Kuszące jest zrzucanie odpowiedzialności za obecne niedobory produktów „starej gospodarki" – począwszy od energii po inne podstawowe materiały, a nawet produkty rolnicze – na tymczasowe zakłócenia spowodowane w dużej mierze przez pandemię Covid-19. Jednak, poza pewnymi problemami z organizacją pracy, pojawiające się obecnie wąskie gardła mają niewiele wspólnego z covidem. Źródeł dzisiejszych problemów na rynku surowców należy raczej szukać w następstwach kryzysu finansowego, w dekadzie spadających zwrotów z inwestycji i chronicznego niedoinwestowania obszarów starej gospodarki, która nastąpiła po kryzysie.

Wraz ze starzeniem się infrastruktury i spadkiem inwestycji zmniejszała się zdolność starej gospodarki do dostarczania surowców stanowiących podstawę wielu wyrobów gotowych. Po latach zaniedbań dzisiejsze rosnące ceny gazu, niedobory miedzi i zmagania Chin z sektorem energetycznym to „zemsta starej gospodarki".

W okresie stagnacji, która nastąpiła po 2008 r., decydenci skoncentrowali wysiłki na rzecz ożywienia gospodarczego w ramach prowadzonych przez banki centralne programów luzowania ilościowego, mających na celu wspieranie rynków finansowych. Gospodarstwa domowe o niższych dochodach stanęły w obliczu spowolnionego wzrostu płac realnych, niepewności ekonomicznej, zaostrzonych limitów kredytowych i coraz bardziej niedostępnych dóbr. Z kolei gospodarstwa domowe o wyższych dochodach skorzystały na inflacji aktywów finansowych spowodowanej luzowaniem ilościowym.

Skutek braku inwestycji

Ta dysproporcja dochodów mocno uderzyła w starą gospodarkę, gdzie wzrost cen następuje, gdy popyt przewyższa podaż. Gospodarstwa domowe o wyższych dochodach mogą kontrolować pieniądz, ale to gospodarstwa o niższych dochodach, ze względu na ich większą liczbę i skłonność do konsumowania dóbr fizycznych, a nie usług, kontrolują wielkość popytu na surowce.

Wraz z jego spadkiem słabły zwroty z inwestycji w sektorach starej gospodarki. Niższe zwroty doprowadziły do mniejszych długoterminowych nakładów kapitałowych w starej gospodarce (co tradycyjnie wymaga pięciu–dziesięciu lat dostatecznego popytu), które ustąpiły miejsca krótkookresowym inwestycjom w „nową gospodarkę" w obszarach, takich jak nowe technologie.

Od 2013 r. bolączki te zaczęły dawać o sobie znać w Chinach. Gdy światowy silnik produkcji zwolnił, a surowce zaczęły swój historyczny spadek, nasiliła się ucieczka kapitału ze starej gospodarki.

Rzeczywiście, stara gospodarka była przeinwestowana, zadłużona i produkowała nadmierne ilości zanieczyszczeń. Choć stanowi tylko 35 proc. globalnego PKB, generowała co najmniej dwa razy więcej strat w przedsiębiorstwach, odpowiadała za około 90 proc. długu niefinansowego i wytwarzanie 80 proc. zanieczyszczeń. Nic dziwnego, że inwestorzy woleli firmy Big Tech od ropy czy miedzi.

Po załamaniu ceny ropy w 2015 r. rynki miały dość strat i niemal wstrzymały przepływy z transakcji w starej gospodarce. Chiny przestały agresywnie wspierać przynoszące straty firmy, takie jak kopalnie węgla, a ponieważ zmiany klimatyczne stały się tematem numer jeden, inwestorzy zaczęli przywiązywać większą wagę do kwestii środowiskowych, społecznych i ładu korporacyjnego, dodatkowo ograniczając przepływ kapitału.

Wynikający z tego spadek inwestycji uniemożliwił wzrost mocy produkcyjnych w branżach surowcowych. Miało to miejsce zwłaszcza w przypadku węglowodorów, gdzie pozbywanie się przez inwestorów aktywów z powodów związanych z kwestiami środowiskowymi, społecznymi oraz ładu korporacyjnego spotęgowało narastający już problem niedoinwestowania.

Powaga tych ograniczeń podaży została obnażona, gdy kraje weszły w tryb ożywienia po pandemii, ujawniając, jak bardzo niewydolna stała się stara gospodarka.

Pandemia wywarła również dalsze skutki polegające na szerszym uwzględnianiu potrzeb społecznych w programach wdrażanych przez decydentów. Taki wzrost, obejmujący jak najszersze grupy społeczne, dodatkowo wzmógł popyt na fizyczne towary.

Wstrząsy w jednej części systemu powodują teraz efekt domina w innych miejscach. Zmniejszona produkcja węgla w Chinach uderzyła w zdolności wytopu aluminium, powodując niedobory w podaży tego surowca. Zmniejszona dostępność gazu wymusiła zastępowanie go przez ropę, powodując jej niedobory. Ciągły wpływ mniejszych, częstych wstrząsów na coraz mniej wydolny system powoduje pojawienie się zjawiska, w którym przejściowe wstrząsy prowadzą do trwałej inflacji cen dóbr fizycznych – której początek obserwujemy dzisiaj.

Presja nie zniknie

To właśnie w tym obszarze zemsta starej gospodarki odciśnie swoje piętno. Okresy presji cenowej surowców będą powracać, ponieważ szeroki popyt zderzy się z niewydolną infrastrukturą.

Jeśli cele decydentów dotyczące powszechnego dobrobytu i masowej rozbudowy zielonej infrastruktury mają zostać osiągnięte, ceny surowców będą musiały znacznie wzrosnąć, aby zachęcić do inwestycji. Jest to konieczne, aby zrekompensować rosnące ryzyko związane z długoterminowymi projektami inwestycyjnymi oraz nieodłączną złożonością związaną z przechodzeniem na zieloną energię. Jak przekonywaliśmy rok temu, nadchodzi nowy supercykl surowcowy.

Autor jest szefem działu analiz surowcowych w Global Investments Research w banku Goldman Sachs