Zmieńmy cel inflacyjny

W artykule Andrzeja Rzońcy z 7 grudnia pt. „Co odchodząca RPP pozostawia następcom", opublikowanym na łamach „Rzeczpospolitej", zostałem wywołany przez członka Rady Polityki Pieniężnej do tablicy. Autor publikacji powołuje się w nim na moje krótkie komentarze w „Rzeczpospolitej". Czuję się w obowiązku przedstawić nieco szerszą opinię, m.in. na temat oceny kadencji działalności RPP oraz wyzwań dla członków Rady zbliżającej się kadencji.

Utrudniona nawigacja

Pamiętając o skali szoków zewnętrznych, z jakimi zmierzyła się polska gospodarka, ostateczny wynik uzyskany przez członków RPP należy uznać za satysfakcjonujący. Mimo że wskaźnik CPI [cen towarów i usług konsumpcyjnych – red.] w 56 z 72 miesięcy znajdował się poniżej lub powyżej dolnej granicy odchyleń inflacja od celu banku centralnego, to jednak średnia inflacja była niska, około 1,8 proc., co jest potwierdzeniem tego, że RPP stabilizowała wartość złotego. Ponadto, mając na uwadze uwarunkowania pokryzysowej sytuacji na rynkach finansowych, polityka pieniężna nie stanowiła poważnej przeszkody dla wzrostu gospodarczego.

Oceniając działalność całej Rady Polityki Pieniężnej, należy pamiętać, że decyzje RPP są wynikiem konsensusu wypracowanego przez grono dziesięciu osób. Często bywało, że członkowie Rady prezentowali odmienne zdania. Nie należy się zatem dziwić, że wydłużało się wypracowywanie konsensusu w sprawie zmiany polityki pieniężnej. W takich sytuacjach zmiany w prognozach niekoniecznie musiały się wiązać z natychmiastową reakcją członków RPP. Ostatecznie dochodziło do opóźnień w reakcji Rady.

Wsteczne lusterko

W wypowiedzi dla „Rzeczpospolitej" z 3 grudnia stwierdziłem, że odnosiłem wrażenie, iż członkowie RPP zanadto koncentrowali się na bieżących wskaźnikach makroekonomicznych. Za mało uwagi przykładali zaś do tego, co się może dziać w najbliższej przyszłości, nie dostrzegali znaków ostrzegawczych. Niektórzy członkowie RPP woleli czekać na dane potwierdzające zmianę sytuacji makroekonomicznej.

Zatem, aktualne dane makroekonomiczne (były to już dane historyczne) nabierały wówczas coraz większego znaczenia. Porównałem tą sytuację do kierowcy, który prowadzi samochód, patrząc tylko w lusterka. Co najmniej w kilku przypadkach mieliśmy do czynienia właśnie z taką sytuacją. Przykładowo, w pierwszych trzech kwartałach 2010 roku inflacja zaczęła powoli rosnąć powyżej 2,5-proc. celu NBP. Nie było jednak większości w RPP do zmiany polityki pieniężnej. Co prawda już w czerwcu 2010 roku Andrzej Rzońca wraz z Andrzejem Bratkowskim i Jerzym Hausnerem złożyli wniosek o zmianę nieformalnego nastawienia w polityce pieniężnej z neutralnego na restrykcyjne, jednak nie zdobył on większościowego poparcia.

Wniosek o podwyższenie podstawowych stop procentowych NBP o 50 punktów bazowych pojawiał się systematycznie od sierpnia, jednak nie znalazł poparcia większości członków RPP. Wśród postulujących o zwiększenie restrykcyjności polityki pieniężnej był wówczas m.in. Rzońca. Znalazł się on zatem wśród osób, które nie przywiązywały się wówczas do patrzenia we wsteczne lusterka. Ostatecznie stopy procentowe RPP zaczęła podnosić dopiero od stycznia 2011 roku. Z podobnym opóźnieniem w działaniu Rady mieliśmy do czynienia w przypadku momentu rozpoczęcia obniżek stóp procentowych w 2012 roku i skali ich dostosowania w 2013.

Porównanie momentów zwrotnych w procesie podwyżek i obniżek stóp procentowych z inflacją pokazuje, że podwyżki stóp następowały po okresie kilkumiesięcznego wzrostu inflacji, a kończyły się tuż po osiągnięciu przez inflację maksymalnej wartości. Obniżki stóp procentowych rozpoczynały się po kilkumiesięcznym okresie spadku inflacji, a kończyły, gdy inflacja zaczynała rosnąć. Oczywiście jest to duże uproszczenie, ale na tym przykładzie można się przekonać, że jednak dane historyczne (w tym przypadku dane o inflacji) miały dla członków RPP duże znaczenie, a zasada patrzenia we wsteczne lusterko znajduje częściowe uzasadnienie.

Wyzwania dla Rady

W pokryzysowej sytuacji rola banków centralnych uległa wyraźnej zmianie. NBP jako jeden z nielicznych prowadzi nadal konwencjonalną politykę pieniężną. Udało się, co jest niewątpliwie jedną z zasług RPP, uniknąć polityki zerowych stóp procentowych, jak również konieczności stymulowania ilościowego gospodarki.

Nadal wyzwaniem dla prowadzących politykę pieniężną jest odpowiednia definicja celu polityki pieniężnej. Dziś mamy do czynienia z sytuacją, kiedy nieznaczna inflacja poniżej 1,5 proc. nie jest zgodna z jednej strony z podstawowym celem polityki pieniężnej (2,5 proc. plus/minus 1 pkt proc.), ale z drugiej strony stanowi realizację konstytucyjnego zapisu stwierdzającego, że NBP odpowiada za wartość polskiego pieniądza.

Proponowałem wielokrotnie redefinicję celu inflacyjnego, polegającą na ustawieniu celu na wysokości nie większym niż 2,5 proc. Przekroczenie go byłoby zatem traktowane jako odstępstwo od realizacji celu. Inflacja poniżej 2,5 proc. oznaczałaby realizację celu. Asymetryczne traktowanie inflacji powinno znajdować odzwierciedlenie w decyzjach przyszłej RPP.

Pięć lat temu proponowałem wprowadzenie kilku zmian, które usprawniłyby działanie Rady, nie tracą one na aktualności. Zdarzało się, że projekcje inflacji i PKB przedstawiane przez Instytut Ekonomiczny NBP były kwestionowane przez niektórych członków RPP. Równocześnie nie poznawaliśmy ich indywidualnych projekcji. Możliwość przedstawiania indywidualnej ścieżki inflacji (lub szacunków innych wskaźników) przez członków Rady zmniejszyłaby wątpliwości co do pojawiających się z ich strony zastrzeżeń.