Andrzej Rzońca: Zawróćmy z drogi na południe Europy

Polska gospodarka hamuje od połowy 2018 r. i według NBP będzie hamować przez najbliższe trzy lata. Długi okres, w którym ujawniają się skutki osłabiania systematycznych sił wzrostu (przez np. obniżenie wieku emerytalnego, upartyjnianie firm, podwyższanie i komplikowanie podatków, regulacyjne tsunami, upolitycznienie wymiaru sprawiedliwości czy narastanie korupcji), okazał się nie taki długi. Nadszedł akurat wtedy, gdy rozlała się epidemia koronawirusa. Nasza gospodarka nie jest na nią przygotowana.

Pod koniec 2015 r. zmieniono stabilizującą regułę wydatkową, aby podnieść limit wydatkowy w 2016, a także szybciej go zwiększać w kolejnych latach. Gdyby nie ta zmiana, to od 2017 r. w finansach publicznych byłaby nadwyżka, która od 2018 kształtowałaby się na poziomie ok. 1 proc. PKB.

Zamiast nadwyżki mamy jednak duży – jak na tę fazę cyklu koniunktury – deficyt. Wedle planów rządu miał on wynieść, po wyeliminowaniu czynników jednorazowych, 52,2 mld zł (2,2 proc. PKB). W takim ujęciu byłby czwarty co do wielkości w UE i drugi wśród nowych krajów członkowskich – po Rumunii. Plany te jednak budowano na założeniu, że PKB urośnie o 3,7 proc.

Także bank centralny nie ma dużego pola manewru. Stopy procentowe są na rekordowo niskim poziomie – takim jak w latach 2014–2016, kiedy poziom cen się obniżał. Ale teraz wróciła inflacja. W nadchodzących miesiącach powinna ona co prawda zelżeć dzięki niskim cenom ropy na rynkach światowych oraz za sprawą obniżek cen w sektorach najbardziej dotkniętych przez epidemię i generalnego słabnięcia popytu. Jednak tempo spadku inflacji będzie w dużym stopniu zależeć od tego, co stanie się z kursem.

Kapitał odpływa z gospodarek wschodzących w tempie niewidzianym od 2013 roku, kiedy Fed zapowiedział ograniczanie ilościowego luzowania. Trzeba uważać, żeby nie dołączyć do ofiar tego odpływu.

Stan banków

Osłabiony został też sektor bankowy. Upaństwowienie dwóch banków poszerzyło partyjne władztwo nad polityką kredytową do poziomów występujących w Białorusi czy Rosji. Zyskowność sektora spadła poniżej kosztów kapitału – jest niższa niż innych instytucji finansowych i sektora przedsiębiorstw. Daleko odbiega od zyskowności banków w innych krajach regionu i jest już tylko nieznacznie wyższa niż w strefie euro. Natomiast jego efektywne opodatkowanie należy do najwyższych w Europie (z uwzględnieniem podatku bankowego wynosi niemal 50 proc.).

Skutkiem niskiej zyskowności banków i podatku bankowego jest silny wzrost ich zaangażowania w kredytowanie rządu. Nie wymaga ono od nich kapitału i jest zwolnione z podatku bankowego. W rezultacie ich portfel obligacji zwiększył się od 2015 r. o 143 mld zł (74 proc.), dużo bardziej niż kredyty dla przedsiębiorstw (73 mld zł; 25 proc.) i gospodarstw (139 mld zł; 22 proc.) i przewyższa kapitały. To zwiększa ich wrażliwość na nagłą wyprzedaż obligacji, bo zmusza do wyceny po bieżącej wartości rynkowej (która skądinąd dotychczas się im opłacała i masowo ją wybierały).

Wreszcie, najsłabsze ogniwa w sektorze najbardziej cierpią na niskich stopach procentowych, a jakość ich portfela kredytowego jest najsilniej uzależniona od koniunktury. Na to nakłada się paraliż KNF będący pokłosiem skandalu korupcyjnego z udziałem jej przewodniczącego.

Uwaga na reguły fiskalne

Polityka makroekonomiczna musi łagodzić wstrząsy, a nie wywoływać nowe. Źródłem poważnego wstrząsu byłoby zniszczenie instytucjonalnych ram jej prowadzenia. Ramy te obejmują reguły fiskalne, płynny kurs walutowy oraz konwencjonalne podejście do polityki pieniężnej.

Epidemia nie może być pretekstem w szczególności do zniesienia stabilizującej reguły wydatkowej. Wbrew atakom na nią, umożliwia ona łagodzenie skutków epidemii. Nie wymaga ograniczenia limitu wydatkowego w ślad za spadkiem dochodów państwa, jeśli spadek ten jest efektem pogorszenia się koniunktury (do 2016 r. nie wpływały na ten limit również efekty jednorazowe, ale władzy wydawało się, że zawsze będą one rodzić tylko dodatkowe dochody, więc zmieniła regułę, żeby móc je natychmiast wydać).