Morawski: Zrozumieć banki centralne

Przeczytałem ostatnio w „Rzeczpospolitej“ takie oto zdanie: – Pamiętajmy, że produkcja dolara przez FED ciągle trwa. Tam, gdzie jest dużo pieniądza, inflacja prędzej czy później musi się pojawić.

Działania Rezerwy Federalnej USA – czyli tamtejszego banku centralnego – oraz Europejskiego Banku Centralnego (też drukuje sporo pieniądza) rzeczywiście budzą na świecie dość duże obawy. Wielu ekonomistów, dziennikarzy, czy polityków mówi, że może się to skończyć inflacją i kolejnym kryzysem. Z drugiej strony, trudno nie zadać sobie pytania: dlaczego w takim razie dwa najważniejsze banki centralne świata, załadowane po uszy najwybitniejszymi analitykami, posiadające duży stopień niezależności politycznej, zdecydowały się na druk pieniądza? (czynią to w różny sposób, ale o tym kiedy indziej).

Żeby choć spróbować zrozumieć Fed i EBC i odpowiedzieć na obawy o inflację, musimy ustalić dwa fakty. Po pierwsze, czy druk pieniądza sprawia, że rośnie podaż pieniądza w gospodarce? Po drugie, czy wzrost podaży pieniądza prowadzi do inflacji?

Odpowiedź na pierwsze pytanie jest dość prosta: niekoniecznie. Pamiętajmy najpierw, czym jest pieniądz, jaki tworzy bank centralny (tzw. baza monetarna) – to albo gotówka, albo rezerwy banków komercyjnych w banku centralnym. A podaż pieniądza ogółem w gospodarce, to – oprócz bazy monetarnej – również depozyty ludzi i firm w bankach oraz inne aktywa, które mogą pełnić funkcję płatniczą. A zatem za podaż pieniądza odpowiada bank centralny i banki komercyjne.

Kiedy spojrzymy na Stany Zjednoczone, to zauważymy, że tworzenie pieniądza banku centralnego zwykle prowadziło do wzrostu podaży pieniądza, oprócz krótkich okresów kryzysowych. Na przykład w latach 1990-1994 baza monetarna rosła w tempie ponad 10 proc., a podaż pieniądza rosła w tempie ... zerowym. Jeszcze wyraźniej można to było zobaczyć w Szwecji. Kraj ten na początku lat 90. przeszedł ostry kryzys bankowy. Tamtejszy bank centralny zrobił to, co EBC obecnie – zwiększył bazę monetarną o ok. 100 proc., czyli nadrukował biliony koron. Podaż pieniądza nieco wzrosła, ale był to wzrost znikomy. W Japonii w pierwszej połowie lat 2000. baza monetarna została zwiększona o ok. 90 proc., a dynamika podaży pieniądza podskoczyła z 2 proc. do … 3,5 proc.

Wytłumaczenie tych faktów jest łatwe: w okresie kryzysu bankowego banki nie wykorzystują zwiększonej bazy monetarnej do tworzenia pieniądza, czyli nie oferują nowych depozytów, bo nie będą udzielały kredytów. Rezerwy jakie otrzymują w banku centralnym stają się dla nich buforem bezpieczeństwa, na wypadek nagłej ucieczki depozytariuszy lub inwestorów. Fed i EBC gwałtownie zwiększają bazę monetarną, ponieważ na rynku zapanował strach. Banki centralne  „zdejmują“ z rynku aktywa, których ceny gwałtownie spadały w wyniku paniki, i zastępują je pieniądzem elektronicznym, a  po kryzysie odwrócą tę operację – zwrócą rynkowi aktywa i zabiorą mu pieniądz. Nowy pieniądz pełni taką rolę, jak piłkarz rezerwowy, który wchodzi na boisko, żeby na 15 minut zastąpić zawodnika, którego złapały skurcze. Nie może on natomiast absolutnie pełnić roli politycznej, czyli być kierowanym na określone cele wyznaczone przez rząd! To by było równoznaczne z wpuszczeniem na boisko dwunastego zawodnika i natychmiastowym walkowerem dla drużyny.

Na razie dynamika podaży pieniądza w USA i strefie euro nie wykazuje objawów aberracji, jest zbliżona do długookresowej średniej. Nic strasznego się więc nie dzieje, wszystko przebiega zgodnie z planem.

Odpowiedź na drugie pytanie, czy zwiększona podaż pieniądza może wywołać inflację, jest znacznie trudniejsza. Oczywisty jest bardzo ogólny fakt, że trwały wzrost podaży pieniądza musi doprowadzić do trwałego wzrostu cen, co dzieje się z pewnym opóźnieniem – najpierw rośnie podaż pieniądza, później ceny. Ogólnie fakty są jednak mało interesujące.

Nas ciekawi, co się stanie, jeżeli podaż pieniądza w USA czy strefie euro wymknie się nagle spod kontroli i zacznie szybko rosnąć (stanie się tak tylko w warunkach przyspieszenia wzrostu PKB). Czy skończy się to wybuchem inflacji? Czy też banki centralne dadzą radę złapać tę rzucającą się rybę w sieć, czyli ograniczyć podaż pieniądza i zapobiec wybuchowi inflacji, bez załamania wzrostu PKB?

Mi bliższa jest ta druga interpretacja. Badania pokazują, że fluktuacje podaży pieniądza i inflacji są ze sobą skorelowane w cyklach kilkudziesięcioletnich, a zatem krótkotrwałe wymknięcie się podaży pieniądza spod kontroli nie powinno doprowadzić do permanentnej inflacji. Pewien wzrost inflacji jest niewątpliwie nieunikniony, ale może być on przejściowy i dzięki temu nie powinien być trudny do opanowania. Ważne, żeby banki centralne nie dopuściły do wymknięcia się spod kontroli oczekiwań inflacyjnych.

Nie oznacza to, że należy lekceważyć ryzyko inflacji i swobodnie drukować pieniądze. Takie stwierdzenie byłoby totalnym absurdem. Wiadomo jednak, że w pewnych ściśle określonych okolicznościach druk pieniądza może być optymalnym rozwiązaniem. Do okoliczności tych należy kryzys bankowy, ryzyko depresji, panika na rynkach, gwałtowny wzrost rynkowych stóp procentowych, a jednocześnie istnienie odpowiedzialnego rządu zdeterminowanego do obniżania w przyszłości deficytu. Czy takie okoliczności zaistniały w Europie i USA? Odpowiedź zawsze związana jest z ryzykiem.