fbTrack
REKLAMA
REKLAMA

Opinie

Janusz Jankowiak: Drugi test Trumpa i my

Archiwum
Jeśli jakimś cudem po ułomnym pakiecie podatkowym Trumpa na rynek wróci entuzjazm, to z polskich aktywów odpłynie to, co do nich na fali rozczarowania Trumpem napłynęło – pisze główny ekonomista Polskiej Rady Biznesu.

Związek między losami reformy podatkowej w USA a wyceną polskich aktywów jest pośredni, ale silny. Mówiąc wprost: przyczyn umacniania się złotego i ostatnich zwyżek na giełdzie szukać trzeba za granicą. A skoro tak, to trwałość tych trendów nie zależy od tego, czy będziemy mieć 3,4 czy 3,9 proc. wzrostu PKB.

Podatki w USA stają się ważne dla świata. Porażka w Kongresie Trumpa, próbującego obalić Obamacare, ma wymiar polityczny, ale i materialny, przejawiający się w wycenie aktywów na świecie. Polityczny, bo to republikanie ze skrajnych skrzydeł uniemożliwili wejście w życie jednego z najważniejszych postulatów wyborczych prezydenta. Dla skrajnych konserwatystów zmiany w zasadach finansowania ubezpieczeń zdrowotnych były niewystarczające. A dla liberałów pozbawienie ubezpieczenia ponad 20 mln ludzi to było o jeden most za daleko.

Biznesowe podejście do polityki przeszło bolesny chrzest bojowy. Okazało się, ku zaskoczeniu Trumpa, że prezydent musi być politykiem, czyli poruszać się w środowisku polityków i posługiwać środkami politycznymi dla zapewnienia większości. Niewiara, że Trump to umie, podkopała powyborczy entuzjazm rynku, który wziął za dobrą monetę zapowiedzi ożywienia gospodarki, z reformą podatkową, deregulacją i wydatkami na infrastrukturę.

Zimny prysznic

Materialny wymiar końca etapu „Trump trade" na rynku finansowym to odpływ w tydzień z funduszy inwestujących w aktywa w USA ponad 9 mld dol., 10 proc. tego, co po wyborze Trumpa ulokowali w nich globalni inwestorzy. Pociągnęło to za sobą największe od listopada spadki na giełdzie, zwłaszcza w przypadku zorientowanych na rynek wewnętrzny małych i średnich firm. Wcześniej protekcjonistyczne hasła Trumpa pompowały ich zwyżki. Jego porażka przyniosła mocny spadek dolara wobec większości walut.

Wzrósł popyt na aktywa w innych częściach świata. Zyskała Europa i rynki wschodzące, w tym Polska. Rynek forex złotego jest największy w naszym regionie i płynny, a 90 proc. handlu naszą walutą odbywa się w Londynie. Przy obecnych nastrojach globalnych nikt z inwestorów nie zajmuje się analizowaniem rys w makroekonomicznych fundamentach, które mogą zmienić się w spore szczeliny za dwa–trzy lata. Handel walutami i obligacjami to szybki biznes o krótkim horyzoncie. A pożywką dla niego jest zmienność.

Trump zadbał o zmienność w skali globalnej. Problemem w tym, że odbyło się to kosztem osłabienia nastrojów w USA. Niemożność sprawnego zrealizowania gospodarczych postulatów wyborczych podkopuje jego autorytet. A trzeba pamiętać, że w aktywach amerykańskich ulokowane jest ponad 80 mld dol. nowych pieniędzy, które napłynęły, bo inwestorzy uwierzyli, że Trump da kopa gospodarce.

Warunkiem zatrzymania inwestorów w USA i poprawy nastrojów jest szybka realizacja podatkowych obietnic. Trump potrzebuje sukcesu, bo „wątpiący", wycofując kolejne miliardy z funduszy amerykańskich, mogą go zatopić. Administracja i prezydent o tym wiedzą, ale na ich zapowiedzi, że z podatkami pójdzie lepiej niż z reformą zdrowotną, trzeba patrzeć przytomnie.

W środowisku republikanów, tak jak w przypadku reformy zdrowotnej, nie ma jednomyślności co do kształtu reformy podatkowej. Jest o nią tym trudniej, że teraz nie ma co liczyć na 1 bln dol. oszczędności, jakie w okresie dekady miało przynieść obalenie Obamacare. A co do kolejnego 1 bln dol. dochodów, który dać miał podatek graniczny po wyeliminowaniu odliczania od podstawy opodatkowania kosztów importu, trwa w łonie administracji ostry spór. Podatek graniczny to wzrost cen dla konsumentów. Nie ma też decyzji o wyeliminowania odliczeń od podstawy opodatkowania kosztów obsługi długu firm. Pole dla neutralnej dla budżetu reformy podatkowej zanika.

