My dyktujemy warunki

Wrócił pan właśnie ze spotkań z inwestorami. Nadal pożądają polskich obligacji?

Jak się wyjeżdża za granicę, to od razu humor się poprawia. Tam Polska jest bardzo dobrze postrzegana, znacznie lepiej niż my postrzegamy samych siebie. Prawdopodobnie w tym roku zejdziemy z deficytem finansów publicznych w granice 3,5 proc. do PKB z ponad 7 proc. PKB w 2010 r. i to jest postrzegane za granicą jako bardzo duże osiągnięcie, także przez agencje ratingowe. Inwestorzy zaakceptowali to, że deficyt będzie wyższy niż planowane wcześniej 2,9 proc PKB. Wiedzą, że w obecnych warunkach dalsze zacieśnianie deficytu odbiłoby się na naszym wzroście gospodarczym, a tego chcielibyśmy uniknąć. Inwestorzy ze zrozumieniem przyjęli to spowolnienie ścieżki schodzenia z deficytem.

Kto kupuje polskie obligacje?

W 80 proc. są to instytucje niebankowe, zarówno jeśli chodzi o dług krajowy, jak i zagraniczny. To bezpieczna struktura, uodporniająca nas od napięć w zagranicznym sektorze bankowym. Naszym sukcesem jest natomiast to, że polskie obligacje kupują banki centralne. Większej nobilitacji niż inwestor w postaci banku centralnego, który swoje rezerwy inwestuje w papiery skarbowe polskiego rządu nominowane w złotych, euro i dolarach, nie ma. Są to głównie banki azjatyckie, ale i europejskie, a ostatnio też z Bliskiego Wschodu.

Czy zwiększający się udział w długu krajowym inwestorów zagranicznych nie powinien niepokoić, zwłaszcza w kryzysie, kiedy przyjęło się, że tacy inwestorzy mogą szybko wyrzucać takie papiery ze swoich portfeli?

Ten udział w całości długu krajowym stanowi ok. 35 proc. i nie jest jakimś wyjątkowym w stosunku do innych państw. W warunkach obowiązującej w państwach UE zasady swobody przepływu kapitału nie możemy wybierać inwestorów kupujących nasze obligacje, czy wprowadzać reglamentację. Nabywają je ci, którzy oferują najlepszą cenę. W ograniczonym stopniu możemy zwiększać finansowanie u krajowych inwestorów poprzez strukturę sprzedawanych obligacji, np. w br. sprzedaliśmy rekordową ilość obligacji zmiennoprocentowych, które kupują głównie krajowi odbiorcy. Mamy pewne bufory bezpieczeństwa, które się sprawdziły w 2008 r. – ponad 100 mld zł nadpłynności naszego sektora bankowego to jest bardzo poważna poduszka płynnościowa, zabezpieczająca nas przed zmianą nastrojów na rynku obligacji. Cały czas jesteśmy w fazie konsolidacji fiskalnej, co jest też bardzo dobrze postrzegane przez rynki zewnętrzne. Jest też elastyczna linia kredytowa w MFW. Poza tym, to już nie jest tak, że polskie papiery znajdują się w rękach inwestorów spekulacyjnych. Inwestorzy długoterminowi, w tym banki centralne nie kupują naszych papierów po to, żeby je za trzy miesiące sprzedać.

Nie ma zagrożenia, że w sytuacji podbramkowej kapitał zacznie od nas uciekać?

Przez 17 lat byłem po tej drugiej stronie na rynku, więc zdaję sobie sprawę z mechanizmów, na jakich opierają się decyzje inwestycyjne. Jeżeli kraj jest cały czas na ścieżce wzrostu, mimo że on spowalnia, i dokonuje dużego wysiłku konsolidacyjnego to jest pozytywnie odbierane przez inwestorów. Konsolidacja nie jest wymuszona przez rynki finansowe, my nie jesteśmy pod ścianą, robimy to z własnej woli. Naprawdę Polska to jest w tej chwili prymus w regionie.

Jakie są plany emisji zagranicznych na przyszły rok?

