Czy stopy procentowe w Polsce są obecnie na odpowiednim poziomie?
Według mnie, nie. Jeśli przyjmiemy za oszacowaniami empirycznymi, że neutralne, realne stopy procentowe w Polsce – takie, które ani nie stymulują ani nie spowalniają gospodarki – to 1-1,5 pkt proc., to przy oczekiwaniach inflacyjnych, które przekroczyły 4 proc., i przy inflacji ponad 3 proc., główna stopa procentowa 3,75 proc. to w istocie poluźnienie polityki pieniężnej.
Ktoś mógłby powiedzieć: mamy do czynienia z szokiem podażowym. Rosnące ceny paliw podnoszą koszty dla firm i zmniejszają możliwości nabywcze konsumentów, a to jest recesjogenne i w tym warunkach nie trzeba zacieśniać polityki pieniężnej. Tylko że wiemy wyraźnie, iż dla wielu konsumentów ten szok to nie jest kwestia uderzenia w ograniczenia budżetowe – oni mogą sobie pozwolić na zapłacenie wyższych kosztów nośników energii i podtrzymywać wysoką konsumpcję.
W jednych ten szok uderza mocniej, w innych słabiej.
Tak, ale dla gospodarki liczy się łączny efekt. Łącznie wśród rodzin w Polsce jest wystarczająco dużo tych, dla których wyższe ceny paliw są być może irytujące, ale nie ograniczają zauważalnie możliwości konsumpcji.
Ponadto, nasza gospodarka jest zbudowana na relatywnie silnej stymulacji od strony fiskalnej oraz inwestycyjnej. Instrumenty, które pojawiły się po agresji USA i Izraela na Iran [pakiet Ceny Paliwa Niżej – red.], są dalszym poluzowaniem polityki fiskalnej.
To nie są warunki, w których można by powiedzieć, że polityka pieniężna może być bierna. Ponieważ nie ustabilizowaliśmy procesów cenowych przed wzrostem cen paliw, to obecnie sytuacja jest podobna do tej z 2021 r. Wtedy również ceny w gospodarce rozpędzały się na długo przed agresją Rosji na Ukrainę. Widzimy to już teraz po zachowaniu cen usług, które przecież stanowią jedną czwartą całego naszego koszyka konsumpcji.
Inflacja cen usług wzrosła w marcu do 5,2 proc. r/r z 4,8 proc. w lutym, najniższego poziomu od sześciu lat.
Nie wiem, czy ostatnie sześć lat to jakiś punkt odniesienia, bo ceny usług rozpędzały się od 2019 r. W ostatnich dwóch latach inflacja cen usług obniżała się powolutku, ceny te były bardzo lepkie. Ich wkład do łącznego wskaźnika inflacji CPI był w 2024 r. i 2025 r. właściwie taki sam.
Dlatego podkreślam, że dziś problemem nie są ceny paliw per se, ale to, że widać już w innych cenach jakąś formę przenoszenia presji kosztowej na konsumenta, przy jednocześnie cały czas wysokiej konsumpcji. Nie jesteśmy więc w sytuacji, gdy można by komfortowo powiedzieć, że zerowe czy nawet ujemne stopy realne są w porządku, a takie już mamy.
Czytaj więcej
Inflacja w Polsce w kwietniu wzrosła do 3,2 proc. rok do roku – podał Główny Urząd Statystyczny (GUS), potwierdzając tym samym szybki szacunek sprz...
Zwróciła pani uwagę na efekty wojny w Zatoce Perskiej, natomiast już przed nią głosowała pani za podwyżkami stóp procentowych. Przykładowo, w lutym o 75 punktów bazowych, przy inflacji poniżej celu NBP 2,5 proc. i prognozach NBP zakładających inflację CPI i bazową blisko tego poziomu do końca horyzontu projekcji. To było odzwierciedlenie m.in. tych lepkich cen usług?
To było złożenie kilku rzeczy. Pierwszą z nich była rzeczywiście wysoka inflacja usług i wysoki wkład cen usług do inflacji CPI: 1,7 pkt proc. w 2024 r., 1,6 w 2025 r. i 1,5 w 2026 r., według prognoz sprzed agresji na Iran. Skoro same usługi „wkładają” 1,5 pkt proc. do wskaźnika inflacji, to przecież niewiele trzeba więcej z czegoś w gospodarce, żeby być z inflacją ogółem dużo powyżej celu 2,5 proc.
Drugi z powodów był taki, że mamy silny wzrost gospodarczy, stymulację fiskalną i oczekiwanie przyspieszających inwestycji. To nie jest gospodarka w fazie równowagi.
