Spirala deflacji nam nie grozi

Głębszy od oczekiwań spadek inflacji mierzonej indeksem cen towarów i usług konsumpcyjnych (CPI), który w kwietniu zbliżył się do zera, odrodził dyskusję o możliwości pojawienia się w Polsce deflacji. Warto w tym miejscu rozwinąć definicję deflacji, która określana jest jako długotrwały spadek ogólnego poziomu cen, często wiążący się z ograniczeniem podaży pieniądza. W tej prostej definicji powinno się podkreślić trwałość tego procesu, gdyż deflacją jest zjawisko o co najmniej średniookresowym horyzoncie, a nie krótkotrwały spadek wskaźnika CPI poniżej zera.

O deflacji można było mówić w Japonii w latach 1999–2004, w Stanach Zjednoczonych po wielkiej depresji czy w Irlandii w 2009 r. Deflację mamy też w Polsce, tyle że na poziomie producentów, gdzie od listopada 2012 roczny indeks PPI jest ujemny.

Perspektywa pojawienia się w gospodarce deflacji nie rodzi pozytywnych emocji, ponieważ jej wystąpienie wywiera niekorzystny wpływ na gospodarkę poprzez wystąpienie spirali deflacyjnej. Utrzymująca się przez dłuższy okres deflacja osłabia popyt krajowy, prowadzi do spadku produkcji i w rezultacie dynamiki PKB.

Oczekiwany spadek ogólnego poziomu cen skłania do powstrzymywania się od dokonywania wydatków konsumpcyjnych i inwestycyjnych. Gospodarstwa domowe, wierząc, że w przyszłości ceny dóbr będą niższe, odkładają konsumpcję na późniejszy okres, potęgując spadek produkcji. Przedsiębiorstwa natomiast, obawiając się, iż koszty bieżącej produkcji będą wyższe od wpływów ze sprzedaży wytworzonych później produktów gotowych, skłonne są do ograniczania nakładów inwestycyjnych. Obserwować to można było na przykładzie gospodarki japońskiej, gdzie recesji towarzyszył spadek ogólnego poziomu cen.

Monetarna teoria inflacji zakłada występowanie w długim okresie dodatniej zależności pomiędzy inflacją a nominalną ilością pieniądza. Podaż pieniądza w Polsce systematycznie rośnie, choć dynamika agregatu M3 nieco wyhamowała w ostatnich miesiącach.

Czy to zapowiedź deflacji i  ryzyka jej negatywnych skutków w postaci spirali deflacyjnej? Tendencje w zakresie agregatów monetarnych, ale także w innych obszarach polskiej gospodarki, nie wspierają tej tezy.

Malejąca dynamika podaży pieniądza M3 to efekt m.in. wolniejszego wzrostu depozytów gospodarstw domowych. Rekordowo niskie stopy procentowe spowodowały spadek atrakcyjności lokat bankowych, dlatego lokowanie oszczędności w bankach jest mało atrakcyjne.

W rezultacie nastąpiła realokacja oszczędności w kierunku bardziej atrakcyjnych form inwestowania, takich jak jednostki funduszy inwestycyjnych. W minionym roku do funduszy inwestycyjnych napłynęło blisko 21,5 mld zł. W pierwszych czterech miesiącach tego roku napłynęło kolejne 3,6 mld zł. Aktywa finansowe gospodarstw domowych w końcu września 2013 r. (ostatnie dostępne dane) wynosiły 1512,3 mld zł i były wyższe o 9,9 proc. niż przed rokiem.

Zasób pieniądza w gospodarce systematycznie rośnie. Dodatkowo w zakresie agregatów monetarnych widoczna jest wysoka dynamika najbardziej płynnych aktywów finansowych – gotówki w obiegu i depozytów bieżących w bankach. W ostatnich miesiącach obie te kategorie rosną w dwucyfrowym tempie. Udział obu pozycji w całym zasobie pieniądza wzrósł do 57 proc. na koniec marca tego roku z 52,6 proc. na koniec 2012 r.

Malejąca inflacja i niskie oprocentowanie środków na rachunkach bankowych oznaczające niski alternatywny koszt utrzymania pieniądza poza systemem bankowym powodują, iż wobec dylematu dochód–płynność wybierana jest płynność, co pozwala zredukować jednocześnie koszty transakcyjne. Znajduje to odzwierciedlenie w danych o agregatach Divisia, które uwzględniają różnice w stopniu płynności poszczególnych składowych zasobu podaży pieniądza, a także różnicują aktywa pieniężne poprzez uwzględnienie relatywnych kosztów ich utrzymania. Od sierpnia ub. roku roczna dynamika indeksu Divisia dla agregatu M3 jest dwucyfrowa i w ostatnich miesiącach jest dwukrotnie wyższa niż dynamika agregatu M3.

Według szkoły monetarnej uznającej, że zawsze i wszędzie inflacja jest zjawiskiem pieniężnym, tendencje w zakresie agregatów monetarnych nie wpisują się w oczekiwania deflacyjne w Polsce. Szczególnie że gospodarka zaczyna przyspieszać i ujemna luka popytowa stopniowo się domyka, a w przyszłym roku polska gospodarka ma szanse się rozwijać w tempie wyższym od potencjalnego. Taki też scenariusz zakłada aktualna projekcja banku centralnego. Rośnie też stopniowo popyt na kredyt, w tym kredyt inwestycyjny ze strony przedsiębiorstw, co potwierdzają dane o agregatach monetarnych.