Opinie

Sklep z marzeniami, czyli NewConnect

Rzeczpospolita
Dobre praktyki muszą dotyczyć najmniejszych spółek, a inwestorzy nie mogą podejmować decyzji w oparciu o kolorowe prezentacje przyszłych spółek
Późnym latem 2007 roku został stworzony nowy alternatywny systemu obrotu – NewConnect. Jego zadaniem jest finansowanie za pomocą kapitału akcyjnego rozwoju małych i średnich przedsiębiorstw, w szczególności tych inwestujących w nowe technologie. Przedsiębiorcy posiadający interesujące projekty inwestycyjne mogą liczyć na sfinansowanie za jego pomocą swoich marzeń oraz promocję własnej firmy. Z kolei inwestorzy na osiągnięcie wymarzonych stóp zwrotu. Sprawdźmy, na ile marzenia jednych i drugich mogą się ziścić.
Aby móc pozyskać kapitał na potrzebną inwestycję, przedsiębiorca musi w skrócie przeprowadzić emisję w ramach tzw. oferty prywatnej skierowanej do co najwyżej 99 inwestorów. Następnie przygotowywany jest stosowny dokument informacyjny wraz z oświadczeniem autoryzowanego doradcy o tym, że jest on zgodny z wymogami prawnymi i stanem faktycznym. Należy sobie zdawać sprawę, że nie wszystkie projekty na rynku alternatywnym zakończą się biznesowym sukcesem, więc ochrona mniejszościowych inwestorów jest istotna
Dokumenty te wraz z innymi niezbędnymi danymi trafiają w ramach wniosku o wprowadzenie określonych serii akcji do publicznego obrotu do zatwierdzenia przez stosowny organ nadzorczy, jakim jest w tym przypadku Zarząd Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie. Po jego pozytywnym rozpatrzeniu następuje wprowadzenie akcji do obrotu. Perspektywa wprowadzenia akcji do obrotu na rynku alternatywnym poszerzyła zakres inwestorów pragnących zaangażować swoje środki finansowe w przedsięwzięcia typu venture capital. Wyszła poza wąski krąg aniołów biznesu, funduszy typu seed czy funduszy VC. Dała przez to szansę przedsiębiorstwom na zgromadzenie wymaganego kapitału na realizację nowych projektów inwestycyjnych. Marzenie przedsiębiorców zostało więc zrealizowane. Spójrzmy teraz na perspektywę realizacji marzenia inwestorów – czyli osiągnięcia wysokiej stopy zwrotu charakterystycznej dla projektów VC – czyli co najmniej wyższych o kilkadziesiąt procent w skali roku. Po pierwsze, niewątpliwym ograniczeniem dla inwestorów jest bardzo niska płynność tego rynku – wartość dziennych obrotów dla większości spółek waha się z reguły od kilkudziesięciu do kilkuset tysięcy złotych. Na rynku niepłynnym cena rynkowa nie odzwierciedla więc ani wartości firmy, gdyż może być ustalona za pomocą łatwej manipulacji kursem, ani też wartości środków pieniężnych, jakie może otrzymać inwestor w zamian za sprzedaż pakietu akcji. Przy pakiecie sięgającym bowiem kilku milionów złotych jego sprzedaż przy typowych dla tego rynku niskich obrotach mogłaby potrwać nawet kilkanaście dni, prowadząc do dramatycznego spadku kursu akcji. Aby móc sprzedać taki pakiet akcji, należy czekać na zwiększenie płynności akcji danej spółki – czyli do prawdziwego debiutu spółki na podstawowym parkiecie GPW, a zatem na osiągnięcie przez spółkę odpowiedniej skali działalności (m.in. wielkości kapitałów). W powyższym kontekście rynek NewConnect można traktować jako poczekalnię przed debiutem na właściwym parkiecie giełdy. Kiedy taki debiut nastąpi i jaka będzie wówczas cena akcji – są to zmienne, jakie potencjalny inwestor powinien brać pod uwagę. Zależą one przede wszystkim od szeroko rozumianego rozwoju danej spółki, czyli od bardzo wielu czynników. Zdaniem autora najważniejszy jest zawsze czynnik ludzki, czyli motywacja, zdolności, wiedza oraz umiejętności osób zarządzających. Motywacja