Po trzecie, w mojej ocenie nie ma spadku dynamiki płac. Jest zasadniczy problem z danymi o płacach w Polsce: właściwe miary na ten temat praktycznie nie istnieją, a te, które są, trzeba analizować w kompetentny sposób, żeby zobaczyć faktyczne tendencje. I przez całe drugie półrocze 2025 r. dynamika płac przyspieszała.
Komunikaty GUS o przeciętnym wynagrodzeniu mówiły co innego.
Komunikat podaje dane. Żeby je zanalizować, trzeba je najpierw zrozumieć. GUS raz w roku zmienia próbę firm z sektora przedsiębiorstw. Tym samym w komunikatach GUS mieszają się dwie zmiany: zmiana próby oraz o ile faktycznie wzrosły wynagrodzenia rok do roku. Jedynym sposobem, by te dwa efekty oddzielić, jest analizowanie na bieżąco dynamiki płac miesiąc do miesiąca, właściwie odsezonowanej i urealnionej. I w drugiej połowie 2025 r. dynamika płac bardzo przyspieszyła. To wiązało się też z tym, że mocniej rosło zatrudnienie w tych sekcjach, w których płace rosły szybciej. Płace rosły tam, gdzie trudniej było pozyskać nowych pracowników, co jest dowodem, że wciąż mamy bardzo ciasny rynek pracy.
Dane do końca 2025 r. wskazywały na presję płacową. A to oznacza, że potencjał zakupowy i zdolność do absorbowania wyższych cen były w naszych gospodarstwach domowych po prostu bardzo wysokie
Od zeszłego roku mówiłam, że pierwszym momentem, kiedy będzie można przemyśleć, czy postrzegany przeze mnie jako optymalny poziom stopy referencyjnej NBP 4,75 proc. jest właściwy, to będzie mniej więcej w maju bo będzie już wystarczająco dużo obserwacji miesięcznych, żeby z nich wnioskować o dynamice wynagrodzeń w tym roku.
Czytaj więcej
Przeciętne miesięczne wynagrodzenie brutto w gospodarce narodowej w pierwszym kwartale 2026 r. urosło o 6,7 proc. r/r i wyniosło 9562,88 zł – podał...
A zatem, co wiemy teraz?
Teraz wiemy, że – jak na razie – rzeczywistość zaskoczyła pracowników. W kategoriach nominalnych dynamika nadal jest mocna, ale po uwzględnieniu inflacji płace się obniżają miesiąc do miesiąca. Natomiast cały czas występuje duży popyt na pracę w tych sekcjach, w których wcześniej wynagrodzenia rosły najmocniej.
Dlatego nie bardzo wierzę w trwałe obniżenie dynamiki płac. Wydaje mi się raczej, że mamy do czynienia z jakąś formą zaskoczenia inflacją, a uruchomienie instrumentów ograniczających wzrost cen paliw wybiło tymczasowo pracownikom z rąk argument za podwyżkami. Jest nadal pytaniem otwartym, czy one się po prostu odłożą w czasie, bo przesłanek za wygasaniem wzrostu płac nie ma, szczególnie przy nadal wysokim ich wzroście poza sektorem przedsiębiorstw. By podwyżki nie wróciły, musielibyśmy widzieć jakieś zasadnicze dostosowania po stronie popytu na pracę, a tego cały czas nie ma.
Nie jest też tak, że w gospodarce, która nie jest w stanie wyjść z szoku inflacyjnego siódmy rok i jednocześnie jest poddawana bardzo dużym szokom zewnętrznym od 2020 r., wszyscy tworzą miejsca pracy i inwestują. Ta gospodarka jest człowiekiem po przejściach
Powiedziała pani wcześniej o oczekiwaniach inflacyjnych przekraczających obecnie 4 proc. Na jakiej bazie są wyliczane?
GUS realizuje badanie, z którego dane jednostkowe trafiają do NBP. W nich zebrane są indywidualne deklaracje co do postrzeganej inflacji oraz oczekiwania co do następnych 12 miesięcy: czy ceny zostaną takie same, wzrosną, spadną itd. Na tej podstawie dokonuje się tzw. probabilistycznej kwantyfikacji oczekiwań cenowych. I ta miara wzrosła.
Kiedy schodziliśmy z bardzo wysokiej inflacji do poziomów z grubsza w celu NBP w drugiej połowie 2025 r., ta miara się obniżała, ale w sposób inny niż przed 2022 r. Wówczas dominowała grupa osób mówiących, że ceny w ciągu następnych 12 miesięcy się nie zmienią, obecnie dominują ci, którzy oczekują, że będą rosły w podobnym tempie. Moglibyśmy mieć nadzieję, że oczekiwania inflacyjne są zakotwiczone, gdyby ludzie generalnie uważali, że ceny za rok będą takie same jakie są teraz
Oczywiście, pytanie, czym są zakotwiczone oczekiwania inflacyjne, zawsze daje jakąś przestrzeń do interpretacji, ale chyba nie muszę nikogo przekonywać, że odpowiedź „ceny się nie zmienią” oznacza większe zakotwiczenie niż „ceny będą rosły w podobnym tempie”. To także jeden z powodów, dla których na początku roku byłam cały czas przekonana, że nie jesteśmy gotowi na fazę neutralną polityki pieniężnej.
