Zgodnie z informacją, jaka pojawiła się w grudniowym opisie posiedzenia Fedu, począwszy od stycznia, amerykański bank centralny rozpoczyna publikowanie prognoz stóp procentowych. Decyzja Fedu może budzić kontrowersje, ponieważ przyjęte rozwiązanie nie jest powszechnie stosowane przez banki centralne. Warto się przyjrzeć bliżej temu zagadnieniu.
Trudne początki
Fed nie jest pierwszym bankiem centralnym decydującym się na publikację ścieżki przyszłych stóp procentowych. W tym przypadku prekursorem był bank centralny Nowej Zelandii, który rozpoczął publikacje tego typu informacji od czerwca 1997 r.
Prekursorem był bank centralny Nowej Zelandii, który publikuje ścieżki przyszłych stóp procentowych od czerwca 1997 roku
Ponadto ścieżki przyszłych stóp publikują też banki centralne: Norwegii (od listopada 2005 r.), Szwecji (od lutego 2007 r.), Islandii (od marca 2007 r.), Izraela (od lipca 2007 r.) i Czech (od stycznia 2008 r.). Wiele banków centralnych nadal jednak sceptycznie podchodzi do publikowania ścieżki przyszłych stóp procentowych. Może to nieco zaskakiwać, jeśli weźmiemy pod uwagę korzyści płynące ze zwiększania stopnia przejrzystości polityki pieniężnej.
Banki centralne prowadzące politykę bezpośredniego celu inflacyjnego w dużym stopniu są uzależnione od tego, w jaki sposób decyzje władz monetarnych postrzegane są przez uczestników rynku. Nic więc dziwnego, że publikacje prognoz stóp uznawane są przez ekonomistów za krok w kierunku zwiększenia otwartości prowadzonej polityki pieniężnej i poprawy komunikacji na linii władze monetarne – rynek finansowy.
U podstaw decyzji w sprawie publikowania ścieżki przyszłych stóp procentowych znajdują się co najmniej trzy czynniki. Po pierwsze, daje ona możliwość zarządzania oczekiwaniami uczestników rynku, a co się z tym wiąże – poprawę przewidywalności działań władz monetarnych. Po drugie, jest to element poprawiający przejrzystość komunikacji banku centralnego szczególnie w wymiarze interpretacji prognoz makroekonomicznych. Wreszcie po trzecie, publikacja prognoz stóp pomaga w zakotwiczeniu długoterminowych oczekiwań inflacyjnych. Ten ostatni czynnik był prawdopodobnie kluczowy w przypadku decyzji Fedu.
Bank centralny musi zaznaczać, że pokazuje prognozy, a nie wiążące deklaracje
Zarządzanie oczekiwaniami odnosi się do możliwości wpływania przez bank centralny na oczekiwania związane z wielkościami, które mogą stanowić cel strategii polityki pieniężnej. Zatem sprawa nabiera na znaczeniu w sytuacji prowadzenia strategii bezpośredniego celu inflacyjnego, gdzie ważną rolę odgrywają oczekiwania inflacyjne.
Asymetria informacji, która wynika z większej wiedzy banku centralnego w porównaniu z innymi podmiotami, sprowadza się nie tylko do danych o stanie gospodarki. Dotyczy to też intencji władz monetarnych odnośnie do ich przyszłych decyzji. Upublicznienie ścieżki przyszłych stóp procentowych ułatwia uczestnikom rynku prognozowanie decyzji z zakresu polityki pieniężnej i poprawia zrozumienie funkcji reakcji banku centralnego. W konsekwencji może to prowadzić do zwiększenia przekonania uczestników rynku, że bank centralny będzie realizował założony cel.
Prognoza, nie obietnica
Publikowanie prognoz stóp procentowych wymusza odpowiednią, precyzyjną komunikację banku centralnego z odbiorcami prognoz. Podstawowy problem polega na odpowiednim zrozumieniu przez otoczenie rynkowe, czym jest prezentowana prognoza stóp procentowych. Szczególnie ważne jest podkreślanie przez bank centralny, że przedstawiane prognozy są prognozami warunkowymi, a nie deklaracjami wiążącymi władze monetarne do podejmowania konkretnych decyzji.
Prognoza taka powinna być traktowana jako ilustracja ewolucji polityki pieniężnej w kierunku osiągnięcia założonego celu, przy określonym scenariuszu makroekonomicznym. Należy wyraźnie podkreślić, że każda nowa dodatkowa informacja może wpływać na zmianę prognozowanej ścieżki stóp procentowych. Jest to sytuacja nie do uniknięcia w przypadku niepewności związanej z prognozami czy też występowaniem nieoczekiwanych szoków w gospodarce. Zmiana prognozy stóp procentowych może być postrzegana jako przyznanie się władz monetarnych do błędu oraz w efekcie może wpłynąć negatywnie na wiarygodność banku centralnego. Obawy przed mylną interpretacją warunkowych prognoz stóp stanowią element ryzyka i jeden z argumentów przeciwników większej otwartości banku centralnego. Może to nieco dziwić w sytuacji, kiedy np. bank centralny prezentuje projekcje PKB lub inflacji w horyzoncie ponad dwóch lat przy założeniu niezmienności stóp procentowych banku centralnego. Założenie to często jest lekceważone przez odbiorców projekcji.