Głównym rynkiem pozostaje rynek krajowy, który będzie finansował ok. 75 proc. potrzeb pożyczkowych. Większość finansowania zagranicznego planowana jest w euro, ponieważ większość naszych partnerów  handlowych to kraje strefy euro. Teraz prefinansujemy przyszłoroczne potrzeby pożyczkowe, w tym walutowe. Tylko na początku lutego mamy 3 mld euro zapadających obligacji. Z kolei w styczniu musimy refinansować ponad 20 mld zł zapadających obligacji na rynku krajowym. Prefinansowanie to nie jest, jak napisaliście kilka dni temu, chęć spokojnego snu Ministra Finansów, za który trzeba zapłacić kilkaset milionów złotych. Prefinansowanie to zachowanie wymuszone racjonalnością postępowania w zarządzaniu długiem. Bez prefinansowania wystawiamy się na ryzyko stawania pod ścianą i koniecznością zabezpieczania bieżących potrzeb na warunkach, jakie stawiają inwestorzy co do rentowności i rodzajów papierów, które chcą kupić (np. tylko krótkoterminowe bony). Zasada jest natomiast taka, że pożycza się nie wtedy, kiedy samemu potrzebuje się pieniędzy, ale kiedy inni chcą nam pożyczyć. Gdybyśmy nie zabezpieczyli 18 proc. tegorocznych potrzeb pożyczkowych pod koniec ubiegłego roku i szybko nie finansowali się dalej, to gdzie by były rentowności obligacji dzisiaj? Tymczasem teraz my dyktujemy warunki, wybierając najlepsze oferty zakupu i osiągając kolejne historyczna minima w rentownościach naszych obligacji Opinie na rynku są takie, że jeśli chodzi o zarządzanie długiem, to wiele krajów od nas się może uczyć.

Jeśli rentowności długu wciąż będą sprzyjające pożyczaniu na przyszły rok już teraz, czy może to być więcej niż planowane 20 proc.?

20 proc. to nasz plan minimum. Jeśli będą sprzyjające warunki rynkowe możemy prefinansować więcej. To jest jednak tylko plan, a nie cel, który należy osiągnąć za wszelką cenę. Wszystko zależy od nastrojów na rynkach, które są bardzo zmienne. Teraz mamy ten komfort, że możemy czekać na dobre warunki i sprzedawać obligacje na korzystnych warunkach.

Czy resort planuje emitować dłuższe papiery, np. 30-letnie?

Generalnie nie wykluczamy tego, zwłaszcza, że o takie papiery denominowane w euro, dolarach czy jenach pytają zagraniczni inwestorzy. Jednak póki jest taki kształt krzywej rentowności w Polsce i na rynkach zagranicznych, rozsądne jest, żeby koncentrować się na papierach do 10, 12 lat. Gdybyśmy chcieli emitować papiery bez względu na koszt ich obsługi, to moglibyśmy w tym roku sprzedać obligacje nie tylko 30-, ale nawet 100-letnie, bo takie oferty też były.

Czy kurs złotego jest teraz w sam raz z punktu widzenia zarządzania długiem?

Złoty na obecnych poziomach jest absolutnie akceptowalny. Nie powinien być zbyt mocny, ponieważ wtedy nasza gospodarka staje się mniej konkurencyjna. Ale też w 2009 r. wzrost PKB spadł z ponad 5 proc. do 1,6 proc. a złoty umocnił się nawet do poniżej 4 zł za euro. Więc spowolnienie gospodarki wcale nie musi skutkować osłabieniem waluty. Na koniec tego roku przewidujemy 4,10 zł za euro, a przyszłego 4 zł. Te prognozy są bardzo podobne do rynkowych.

Myśli pan, że w przyszłym roku kryzys w strefie euro zostanie zażegnany?

Zakładamy, że druga połowa roku przyniesie odbicie w strefie euro. Działania, które zostały podjęte przez EBC, powołanie ESM, powinny uspokoić rynek papierów rządowych. To powinno dać czas do sukcesywnego wprowadzania reform w strefie euro. Uważam, że jest wola i determinacja, aby po paru latach przepychania takie reformy wdrażać.

Jeszcze niespełna pół roku temu minister Rostowski obiecywał, że dług będzie poniżej 50 proc. PKB już w przyszłym roku. Teraz te przewidywania mocno się zmieniły.

Dzisiaj pół roku to na rynkach finansowych i w gospodarce jest wieczność. Przy tym, co dzieje się na rynkach nawet tydzień  jest długim okresem. Mamy taką niepewność, że przewidywanie co będzie za pół roku jest ogromnie trudne. Uwarunkowania zewnętrzne spowodowały, że musieliśmy zweryfikować miedzy innymi projekcje wzrostu gospodarczego i kursu walutowego, a to spowodowało wydłużenie horyzontu zejścia długu publicznego poniżej 50 proc.

Dług nie będzie w kolejnych latach spadał nominalnie. Kiedy Polska zacznie się oddłużać?

Chcielibyśmy się oddłużać, ale najlepszy okres na to był wtedy, kiedy Polski wzrost gospodarczy był na poziomie 5-6 proc. Teraz kiedy mamy spowolnienie generowanie nadwyżki budżetowej wpłynęłoby na gospodarkę jeszcze bardziej hamująco. Racjonalnie oddłużać się będziemy wówczas, gdy tempo wzrostu gospodarczego będzie wyższe od tempa wzrostu długu.