fbTrack
REKLAMA
REKLAMA

Opinie

Mity dobrej deflacji

Bloomberg
Firmy coraz gorzej znoszą deflacyjną równowagę i coraz większy ich odsetek sygnalizuje negatywny jej wpływ na wyniki finansowe – piszą ekonomiści.

Wdebacie publicznej dominuje pogląd o dobrej naturze polskiej deflacji (rozumiemy ją po prostu jako spadek indeksu cen towarów i usług konsumpcyjnych CPI w ujęciu rok do roku) i jej nieistotności dla polityki pieniężnej. W naszej opinii jest to pogląd chybiony i oparty na argumentach z ekonomicznej mitologii. Pierwszy – o stricte importowanym charakterze polskiej deflacji. Drugi – o jej nieszkodliwości. Trzeci – o neutralności dla wiarygodności banku centralnego. Jest to pogląd utrudniający myślenie o stopach procentowych w kategoriach trendów globalnych. W warunkach strukturalnie niskiego wzrostu nominalnego i niskiej inflacji należy rozważać je jako środek ułatwiający oddłużenie państwa.

Mit pierwszy: czy deflacja szkodzi

Teoretycznie można wskazać dwa kanały wpływu spadków cen na zachowanie konsumenta. Po pierwsze, spadki cen wywołują powiększenie dochodu rozporządzalnego, a więc zachęcają do wyższych wydatków teraz (efekt dochodowy). Spadki cen mają też wpływ na rozkład wydatków w czasie (efekt substytucyjny). Jeśli spadki cen mają większą skalę niż stopień niecierpliwości konsumentów, a przy tym stopy nominalne premiujące konsumpcję jutro są dodatnie, może się okazać, że konsumenci będą woleli skonsumować jutro niż dziś. Problem odkładania wydatków jest więc zjawiskiem możliwym, choć badania empiryczne prawie go nie potwierdzają. Nie przeszkadza to polskim ekonomistom zjawisko braku odkładania wydatków w czasie poczytywać jako dowód na wyjątkowość polskiej deflacji i jej dobroczynny wpływ.

Na razie nie widzimy odkładania wydatków w czasie, a nawet widzimy dość dobre powiązanie polskiej konsumpcji z bieżącym dochodem i planami wydatkowania formułowanymi w oparciu o oczekiwany dochód. Oznacza to, że gospodarstwa domowe są niecierpliwe i działa tu głównie efekt dochodowy. Gdy jednak spadki cen ugruntują oczekiwania, może się okazać, że obecny poziom stóp nominalnych będzie faktycznie zbyt wysoki i konsumenci będą woleli konsumować jutro. Być może na razie w Polsce nie ma tego problemu, choć tempo wzrostu konsumpcji jest nadal niskie. Globalnie słaba reakcja konsumentów na solidne spadki cen ropy naftowej może świadczyć o tym, że konsumenci wolą w coraz większym stopniu budować oszczędności.

Skupianie się na konsumencie zaniedbuje problemy od strony firm i ich wyników finansowych. Tymczasem firmy coraz gorzej znoszą deflacyjną równowagę i coraz większy odsetek przedsiębiorców sygnalizuje negatywny jej wpływ na wyniki finansowe (badania NBP). Co więcej, coraz mniejszy odsetek firm objęty jest redukcją kosztów, a przestrzeń do dalszej redukcji dostępna jest w zasadzie tylko dla firm dużych. Deflacja przydarzyła się polskim przedsiębiorstwom w najmniej sprzyjającym momencie. Ich zyskowność mierzona danymi GUS czy raportami spółek giełdowych od wielu lat spada.

Przedsiębiorstwa teoretycznie mogłyby sobie skompensować słabsze wyniki podniesieniem cen, ale konkurencja sprawia, że nie mogą. Sytuacja może więc ewoluować w kilku kierunkach. Po pierwsze, niższe wyniki finansowe mogą odbić się negatywnie na inwestycjach. Po drugie, niższe wyniki finansowe mogą spowodować spadki zatrudnienia i ograniczenie dynamiki płac. Efekt majątkowy płynący z ograniczonych zysków firm byłby zapewne pomijalny w polskich warunkach, ale pierwszych dwóch dróg ewolucji bieżącego stanu gospodarki raczej nie można zaniedbać.

Pytanie o znaczenie polskiej deflacji i reakcję banku centralnego (lub jej brak) dotyka również samego sensu celu inflacyjnego. Powodów dla celowania w 2 lub 2,5 proc. jest kilka, ale ten najistotniejszy w tym kontekście dotyczy roli inflacji w procesach dostosowawczych w realnej gospodarce.

