Kontrakt CDS przypomina więc w konstrukcji zwykłą polisę ubezpieczeniową. Różni się jednak od niej m.in. tym, że pozwala ubezpieczyć się od ryzyka, którego się nie ponosi. Inwestorzy mogą bowiem kupować takie kontrakty na instrumenty dłużne, których nie mają w portfelach. W takim przypadku mówi się o „nagich" CDS. Bardziej niż polisę ubezpieczeniową instrumenty te przypominają więc zakład między dwiema stronami co do prawdopodobieństwa niewypłacalności dłużników. Dlatego też ceny CDS są często traktowane jako oceny wiarygodności emitentów papierów dłużnych alternatywne wobec tych, jakie wystawiają agencje ratingowe.
Zamiast ratingów
Historia CDS sięga połowy lat 90. Banki zaczęły wówczas za ich pomocą przenosić ryzyko związane z udzielonymi kredytami i w ten sposób uwalniać kapitał na kolejne pożyczki. Dopiero później zaczęto sprzedawać CDS na obligacje. Tak jak dziś rynek ten był wtedy nieregulowany, ale nie budziło to kontrowersji, bo miał relatywnie niewielu uczestników, którzy dobrze się znali.
Błyskawiczny rozwój rynku CDS i równocześnie wzrost poziomu jego skomplikowania przyniosła miniona dekada. Jak wynika z danych ISDA, nominalna wartość instrumentów bazowych, na które opiewały te kontrakty, wynosiła na koniec 2001 r. 918 mld dol. Sześć lat później kwota ta sięgała już 62,2 bln dol. W trakcie kryzysu finansowego rynek CDS skurczył się jednak o połowę. Rosnąć zaczął dopiero w ub.r., w dużej mierze wskutek wzrostu popytu na „polisy" na obligacje skarbowe w związku z narastającą świadomością inwestorów, że nawet państwom Zachodu może grozić niewypłacalność, co wcześniej było nie do pomyślenia. Jednak na długi państw wciąż przypada niespełna 10 proc. kontraktów CDS znajdujących się w obrocie.
Popularność CDS tłumaczona jest elastycznością tych instrumentów jako narzędzia zarządzania ryzykiem. Kontrakty te mogą bowiem być szyte na miarę: ich nabywcy mogą za pomocą jednego CDS ubezpieczyć cały portfel wierzytelności. Taki cel mają też na ogół nagie CDS na obligacje skarbowe. Nabywcy takich kontraktów mogą po prostu zabezpieczać się na wypadek strat na innych inwestycjach w danym kraju, jakimi poskutkowałaby jego niewypłacalność. Nie muszą wcale być spekulantami.
Ale według Brukseli to właśnie „nagie" CDS pogłębiły kryzys w eurolandzie. W jaki sposób? Spekulanci niemający w swoich portfelach obligacji skarbowych danego kraju, lecz posiadający opiewające na nie CDS, mają pokusę, aby zawyżać kursy tych ostatnich. Dzięki temu mogą je drożej odsprzedać. Tyle że zwyżkujące raptownie notowania CDS inni inwestorzy odbierają jako sygnał spadku wiarygodności danego kraju, co powoduje skokowy wzrost rentowności jego obligacji i pogłębia jego problemy fiskalne. – Bruksela sądzi, że CDS są jak ogon, który kręci psem, to znaczy rynkiem bazowych obligacji. Absolutnie nie ma racji – twierdzi Nicholas Spiro, dyrektor zarządzający firmy doradczej Spiro Sovereign Strategy.
Krytykę CDS ułatwia Brukseli brak przejrzystości tego rynku. Ale to powoli się zmienia. Od kilku lat dostawcy rynkowych danych, tacy jak Markit, CMA Datavision i Standard & Poor's, oferują notowania CDS na pakiety jednorodnych instrumentów bazowych oraz różnych indeksów tych swapów. Innym przejawem rosnącej transparentności rynku swapów ryzyka kredytowego jest to, że strony tych kontraktów coraz chętniej korzystają z pośrednictwa izb rozliczeniowych, czyli instytucji gwarantujących finalizację kontraktu w razie problemów któregoś z kontrahentów.
