Bardziłowski: możliwa jest nawet likwidacja OFE

Rz: W ciągu ostatnich miesięcy dużo mówi się o tym, jaki wpływ reforma OFE może mieć na rynek kapitałowy. Co tak naprawdę się zmieni?

Tomasz Bardziłowski: Na razie trudno jest jednoznacznie odpowiedzieć na to pytanie. Wszystko zależy od ostatecznego kształtu reformy. Gdyby zmiany polegały tylko na tym, że OFE przestają inwestować w obligacje skarbowe, to nie miałoby to aż tak drastycznego wpływu na rynek kapitałowy. Niestety oprócz tego mamy element „dobrowolności" i tzw. suwak, które mogą znacząco uszczuplić aktywa OFE, a w wersji pesymistycznej nawet doprowadzić do ich stopniowej likwidacji. Te dwa elementy zwiększają prawdopodobieństwo, że reforma odbije się bardzo negatywnie na rynku kapitałowym. Pamiętajmy, że najważniejszą funkcją rynku jest dostarczanie kapitału na rozwój spółkom. Jeśli napływy środków do OFE będą bardzo ograniczone, to ucierpią przede wszystkim przedsiębiorstwa, ale także branża maklerska, która jest pośrednikiem między dawcami a biorcami kapitału.

Czy to oznacza, że rynek maklerski czekają zmiany?

Niektóre z firm zagranicznych, które wycofały się z naszego rynku w tym roku, otwarcie mówią, że przyczyną takiego ruchu były planowane zmiany w OFE. Jeżeli rozwiązania dotyczące OFE pójdą w złym kierunku, to spodziewam się, że kolejni gracze opuszcza nasz rynek. Sama niepewność dotycząca OFE jest bardzo negatywna dla rynku. Z jednej strony firmy, które mogłyby pozyskać kapitał dzięki OFE, wstrzymują się z emisjami, z drugiej strony OFE, nie znając ostatecznego kształtu zmian ani tego, ile osób zostanie w systemie, wstrzymują się z inwestycjami. W ten sposób doprowadzamy do sytuacji, kiedy rynek kapitałowy nie funkcjonuje tak jak powinien. A rządzący powinni zrozumieć, że sprawnie działający rynek kapitałowy jest elementem polskiej racji stanu. W ostatnich latach rozwijał się on w dużej mierze dzięki oszczędnościom zgromadzonym w OFE. Jeżeli teraz oszczędności OFE zabraknie, to musimy znaleźć nowy motor napędowy. Mógłby nim być III filar, ale propozycje, które widzimy, nie dają szans na istotną zmianę.

Jaka więc przyszłość czeka rynek kapitałowy?

W dyskusji na temat przyszłości polskiego rynku kapitałowego trzeba głośno mówić, że najważniejsze dla całej gospodarki jest to, abyśmy dalej łączyli kapitał i dostarczali go firmom na rozwój. Ważne jest również to, żeby podstawowa działalność – czyli pośrednictwo w obrotach na giełdzie – była rentowna. Pomimo tego, że w ostatnim czasie widać większą aktywność inwestorów na rynku wtórnym, to zarabia na tym przede wszystkim giełda. Krajowe domy maklerskie widzą coraz większą presję na prowizje. Zagraniczni zdalni członkowie giełdy oferują dumpingowe stawki prowizji dla polskich OFE i TFI po to, aby zlecenia od krajowych instytucji łączyć ze zleceniami od ich zagranicznych klientów, dla których stawki prowizji są czasami kilkukrotnie wyższe.

Czy jednak nie odchodzimy już od tradycyjnego modelu domu maklerskiego, który zarabia głównie na rynku wtórnym?

Zdecydowanie. Zakładamy, że ten proces będzie postępował. Na rynku wtórnym konkurencja jest ogromna. Dlatego DI Investors, rozwijając swą działalność, stawia przede wszystkim na pozyskiwanie kapitału dla spółek, pośrednicząc zarówno w emisjach akcji, jak i obligacji. Szczególnie rynek długu korporacyjnego ma naszym zdaniem bardzo duży potencjał. Liczba emisji obligacji korporacyjnych już dawno przekroczyła liczbę emisji akcji i myślę, że nadal tak będzie. Firmy dalej będą sięgały po obligacje. Sprzyjają temu zarówno niskie stopy procentowe, jak i konserwatywna polityka kredytowa banków. Wzrost udziału OFE w segmencie długu korporacyjnego powinien być fundamentem wzrostu tego rynku.

Czy rzeczywiście ten rynek ma tak dobre perspektywy? Co z niewypłacalnościami firm?

Przypadki niewypłacalności będą się zdarzać, bo taka jest natura rynku. Częściej w momentach osłabienia wzrostu, rzadziej w momentach dobrej koniunktury. Ale segment obligacji korporacyjnych rozwinął się już na tyle, że pojedyncze przypadki, nawet spektakularne, nie oznaczają jednak ryzyka systemowego dla całego rynku. Widzimy, że zarówno inwestorzy, jak i spółki dużo się w ostatnim czasie nauczyły. Przykładowo inwestorzy instytucjonalni są coraz aktywniejsi w ustalaniu zabezpieczeń i kowentanów dla emisji obligacji. Domy maklerskie rozwijają działy analiz obligacji korporacyjnych – DI Investors jest jednym z pionierów w tym względzie.

A co inwestorami detalicznymi?

Oprocentowanie lokat bankowych jest coraz mniej atrakcyjne, więc naturalnym jest, że inwestorzy detaliczni szukają alternatyw. Ten ruch widać przede wszystkim poprzez coraz większe wpływy do funduszy obligacji korporacyjnych. Pomagają tez emisje bezpośrednio skierowane do inwestorów detalicznych, tak jak ostatnio emisja obligacji PKN Orlen. Pozostaje mieć jeszcze nadzieje, że będziemy mieli coraz więcej takich emisji, co z pewnością sprawiłoby, że grupa osób zainteresowanych inwestycją na tym rynku by się zwiększyła. Oczywiście nie wszystko wygląda tak różowo. Barierą jest fakt małej płynności na rynku obligacji. To ogranicza możliwości handlu i myślę, że poprawa płynności na rynku wtórnym jest teraz głównym wyzwaniem dla nas wszystkich. Z drugiej strony, na obligacjach korporacyjnych płynność nigdy nie będzie taka jak na rynku akcji, więc żeby zminimalizować ryzyko niewypłacalności pojedynczego emitenta, trzeba mieć dobrze zdywersyfikowany portfel. Dla inwestora detalicznego dysponującego ograniczonymi kwotami jest to bardzo trudne, więc w dłuższym terminie inwestorzy indywidualni, którzy chcą inwestować na rynku obligacji korporacyjnych, powinni robić to przez to przez fundusze TFI oferujące odpowiednie produkty. A wzrost aktywów TFI to dobra wiadomość dla emitentów, no i dla domów maklerskich.

—rozmawiał Przemysław Tychmanowicz

CV

Tomasz Bardziłowski z rynkiem kapitałowym związany jest od 1997 r. Pracował m.in. w DM BZ WBK czy też DM UniCredit CAIB. W 2010 r. dołączył do Credit Suisse Securities, gdzie pełnił funkcję dyrektora generalnego oddziału w Polsce. Z DI Investors związał się pod koniec ubiegłego roku. Obecnie jest wiceprezesem firmy.