności jest największy;

– zjawiska inflacji i deflacji na rynku nieruchomości zależne są głównie od kredytu, który jest głównym źródłem finansowania popytu;