Długoterminowe oczekiwania rynkowe są zazwyczaj spójne z prognozami władz monetarnych. Dzieje się tak jednak tylko wtedy, gdy uczestnicy rynku prawidłowo oceniają przyszłe działania władz monetar- nych. To z kolei jest możliwe w sytuacji odpowiedniej przejrzystości prowadzonej polityki pieniężnej. Sceptycy uważają, że możliwość pojawienia się błędnych prognoz banku centralnego zwiększa prawdopodobieństwo większego błędu prognozy generowanego przez sektor prywatny. Należy zatem brać pod uwagę pojawienie się ryzyka przykładania zbyt dużej uwagi do prognoz władz monetarnych i pomniejszania znaczenia prognoz sektora prywatnego.
Ostrożność w zwiększaniu przejrzystości prowadzonej przez banki centralne polityki jest po części rezultatem obaw związanych ze zbyt mocnymi ograniczeniami, jakie mogą być rezultatem publikowania przyszłej ścieżki stóp procentowych. Konserwatyzm większości banków centralnych wynika z chęci pozostawienia sobie możliwości reakcji na nieoczekiwane wydarzenia. Jest to jednak argument niekoniecznie słuszny, gdyż bank centralny nie jest ubezwłasnowolniony w swoich decyzjach. Przy odpowiedniej komunikacji władze monetarne nadal mogą prowadzić wiarygodną politykę pieniężną.
Należy zauważyć, że mogą wystąpić sytuacje, kiedy polityka banków centralnych charakteryzuje się już odpowiednio wysokim stopniem przejrzystości. Wówczas publikowanie prognoz stóp nie musi przynosić dodatkowych pozytywnych efektów w postaci poprawy przewidywalności prowadzonej polityki pieniężnej czy też zakotwiczenia długoterminowych oczekiwań inflacyjnych.
Porozumienie ponad podziałami
Decydując się na publikowanie prognoz stóp procentowych, władze monetarne muszą określić, które stopy będą prognozować i w jaki sposób będą ustalać wspólne decyzje. W zależności od kraju władze monetarne decydują się na publikację przyszłej ścieżki rynkowych stóp procentowych lub podstawowych stóp procentowych banku centralnego.
Publikacja prognoz stóp procentowych wymusza precyzyjne wyjaśnienie, w jaki sposób ona powstaje i czy jest akceptowana przez większość osób decydujących o poziomie stóp. Stopień skomplikowania podejmowanych decyzji jest z pewnością większy, gdy dotyczy nie tylko bieżącej stopy procentowej, ale też sekwencji kolejnych decyzji.
W takiej sytuacji najprostszym rozwiązaniem byłoby wprowadzenie mechanizmu akceptowania przez władze monetarne konkretnej ścieżki stóp procentowych. W 2007 r. Lars E. O. Svensson zaproponował mechanizm ustalania mediany z prognoz ścieżek stóp procentowych określanych przez członków rady. Innym podejściem jest metoda zaproponowana przez szwedzki bank centralny. Osoby decydujące o wysokości stóp procentowych współpracują z analitykami banku centralnego, którzy są odpowiedzialni za prognozy makroekonomiczne. Serię licznych spotkań kończy wspólne wypracowanie przyszłej ścieżki stóp procentowych.
Przykład szwedzki pokazuje, jaka jest relacja przykładania wagi do bieżącej decyzji o wysokości stóp procentowych i do ścieżki przyszłych stóp procentowych. Okazuje się, że publikowanie prognoz stóp spowodowało, iż władze monetarne zaczęły przeznaczać większość czasu na dyskusje o swoich przyszłych decyzjach. Powoduje to oczywiście zwiększenie nacisku na politykę pieniężną skierowaną na przyszłość.
Kiedy w Polsce?
Publikowanie ścieżki stóp procentowych pozwala przybliżyć uczestnikom rynku funkcje reakcji banku centralnego, zatem może prowadzić do większego zrozumienia podejmowanych decyzji i czytelności prowadzonej polityki pieniężnej. Odpowiedni proces implementacji tego rozwiązania może w konsekwencji zwiększyć wiarygodność polityki banku centralnego. Dotyczy to też Polski. Przeprowadzane przez Michała Brzozę-Brzezinę badania przynoszą pozytywną odpowiedź na pytanie, czy NBP powinien publikować ścieżkę stóp procentowych.
Do zalet tego rozwiązania należy możliwość uzyskania efektu zwiększenia przejrzystości banku centralnego, dzięki któremu RPP mogłaby reagować w sposób mniej restrykcyjny w sytuacji odchylenia inflacji od celu. Co więcej, można byłoby oczekiwać, że prezentacja ścieżki prognoz stóp zmniejszyłaby zmienność na rynku finansowym. Ma to szczególnie miejsce po wypowiedziach niektórych członków RPP.
Ponadto nie należy wykluczyć poprawy prognoz generowanych przez sektor prywatny, a w efekcie też większej stabilizacji procesów w gospodarce (taka sytuacja wystąpiła np. w Norwegii). Ścieżka przyszłych stóp procentowych, podobnie jak w przypadku inflacji, mogłaby być prezentowana w formie wykresu wachlarzowego w kolejnych „Raportach o inflacji". Zapowiadane jeszcze w 2008 r. rozpoczęcie prac nad publikacją ścieżki stóp nie znalazło szczęśliwego finału. Nadal otwarte pozostaje pytanie, czy NBP pójdzie w ślady Fedu i innych banków centralnych, które zdecydowały się na większą otwartość w prowadzeniu polityki pieniężnej.
Autor jest doktorem nauk ekonomicznych, głównym ekonomistą w banku Societe Generale w Polsce. Tekst wyraża wyłącznie własne poglądy autora