Pożyczając jedną z typowych metafor: niska i stabilna inflacja jest smarem usprawniającym ruch gospodarczych trybików. Wynika to z heterogeniczności ukrywającej się za jednym indeksem cen i ze zjawiska sztywności cenowych. Z badań NBP wynika, że przeciętny „czas trwania" ceny potrafi wahać się od miesiąca (owoce, samochody, paliwa, ubezpieczenia) do kilku lat (usługi medyczne, szkolnictwo wyższe).

Dla wielu kategorii dóbr i usług rozkład obserwowanych zmian cen jest silnie asymetryczny, co oznacza że podwyżki cen występują dużo częściej niż cięcia. Najbardziej jaskrawe przykłady to gry hazardowe, szkolnictwo wyższe, usługi weterynaryjne, bilety kolejowe i usługi szewskie. Tam obniżki cen nie były notowane niemal wcale.

W sytuacji trwałego i systematycznego spadku ogólnego poziomu cen lub poziomu większości cen zaburzeniu ulegają relacje pomiędzy cenami różnych produktów i usług. Takie zaburzenie cen względnych, które normalnie podlegają działaniom mechanizmów rynkowych, może przekładać się na zaburzenia zmiennych realnych. Pomyślmy chociaż o przesunięciach w strukturze produkcji, które nastąpią, jeśli zmiany cen względnych zostaną uznane przez podmioty gospodarcze za trwałe.

Mit drugi: deflacja jest z importu

Twierdzenie, że polska deflacja ma źródła zewnętrzne (lub że wynika z niskich cen żywności i nośników energii) jest powtarzane jak mantra przez przedstawicieli banku centralnego i komentatorów. W rzeczywistości kategorie te odpowiadają tylko za część deflacji. Równie ważne okazało się zachowanie kategorii bazowych. Przypominamy, że inflacja po wyłączeniu cen żywności i nośników energii to obecnie -0,2 proc., o włos od niechlubnego rekordu z 2006 r.

Krojenie inflacji bazowej w niewielkim stopniu uprawdopodobnia tezę o zewnętrznym charakterze procesów deflacyjnych w polskiej gospodarce. Ceny dóbr (towarów) konsumenckich spadają w ujęciu rocznym o 1,6 proc., odejmując od rocznego wskaźnika CPI 0,5 pkt proc. Ceny usług konsumenckich w ostatnim miesiącu rosły o 2,1 proc. Średnie dla okresu 2002–2012 to odpowiednio 0,2 i 2,9 proc. Bezpośredni wpływ cen dóbr importowanych można obserwować jedynie w pierwszej z tych podkategorii i dotyczy ona zapewne tylko części produktów.

Analiza poszczególnych składników inflacji bazowej również nie pozostawia złudzeń co do głębokiego zakorzenienia tendencji deflacyjnych w koszyku konsumenckim. Zgodnie z najnowszymi danymi, łącznie ok. 45 proc. dóbr i usług nabywanych przez polskich konsumentów charakteryzował spadek cen w ujęciu rocznym. W przypadku bazowej części koszyka odsetek ten również sięga 40 proc. Epizodu tak głębokiej i dotykającej tak dużej części dóbr i usług deflacji w polskiej historii nie było nigdy. Być może największym świadectwem wyjątkowości tego doświadczenia jest to, że od dwóch lat Polska cieszy się inflacją niższą od większości państw rozwiniętych.

Mit trzeci: deflacja nie zagraża wiarygodności banku centralnego

Argument podnoszony także np. przez EBC to ryzyko utraty wiarygodności przez bank centralny nierealizujący swojego celu inflacyjnego. Taka utrata wiarygodności miałaby się przejawiać w spadku oczekiwań inflacyjnych poniżej wartości długookresowych, czyli niewierze podmiotów gospodarczych i uczestników rynku w skuteczność banku centralnego.

Tak też faktycznie się dzieje. Po pierwsze, odsetek konsumentów spodziewających się spadku cen jest rekordowo wysoki. Po drugie, oczekiwania analityków sektora prywatnego formułowane dla horyzontu dwuletniego (horyzont oddziaływania polityki pieniężnej) systematycznie spadają i wskazują na ugruntowanie inflacji wyraźnie niższej niż cel inflacyjny NBP.

Po trzecie, sam Narodowy Bank Polski wydaje się nie wierzyć we własną moc i w kolejnych Raportach o inflacji przedstawia ścieżki CPI, które nie dotykają celu inflacyjnego, przy rozkładzie ryzyk na ogół przesuniętym w kierunku niższej inflacji. Innymi słowy, negatywny sygnał dla rynków i podmiotów gospodarczych wysyła sam Narodowy Bank Polski, prognozując własną porażkę w realizacji celu inflacyjnego.

Ernest Pytlarczyk jest głównym ekonomistą mBanku, a Piotr Bartkiewicz analitykiem mBanku

Źródło: Rzeczpospolita
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
NAJNOWSZE Z RP.PL
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA
REKLAMA: automatycznie wyświetlimy artykuł za 15 sekund.
REKLAMA
REKLAMA