Interwencja na rynku walutowym, która miała miejsce 9 kwietnia, wniosła zupełnie nową jakość na rynku finansowym. Polski bank centralny nie interweniował na foreksie od 1998 roku.

Od tego czasu obowiązywał w pełni elastyczny kurs walutowy i bank centralny za każdym razem podkreślał jak mantrę swą strategię nieinterweniowania. Nawet w okresie kryzysu w ubiegłym roku, gdy złoty był bardzo słaby (co oznaczało też wyższą inflację, czyli zagrażało celowi inflacyjnemu), NBP nie zdecydował się na interwencję walutową.

Takiej interwencji de facto dokonał polski rząd rękoma Banku Gospodarstwa Krajowego, który sprzedał niewielką część środków unijnych na rynku walutowym, co miało w owym momencie charakter interwencji walutowej. Spekuluje się, że zaangażowane wtedy kwoty były na poziomie kilkudziesięciu milionów euro.

Oczywiście nikt z decydentów nie nazywał tej operacji oficjalnie interwencją. Co więcej, nie było dla rynku jasne, jakiego poziomu chce bronić rząd. Co prawda kilka dni wcześniej premier Donald Tusk wspomniał o nieakceptowalnym poziomie 5 złotych za euro, ale w momencie interwencji poziom złotego był na tyle daleko od tego poziomu, że trudno było ocenić rynkowi finansowemu, przy jakich poziomach mogą nastąpić kolejne ataki interwencyjne.

Należałoby w tym momencie przypomnieć, że poziom rezerw NBP w pierwszym kwartale ubiegłego roku wynosił ok. 50 mld euro, co w czasie największego kryzysu finansowego od czasu II wojny światowej, było kwotą bardzo niewielką, aby powstrzymać osłabianie złotego.

[wyimek]W okresie kryzysu złoty osłabił się najbardziej ze wszystkich walut naszego regionu[/wyimek]

W tym samym czasie rosyjski bank centralny przeznaczył ponad 200 mld dol. na interwencje, które jedynie nieznacznie powstrzymały tempo osłabiania rosyjskiego rubla, ale nie były w stanie powstrzymać ucieczki inwestorów od rosyjskiej waluty.

[srodtytul]Długo w górę, błyskawicznie w dół[/srodtytul]

W okresie kryzysu polski złoty osłabił się najbardziej ze wszystkich walut naszego regionu. Jego nominalna deprecjacja w stosunku do euro wyniosła w szczytowym momencie 50 proc., podczas gdy dla forinta węgierskiego było to prawie 40 proc., a korony czeskiej

30 proc. W ciągu zaledwie pięciu miesięcy polska waluta zniweczyła pięć lat stałego umacniania, które było w istotnej części związane z wyższą niż w krajach eurolandu dynamiką wydajności pracy.

Rynek finansowy w lutym 2009 r. zbliżył się do najsłabszego poziomu z lutego 2004 r. w wysokości 4,90 zł za euro. Miał więc świadomości (i swego rodzaju niepewność) czy dalsze osłabiane złotego jest uprawnione.

Kiedy rynek nie jest pewny co do dalszych ruchów walutowych, kiedy jest płytki, to w takim momencie interwencja na rynku walutowym może być skuteczna.

I tak było. Poszedł bowiem sygnał od instytucji państwowej, że mogą pojawić się interwencje na nieznane kwoty, a rynek nie był pewny, czy dalsza gra na osłabienie jest uzasadniona. Dziś z perspektywy czasu można powiedzieć, że interwencja ta była udana. Ale, jak już wcześniej wspomniałem, nie była to interwencja realizowana przez NBP.

[srodtytul]Dlaczego NBP zdecydował się wejść do gry[/srodtytul]

Dziś jednak sytuacja jest diametralnie inna. Po pierwsze dlatego, że NBP zainterweniował, aby zapobiec dalszemu umocnieniu złotego. Po drugie poczynił to w pewnym sensie z zaskoczenia, choć dzień wcześniej wiceprezes NBP Witold Koziński zapowiadał, że bank centralny jest gotowy do interwencji.

Jednak interwencja ta nie odbyła się otoczeniu szerokiej debaty na temat potrzeby podjęcia specjalnych działań w celu osłabienia złotego. Co prawda Rada Polityki Pieniężnej na swych posiedzeniach dużą wagę przykładała do kwestii szybkiego umacniania złotego, niemniej przy poziomie kursu powyżej 3,80 zł za euro (który zarówno w obliczu badań, jak i ankiet nie jest uznawany za nadmiernie silny) interwencja miała charakter raczej wyprzedzający. Wyprzedzający, a nie broniący bezpiecznych z punktu widzenia polityki pieniężnej (ale i zapewne tym razem również gospodarczej). I tu właśnie jest główne pytanie dotyczące nowej polityki NBP: po co te interwencje?