Kolejną niepokojącą dla mnie przesłanką było to, że – zgodnie z Szybkim Monitoringiem NBP – przez całą drugą połowę 2025 r. rosły miary podnoszenia cen w firmach oraz ich oczekiwania inflacyjne.
Czytaj więcej
- Prawdopodobieństwo podwyżek stóp wzrosło od posiedzenia RPP w kwietniu - powiedział prezes NBP Adam Glapiński.
Mówiła pani o braku zasadniczego dostosowania po stronie popytu na pracę, niemniej sporo statystyk pokazuje gorsze warunki na rynku pracy. Ubywa jej ofert na portalach czy w urzędach pracy, a obawy przed wzrostem bezrobocia są najwyższe od kilku lat, nawet jeśli uwypuklane przez dane o wzroście stopy bezrobocia rejestrowanego wynikające właściwie wyłącznie z reformy urzędów pracy z czerwca br. (pozwoliła m.in. na rejestrację w urzędzie w miejscu zamieszkania, a nie tylko zameldowania).
Ta reforma nie „wykreowała” nowych osób bezrobotnych, po prostu nieco otworzyła oczy naszej statystyki publicznej na skalę istniejącego już wcześniej bezrobocia. Ta sama ustawa zasadniczo zmieniła też sposób zgłaszania ofert w urzędach pracy. Przykładowo, teraz należy to zrobić przez e-Doręczenia, co jak na razie nie robi furory wśród pracodawców.
Niemniej, na polskim rynku pracy widać chyba wiele dostosowań.
Trwa automatyzacja, zmienia się struktura eksportu polskich usług i towarów. Przez nasz rynek pracy przetacza się wiele głębokich zmian. Z całą pewnością nie jest też tak, że w gospodarce, która nie jest w stanie wyjść z szoku inflacyjnego siódmy rok i jednocześnie jest poddawana bardzo dużym szokom zewnętrznym od 2020 r., wszyscy tworzą miejsca pracy i inwestują. Ta gospodarka jest człowiekiem po przejściach.
Ale choć z pewnością nie jesteśmy w warunkach rozbuchanego popytu na pracę, to jednocześnie mamy drastycznie kurczącą się jej podaż. W ciągu dwóch lat liczba osób pracujących w polskiej gospodarce spadła o 200 tys. To spadek czysto demograficzny. Mamy duże zmiany strukturalne w zatrudnieniu. Przykładowo, jeśli popatrzymy na sektor handlu i napraw – jedną z największych polskich sekcji zatrudnieniowych – to widać bardzo dużą realokację od małych pracodawców do dużych. Te procesy trwają.
Wzrost stopy bezrobocia rejestrowanego - jakkolwiek wynika ze zmian prawnych - jest silnie eksploatowany przez polityków opozycji.
Nie chcę komentować polityki, niemniej zwracam uwagę, że bardzo istotnym kanałem postrzegania sytuacji na rynku pracy jest to, co ludzie czytają w mediach. Jeśli przeczytają 30 artykułów i postów o tym, że bezrobocie wzrosło – niezależnie, czy te teksty cytują dane MRPiPS albo GUS czy wypowiedź polityka i nawet jeśli w środku będzie bardzo rzetelne wyjaśnienie tych zmian – to ta percepcja będzie budowana.
To samo dzieje się zresztą z płacami. Generalnie widzimy w danych, że w Polsce regularne podwyżki wynagrodzeń dają głównie firmy z kapitałem zagranicznym, jako element globalnego zarządzania kadrami. Natomiast firmy założone w Polsce i oparte na polskim know-how częściej dostosowują politykę płacową do tego, co im się wydaje, że w danym momencie jest „hitem sezonu”.
To to znaczy?
Jeżeli jest nim narracja, że trzeba podnosić płace, to skokowo się je podnosi. Jeżeli jednak „hitem” jest przekaz, że na rynku pracy jest trudno, to firmy bardziej twardo negocjują z pracownikami. Jak się popatrzy na to z perspektywy analitycznej, to na rynku pracy mamy pewnego rodzaju taniec postu z karnawałem. Decyzje o tworzeniu nowych miejsc pracy i dotyczące wynagrodzeń czasem nie są bezpośrednio powiązane z racjonalnością danego biznesu, a zamiast tego kształtują je impresje lokalne i lektura mediów.
