Odłamki globalnej wojny walutowej uderzają w Polskę

Decyzja Szwajcarskiego Banku Narodowego (SNB) o porzuceniu progu walutowego na poziomie 1,20 franka za euro była zaskoczeniem dla wszystkich. W efekcie kurs franka umocnił się o około 18 proc. wobec euro, co przełożyło się na 25-proc. osłabienie złotego wobec franka i 1,5-proc. osłabienie naszej waluty wobec euro. Straciła także polska giełda (głównie akcje banków).

Za granicą zatrzęsły się rynki ryzykownych aktywów, bo wiele funduszy hedgingowych musiało szybko zamykać swoje ekspozycje finansowane frankiem, który nagle podrożał o 18 proc. Decyzja SNB o porzuceniu progu obrony kursu franka przed umocnieniem wobec euro wynikała z kumulacji paru czynników sugerujących, że dalsza walka z aprecjacją franka może być skazana na niepowodzenie.

Poziom nie do obrony

Interwencje SNB polegały na skupie napływających środków w euro i wymianie ich na dodrukowywane franki. W ich efekcie rezerwy walutowe Szwajcarii wzrosły do 85 proc. PKB. Innymi słowy, SNB podwoił swoje zasoby w walucie, która cały czas tanieje wobec reszty światowych walut. Dalsza kontynuacja tego mechanizmu kursowego oznaczałaby tylko powiększanie strat, których SNB mógłby nie unieść. Ujawniają się one, gdy wyceni się wartość rezerw trzymanych w euro według spadającego kursu wspólnej waluty do franka. Dlatego postanowiono porzucić półsztywny kurs rodzimego pieniądza i zamienić ten instrument na ujemne stopy procentowe w nadziei, że zatrzyma to jego aprecjację.

Moment podjęcia decyzji nie był przypadkowy z paru powodów. Ostatnio znacząco wzrosło prawdopodobieństwo ogłoszenia przez Europejski Bank Centralny (EBC) sovereign QE (skupu papierów rządowych za dodrukowane euro). Te działania zmierzają do dalszego osłabienia wspólnej waluty, co oznacza dalszą ucieczkę oszczędności z eurolandu do Szwajcarii, a więc presję na umocnienie franka. Poza tym pod koniec 2014 roku (listopad–grudzień) skala interwencji drastycznie wzrosła, co pokazuje wielkość rezerw, które skoczyły o 50 mld franków, czyli 1/3 całego ich przyrostu od momentu usztywnienia kursu w połowie 2011 roku.

Za granicą Polska jest postrzegana jako jeden z krajów najsilniej wyeksponowanych na ryzyko kredytowe związane ze wzrostem kursu franka

Możliwe, że wśród oszczędności przemieszczających się do Szwajcarii znaczący udział miał kapitał rosyjski uciekający ze swojego kraju. Znaczące przyspieszenie tych tendencji uczyniło walkę SNB niemal skazaną na niepowodzenie. Stąd decyzja o powrocie do płynnego kursu.

Pozostaje pytanie, czy frank może dalej się umacniać? Dla pewnej grupy inwestorów, przenoszących swoje oszczędności do Szwajcarii, ujemna stopa depozytowa na poziomie -0,75 proc. nie jest żadnym kosztem, szczególnie tych, którzy desperacko szukają bezpiecznej przystani dla swojego majątku. Z kolei dla przeciętnego Europejczyka konieczność płacenia 0,75 proc. za trzymanie środków w szwajcarskim banku może działać zniechęcająco.

Problem w tym, że tych, którzy chcą chronić swoje oszczędności nawet za koszt ponoszenia opłaty, jest na razie bardzo dużo. Sprzyja temu niestabilna sytuacja geopolityczna, możliwe zawirowania w strefie euro (obawy o losy Grecji czy wynik tegorocznych wyborów w Hiszpanii) czy wspomniane działania EBC, które ewidentnie zmierzają do osłabienia euro. To obecnie najbardziej skuteczna i wykonalna politycznie metoda walki z deflacją i marazmem gospodarczym w eurolandzie. Frank jest obecnie przewartościowany, ale powyższe czynniki muszą ustać, aby przerwać tę sytuację.

Nie taki wielki wzrost obciążeń

Dla polskiej gospodarki droższy frank oznacza większe koszty obsługi długu dla 580 tysięcy gospodarstw domowych posiadających kredyty we franku szwajcarskim. Koszt przeciętnej raty wzrósł o ok. 350 zł (przy założeniu kursu franka na poziomie 4,30 zł). W efekcie mniej środków zostanie przeznaczonych na konsumpcję, co pomniejszy jej wzrost o około 0,2 pkt proc., a dynamikę PKB o 0,1 pkt proc. Oznacza to niewielkie pogorszenie perspektyw wzrostu gospodarczego. Trzeba jednak pamiętać, że kredyty we frankach są skupione w grupie około 580 tysięcy rodzin, a nie rozłożone równomiernie po wszystkich gospodarstwach domowych w Polsce. W niektórych przypadkach wielkość przeciętnej raty zacznie konsumować zbyt dużą część miesięcznych dochodów.

Za granicą Polska jest postrzegana jako jeden z krajów najsilniej wyeksponowanych na ryzyko kredytowe związane ze wzrostem kursu franka. Ale to raczej pobieżna analiza. Takie proste miary jak udział kredytów frankowych w polskim PKB (ok. 10 proc.) i niemal 15  proc. w całości kredytów sektora bankowego pozycjonują nas wysoko. Węgry miały niemal 12 proc. PKB, zanim „uporały się" z problemem przez administracyjne przewalutowanie. Kolejna jest Rumunia, gdzie udział kredytów frankowych waha się w okolicach 10 proc. PKB.

Jednak moim zdaniem drastyczny wzrost kursu franka wobec złotego, chXociaż bolesny dla wielu kredytobiorców, nie oznacza jednak dużego zagrożenia dla stabilności systemu finansowego. Nie przewiduję znaczącego wzrostu nieobsługiwanych zobowiązań czy problemów banków ze znalezieniem finansowania. Udział kredytów mieszkaniowych we frankach, które klienci przestali obsługiwać, jest relatywnie mały i wynosi 3,1 proc. Dla kredytów mieszkaniowych w złotych ten udział wynosi niemal 3,7 proc., a łącznie wszystkich kredytów nieobsługiwanych jest około 8,1 proc.