Możemy jedynie się domyślać, jakie intencje przyświecały bankowi centralnemu. Tego typu ruch, z jakim mieliśmy do czynienia w poprzedni piątek, miał zapewne osłabić tempo umocnienia złotego.

[wyimek]Jak długo globalny apetyt na ryzyko będzie się utrzymywał, tak długo inwestorzy będą kupować polską walutę[/wyimek]

Jestem przekonany, że NBP ma pełną świadomość, że tego typu interwencjami nie jest w stanie zmienić trendu, tak jak to się stało w ubiegłym roku przy interwencjach BGK. Interwencje znienacka, raz na jakiś czas mają zapewne wprowadzić na rynek walutowy niepewność. Chodzi o to, aby inwestorzy na rynku nie byli skłonni przyjmować zakładów na długie pozycje w złotym, gdyż interwencje NBP mogą pokrzyżować ich plany spekulacyjne w krótkim okresie.

To rzeczywiście tak działa. Jeśli inwestor portfelowy będzie chciał dokonać inwestycji na polskiej walucie, to od poprzedniego piątku będzie musiał brać pod uwagę ryzyko nagłej kontrakcji ze strony banku centralnego. Dlatego też po tragedii, jaka wydarzyła się pod Smoleńskiem, Ministerstwo Finansów w środę przypomniało, że tego typu interwencje są nadal możliwe. W tej retoryce chodzi o to, aby utrzymać rynek finansowy w niepokoju i oddziaływać werbalnie lub z rzadka niewielkimi kwotami.

Równocześnie jednak pamiętajmy, że złoty nie umacnia się wyłącznie ze względu na kapitał spekulacyjny. Wręcz odwrotnie, w ostatnim okresie widać istotny napływ inwestycji na polski rynek kapitałowy, na rynek długu, nie wspominając o coraz szybciej postępującej prywatyzacji.

Te wszystkie napływy kapitału prowadzą do wymiany walut na złotego, przyczyniając się tym samym do umocnienia naszej waluty. Nie wspominając o różnicy w dynamice wydajności pracy między Polską a eurolandem. Uwzględniwszy jeszcze dysparytet stóp procentowych i tzw. carry trade, zauważmy, że większość czynników fundamentalnych sprzyja długoterminowemu umacnianiu polskiej waluty.

Tak więc tak długo jak globalny apetyt na ryzyko będzie się utrzymywał, tak długo inwestorzy będą kupować polską walutę, nie tyle nawet spekulacyjnie co pośrednio w celu realizacji innych długofalowych inwestycji. Innymi słowy jestem przekonany, że tego typu interwencje NBP (wspierane, co ważne, przez Ministerstwo Finansów) nie będą w stanie zachwiać silnego trendu umocnienia złotego.

[srodtytul]Jaka jest strategia banku centralnego[/srodtytul]

Pytanie w takim razie, czy interwencje te mają jakikolwiek sens, jeśli złoty i tak będzie się umacniał. To pytanie o strategię, jaką przyjął NBP. Tej, jak już wspomniałem, możemy się tylko domyślać. Jeśli celem interwencji było ograniczenie gry spekulacyjnej na złotym przy ukrytej akceptacji dla umacniającego się w dłuższym okresie złotego, to nie ma powodu, aby kwestionować tego typu strategię. I tak w przyszłości w okresie pobytu w ERM2 (mechanizm stabilizujący kurs waluty kraju kandydującego do strefy euro przed przyjęciem wspólnej waluty – red.) NBP będzie musiał być gotowy do znacznie poważniejszych wyzwań interwencyjnych, wprawa więc w tej materii byłaby bardzo pożądana.

Nie wiem tylko, czy nie jest to działanie przedwczesne. Ale co do zasady trudno mieć zasadnicze uwagi do nowego otwarcia w tej kwestii w NBP. Polski bank centralny z nieinterweniującego stał się bankiem interweniującym. Jeśli będzie realizowana sprawnie i niskim kosztem, nie będzie to zła strategia.

Gorzej by było, gdyby celem działań miało być powstrzymanie umacniania się złotego. Tego typu cel byłby nie do zrealizowania przez mały bank centralny kraju leżącego na peryferiach gospodarczych Europy.