zaś, oprócz całej warstwy elementów „miękkich“, ma związek z systemem wypracowanych bodźców ekonomicznych oraz prawnych. W sensie prawnym przejawia się on w kontroli właścicieli działania spółki poprzez ich statutowe organy. W pewnym uproszczeniu sprowadza się do posiadanie przez poszczególne grupy właścicieli odpowiedniej liczby głosów. Kodeks spółek handlowych określa cztery podstawowe progi w liczbie głosów umożliwiające przejmowanie coraz to większej kontroli nad działaniami spółki. Są to odpowiednio 1/2, 2/3 oraz 2/5 liczby głosów. Najwyższy z powyższych progów daje np. możliwość wyłączenia pozostałych akcjonariuszy z prawa poboru – czyli łatwego rozwodnienia ich kapitału. Próg 3/4 (75 proc.) z kolei daje m.in. możliwość podejmowania uchwał w sprawie zbycia przedsiębiorstwa, połączenia z innym podmiotem, jego podziału, likwidacji bądź zmiany formy prawnej działania. Próg 2/3 (66 poc.) daje możliwość możliwość dokonywania zmian w umowie spółki, a najniższy próg 50 proc. zapewnia większość głosów na WZA. Rozkład udziału nowych akcjonariuszy w kapitale oraz w prawach głosu przedstawia wykres obok. Jak wynika z wykresu, w przypadku spółek notowanych na NewConnect wpływ nowych właścicieli – pozyskanych w procesie emisyjnym tuż przed upublicznieniem akcji – na zarządzanie przedsiębiorstwem jest znikomy. Najczęściej jest to wynikiem oferowania im mniejszościowych pakietów akcji oraz tego, że akcje pierwotnych właścicieli są w dużej części przypadków uprzywilejowane co do prawa głosu (w tym przypadku nie mogą być przedmiotem obrotu na rynku). Już na pierwszy rzut oka powyższa struktura właścicielska może generować duże ryzyko dla pozyskanych inwestorów. Porównując ich pozycję do wysoko wyspecjalizowanych funduszy VC czy PE, można stwierdzić, że może być ona istotnie słabsza. Na rynku niepłynnym cena rynkowa nie odzwierciedla wartości firmy – gdyż może być ustalona za pomocą łatwej manipulacji kursem przez inwestora w zamian za sprzedaż pakietu akcji Tego typu instytucje, inwestując, często gwarantują sobie znacznie większy wpływ na obsadę rad nadzorczych i zarządów spółek. Umowy zawierane z nimi potrafią wywoływać negatywne zdarzenia, których zajście powoduje nawet przejęcie przez nich kontroli nad spółką. Nie oznacza to oczywiście, że zarządy czy też pierwotni właściciele nie działają z pobudek pozytywnych, chcąc doprowadzić do wzrostu wartości swojego przedsiębiorstwa. Należy sobie jednak zdawać sprawę, że nie wszystkie z projektów finansowanych na rynku alternatywnym zakończą się biznesowym sukcesem, a wówczas ochrona interesów grupy mniejszościowych inwestorów ma istotne znaczenie. W tym kontekście istotne wydaje się promowanie dobrych praktyk w zakresie ładu korporacyjnego w odniesieniu do spółek z NewConnect. Niezmiernie ważne jest również prowadzenie odpowiedniej akcji edukacyjnej wśród inwestorów uświadamiającej im ryzyko związane z inwestycja-mi w spółki wchodzące na NewConnect – aby nie podejmowali decyzji, jedynie opierając się na kolorowych prezentacjach przedstawiających projekcje przyszłych zysków, które często mogą być nierealne. Na bazie rozmów autora z wieloma takimi inwestorami wydaje się, że ich duża część wciąż nie jest w pełni świadoma powyższego ryzyka. Nie oznacza to oczywiście, że na tym rynku nie pojawiają się spółki o odpowiednio długiej historii działania, dobrej strategii, mające sprawnych menedżerów, dla których wejście na podstawowy parkiet giełdy jest tylko kwestią czasu. Autor jest prezesem Amathus TFI oraz wykładowcą Wydziału Zarządzania Uniwersytetu Warszawskiego
Źródło: Rzeczpospolita

REDAKCJA POLECA

NAJNOWSZE Z RP.PL