Globalne rezerwy walutowe rosną szybciej, niż gospodarka

Według najnowszych danych Międzynarodowego Funduszu Walutowego, na koniec III kwartału ub.r. wartość rezerw walutowych banków centralnych sięgała rekordowych 10,8 bln dol. W ciągu zaledwie pięciu lat instytucje te powiększyły swoje rezerwy o połowę.

To oznacza, że co kwartał globalna wartość rezerw dewizowych – czyli znajdujących się w rękach banków centralnych walut obcych, zagranicznych papierów wartościowych i złota – przyrastała średnio o 2,6 proc. Zdecydowanie szybciej niż wielkość światowej gospodarki (rosła ona w tempie około 0,75 proc. na kwartał) czy poziom cen (1 proc. na kwartał). Tuż przed wybuchem globalnego kryzysu gospodarczego tempo akumulacji rezerw było jednak jeszcze większe: w latach 2003–2007 ich wartość zwiększała się co kwartał średnio o 5,3 proc.

Rezerwy jak polisa

W poprzednich sześciu latach rezerwy rosły o około 2,1 proc. na kwartał, a więc nawet wolniej niż ostatnio. Ale na lata 1997–2002 przypadł kryzys azjatycki, a niedługo później kolejny, związany z bańką na rynku spółek internetowych w USA. Dane MFW wyraźnie więc pokazują, że przyspieszenie akumulacji rezerw następowało  w okresach prosperity, natomiast spowolnienie w czasach dekoniunktury. Zmiany wielkości rezerw walutowych posiadanych przez banki centralne można zatem porównać do zachowania gospodarstw domowych, które w tłustych latach gromadzą oszczędności, a w chudych je uszczuplają.

Nie powinno to dziwić. Rezerwy walutowe stanowią bowiem swego rodzaju bufor bezpieczeństwa dla gospodarek przed nagłymi zwrotami strumienia zagranicznego kapitału (choć to nie jest jedyny powód ich akumulacji – innym jest np. polityka kursowa kraju). Jeśli napływ kapitału do danego kraju przyspiesza, efektem jest aprecjacja (umocnienie kursu) jego waluty. Aby ją ograniczyć, bank centralny może skupować dewizy za lokalny pieniądz, zwiększając w ten sposób rezerwy. W takiej sytuacji przyrost rezerw jest proporcjonalny do skali napływu kapitału do kraju.

Z kolei gwałtowny odpływ kapitału zagranicznego z danego kraju oznacza, że inwestorzy pozbywają się jego waluty, co prowadzi do jej osłabienia. Nadmierne lub zbyt gwałtowne osłabienie kursu waluty krajowej względem walut obcych może mieć negatywne konsekwencje dla stabilności gospodarki. Jeśli bank centralny chce temu zapobiec, może skupować rodzimą walutę w zamian za posiadane rezerwy dewizowe. Gdy rezerwy nie są dostatecznie duże, mogą szybko się wyczerpać, a kursowi waluty krajowej może grozić załamanie.

Era interwencji

Jednym ze skutków takiego kryzysu walutowego jest inflacja (osłabienie kursu waluty krajowej sprawia, że rosną ceny dóbr importowanych). I odwrotnie, silna aprecjacja waluty grozi deflacją, czyli spadkiem poziomu cen konsumpcyjnych. Dlatego stabilizacja kursu walutowego mieści się w mandatach banków centralnych jako jeden ze środków umożliwiających osiągnięcie głównego celu, jakim jest pilnowanie stabilności cen.

W ostatnich latach skala interwencji banków centralnych na rynkach walutowych wzrosła. Brazylijski minister finansów Guido Mantega w 2010 r. ukuł nawet dla tego zjawiska nazwę: wojna walutowa. O jej wywołanie oskarżył banki centralne krajów rozwiniętych prowadzące niekonwencjonalną politykę pieniężną, polegającą na skupie aktywów za wykreowane pieniądze. Zdaniem Mantegi te programy – znane jako ilościowe łagodzenie polityki pieniężnej (QE) – służą osłabieniu walut państw, które je prowadzą, i wsparciu ich eksportu. Skutkiem ubocznym jest aprecjacja walut innych państw. A w dobie powolnego wzrostu gospodarczego prawie żaden kraj nie życzy sobie silnej waluty.

Brazylia oraz szereg innych państw wschodzących próbowały temu zapobiec na drodze interwencji na rynku walutowym, których skutkiem była akumulacja rezerw. W przypadku Brazylii ich wartość wzrosła od początku 2008 r. niemal czterokrotnie, do blisko 380 mld dol. na koniec ub.r.

Azja ceni spokój

Tak spektakularny przyrost rezerw odnotowało jednak niewiele państw. Najbardziej skrajnym przykładem jest Szwajcaria, uważana przez inwestorów za bezpieczną przystań na okres zawirowań w światowej gospodarce. Od początku kryzysu helwecka waluta gwałtownie się więc umacniała, czemu Szwajcarski Bank Narodowy (SNB) usiłował przeciwdziałać. Obrona pożądanego kursu sprawiła, że wartość aktywów rezerwowych skoczyła z 48,6 mld franków na początku 2008 r. do 428 mld franków na koniec ub.r.

Jak to możliwe, że pomimo nasilenia się w ostatnich latach interwencji walutowych przed kryzysem tempo przyrostu światowych rezerw dewizowych było wyższe? Jednym z powodów jest to, że część państw zaliczanych do grupy tzw. rynków wschodzących, które próbowały zapobiec ostatnio aprecjacji swoich walut, w najgorętszym okresie kryzysu finansowego, gdy inwestorzy wycofywali kapitał z rynków uważanych za ryzykowne, musiała bronić swoich walut przed deprecjacją poprzez sprzedaż rezerw w zamian za walutę krajową. W efekcie w takich krajach jak Malezja czy Korea Płd. przyrost rezerw od wybuchu kryzysu do dziś nie był wcale duży.

Tymczasem w pierwszych kilku latach minionej dekady to właśnie kraje Azji Południowo-Wschodniej przodowały w akumulacji aktywów rezerwowych. Raghuram Rajan, były główny ekonomista MFW, tłumaczył to ich doświadczeniami z czasów kryzysu azjatyckiego. Musiały one wówczas skorzystać z pomocy tej waszyngtońskiej instytucji, co wiązało się z uciążliwą – a niekiedy też upokarzającą dla dumnych Azjatów – terapią gospodarczą. Aby nie narażać się w przyszłości na powtórkę, kraje Azji zaczęły budować ogromne bufory rezerw walutowych.