Tymczasem reguła neutralności budżetowej przy zmianach podatków była przez lata preferowana przez konserwatystów zwalczających nadmierny deficyt. Trwałe zmiany w polityce fiskalnej wymagają uzyskania bezwzględnej większości w Senacie, czyli 60 głosów. Republikanie mają 52. Można wątpić, czy republikanie mogą się dogadać z demokratami, skoro sami nie potrafią wypracować konsensu.

Równocześnie świadomość, że także w dziedzinie zmian podatkowych potrzebna jest pewna elastyczność, choćby dla zachowania antycyklicznego charakteru polityki fiskalnej, umożliwia wprowadzenie w życie niezbilansowanych przedsięwzięć prowadzących do przejściowego wzrostu deficytu (tzw. reconciliation procedure). Tu wystarczy już zwykła większość, którą republikanie mają. Obniżki podatków, prowadzące do spadku dochodów budżetu, w okresie dekady muszą jednak zostać zrównoważone wzrostem wpływów podatkowych lub oszczędnościami. Inaczej ulgi podatkowe automatycznie wygasają. Tę procedurę przerabiano za prezydentury George'a W. Busha ze skutkami wygasającymi za Obamy.

Komplikacje ze spełnieniem obietnic podatkowych są dwojakiej natury. Po pierwsze, okazuje się, że nie mogą być obojętne dla budżetu. Po drugie, muszą być przejściowe. To pierwsze oznacza konieczność pozyskania przez prezydenta większości republikańskiej. Drugie wymaga akceptacji wyborców Trumpa w myśl słów: „spełniam to, co obiecałem, ale trochę inaczej, niż obiecałem".

Mało swobody

Do czego w obecnych warunkach sprowadzać się mogą niezbilansowane zmiany podatkowe w USA, wprowadzone na zasadzie rekoncyliacji? Po pierwsze, możliwe jest obniżenie marginalnej stopy procentowej w podatku korporacyjnym. Tyle że problemem staje się wysokość opodatkowania. Trump obiecał, że spadnie ona z 35 proc. do 20 proc. To podniosłoby zysk na akcje firm z indeksu S&P500 o 12 proc. Te szacunki napompowały giełdę. Ale neutralna budżetowo stawka to 28 proc., tyle co dziś efektywna stopa opodatkowania dla korporacji z indeksu S&P100. Trump nigdy jej nie zaproponuje, bo proponował ją w latach 2012, 2013, 2014, 2015 i 2016 prezydent Obama, co było obalane przez większość republikańską z uzasadnieniem, że stawki są za wysokie.

Trump zaproponować może więc coś między 20 a 28 proc. Im bliżej swojej obietnicy, tym gorzej dla budżetu i trudniej o jednomyślność republikanów. Im bliżej Obamy, tym lepiej dla budżetu, ale śmieszniej. Zapewne Trump wybierze coś pośrodku. Entuzjazm korporacji będzie więc mniejszy niż po wyborach. Tym mniejszy, że obniżka podatków podlegać będzie rekoncyliacji, czyli pozbawiona będzie cechy, którą biznes ceni – trwałości.

Po drugie, możliwe są wciąż duże redukcje podatków lub wakacje podatkowe od repatriowanych z zagranicy dochodów korporacji amerykańskich. To najmniej kontrowersyjna kwestia. Dochody z tego tytułu ograniczą wzrost deficytu. Problem w tym, że nie sposób ich wiarygodnie oszacować ex ante. Skoro tak, to ten krok będzie postrzegany przez rynek jako pozytywny, ale nie kluczowy dla decyzji inwestycyjnych.

Po trzecie, dla podtrzymania wiarygodności prezydenta możliwe są cięcia podatków osobistych dla klasy średniej. Ich wpływ na nastroje konsumentów będzie jednak limitowany nie tylko małą skalą redukcji, ale też jej przejściowym za sprawą rekoncyliacji charakterem.

Czy spełnienie ograniczonych i odsuniętych w czasie obietnic podatkowych Trumpa wzbudzi nową falę rozczarowania czy też przywróci entuzjazm? W pierwszym przypadku nastąpiłaby wzmożona wyprzedaż amerykańskich aktywów. Ale już bez gwarancji, że dla rynków wschodzących, w tym dla nas, dobrze się to skończy. Ryzyko pogorszenia perspektyw dla gospodarki USA wpłynie bowiem na spadek nastrojów globalnych. Inwestorzy zaczną szukać bezpiecznych portów. Złoty, GPW i nasze obligacje nie będą preferowanym kierunkiem ucieczki kapitału z USA. Już to przerabialiśmy. A jeśli jakimś cudem po ułomnym pakiecie podatkowym Trumpa na rynek wróci entuzjazm, to z naszych aktywów odpłynie to, co do nich na fali rozczarowania Trumpem napłynęło. To też przerabialiśmy.

Źródło: Rzeczpospolita
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
NAJNOWSZE Z RP.PL
REKLAMA
REKLAMA