Od 1 lipca 2019 r. weszła znacząca nowelizacja ustawy o obligacjach. Kluczową zmianą jest wprowadzenie obowiązku dematerializacji wszystkich obligacji, udziału wyspecjalizowanego doradcy w postaci agenta emisji oraz wprowadzenie obowiązków raportowych w zakresie wykonywania zobowiązań wynikających z wyemitowanych obligacji.
Czytaj także:
Dotychczas na rodzimym rynku obligacji dominowały emisje niepubliczne – około 90 proc. (według wartości) wszystkich emisji przeprowadzanych było w ten sposób. Dodatkowo, zgodnie z szacunkami przedstawionymi w Strategii Rozwoju Rynku Kapitałowego opracowanej przez Ministerstwo Finansów, na koniec 2017 r. jedynie 30 proc.papierów było zdematerializowane.
Emisja niepubliczna z obligacjami w formie papierowej z punktu widzenia bezpieczeństwa nieprofesjonalnych inwestorów miała sporo słabych punktów i mogła prowadzić do nadużyć. Nabywca obligacji otrzymywał propozycję nabycia oraz warunki emisji obligacji wraz ze sprawozdaniem finansowym i opinią biegłego rewidenta z badania tego sprawozdania. Jeśli nie towarzyszyły im dodatkowe dokumenty, potencjalny inwestor nie uzyskiwał zbyt wielu informacji o emitencie i jego kondycji. W przypadku spółek niepublicznych oraz emisji nienotowanych na żadnym z rynków, jeśli warunki emisji mu tego nie zapewniały, nabywca obligacji nie miał także dostępu do danych o bieżącej sytuacji finansowej emitenta. Dodatkowo zdarzało się, że w ramach emisji rzekomo niepublicznych oferty nabycia obligacji trafiały do dużo szerszego kręgu inwestorów niż dopuszczalny przepisami.
Z drugiej strony warto zauważyć, że emisje wprowadzone do obrotu na rynku Catalyst, mimo nałożonych na emitentów obowiązków raportowych, również nie gwarantowały pełnej wiedzy i ochrony przed utratą zainwestowanych środków. W 2017 i 2018 r. emitenci nie wykupili w terminie obligacji o łącznej wartości prawie 200 mln zł, przy czym większość stanowiły niewielkie emisje do 10 mln zł oraz (w 2018 r.) obligacje emitowane przez GetBack SA. Z perspektywy całego rynku, wynoszącego ok. 86,5 mld zł, sumy te mogą się wydawać niewielkie. Jednak dla inwestorów, przede wszystkim indywidualnych, z całą pewnością mają ogromne znaczenie.
Ustawodawca uznał, że czas uporządkować rynek – pytanie tylko, czy wprowadzone przez niego instrumenty będą skuteczne.
Od 1 lipca 2019 r. emitent obligacji zobowiązany jest zawrzeć umowę z agentem emisji, którym może być bank lub firma inwestycyjna prowadząca rachunki papierów wartościowych. Zadaniem agenta jest przede wszystkim kontrola, czy emisja oraz oferowanie obligacji dokonywane są zgodnie z przepisami, za co ponosi on odpowiedzialność odszkodowawczą oraz majątkową (grzywna do 2 mln zł). Oznacza to, że ustawodawca faktycznie na ten podmiot przerzucił obowiązek kontroli działań emitenta i podmiotów, za pośrednictwem których emitent oferuje obligacje. Zgodnie ze stanowiskiem KNF roli agenta emisji nie można łączyć z funkcją sprzedającego ani emitenta, co ma być gwarancją jego niezależności. Skuteczność tego rozwiązania niewątpliwie zależeć będzie od profesjonalizmu i uczciwości agenta emisji. W jakim stopniu opisywana regulacja podniesie bezpieczeństwo na rynku obligacji, czas pokaże. Na pewno przyczyni się do poprawy jakości emisji. Błędem jest natomiast oczekiwanie, że ograniczy ona ryzyko inwestycyjne związane ze złą wolą emitenta lub jego nierozważnymi decyzjami biznesowymi.
Niewątpliwie jednak pierwszym efektem nowych przepisów będzie wzrost kosztów emisji o koszty wynagrodzenia agenta emisji oraz rejestracji obligacji i wydłużenie procesu emisji. Oznacza to przede wszystkim problemy dla mniejszych emitentów oraz grup spółek, dla których emisja obligacji była dotychczas sposobem na szybkie pozyskanie finansowania lub przesunięcie środków finansowych. Część tych podmiotów wykluczona jest z pozyskania kredytów bankowych, więc nowelizacja przepisów będzie mieć negatywny wpływ na ich płynność finansową.
Dodatkowo emitenci zobowiązani są przekazywać do KDPW SA informacje dotyczące terminów wypłaty świadczeń z tytułu obligacji (oprocentowania i kwoty wykupu) oraz dane o wysokości ich zobowiązań z tytułu tych papierów wartościowych. Dane publikowane są już w Rejestrze Zobowiązań Emitentów i obecnie dotyczą przede wszystkim obligacji emitowanych po 1 lipca 2019 r. Emitenci starszych papierów mają czas na publikację do 31 marca 2020 r.
Wydaje się, że ten element nowelizacji będzie mieć największy wpływ na poprawę bezpieczeństwa drobnych inwestorów. Rejestr co prawda nie zawiera informacji o całościowym zadłużeniu emitenta, jednakże już sama informacja o łącznej wartości wyemitowanych obligacji lub nieterminowym dokonywaniu płatności powinna być ważnym ostrzeżeniem i zapobiec chociaż części nieudanych inwestycji.
Opisywana regulacja powinna wykluczyć z rynku część nieuczciwych emitentów i podnieć bezpieczeństwo inwestorów, co należy ocenić korzystnie. Z drugiej jednak strony jej skutkiem będzie pozbawienie możliwości finansowania mniejszych firm, zwłaszcza w trudniejszej sytuacji. Dotychczas w miarę niskim kosztem w zamian za korzystne oprocentowanie korzystały ze wsparcia bardziej skłonnych do ryzyka inwestorów. Podniesienie kosztów i przedłużenie procesu może być dla nich trudną do pokonania barierą.
Autorka jest radcą prawnym w Kancelarii Konieczny Wierzbicki
