W projekcie ustawy budżetowej na 2023 r. Ministerstwo Finansów oszacowało, że potrzeby pożyczkowe brutto (czyli pieniądze, jakie rząd musi pozyskać na pokrycie bieżącego deficytu oraz na spłatę przypadającego przypadającego na dany rok zadłużenia), wyniosą niemal 270 mld zł, czyli ok. 8,1 proc. PKB. To pod względem nominalnym rekordowa kwota, a ekonomiści ostrzegają, że w praktyce może być znacząco wyższa.

Wyborcze programy

Wszystko przez to, że rządowe prognozy nie uwzględniają całkiem sporej liczby przedsięwzięć, które z dużym prawdopodobieństwem będą realizowane w 2023 r. I tak, projekt budżetu nie przewiduje przedłużenia obowiązywania tarczy antyinflacyjnej na 2023 r. – Taki scenariusz wydaje nam się wyjątkowo mało prawdopodobny w roku wyborczym – komentuje Marcin Luziński, ekonomista Santander Bank Polska. – Wygaszenie tarczy z końcem 2022 r. oznaczałoby, że inflacja niejako z automatu podskoczyłaby do 17 proc. na początku przyszłego roku, nawet przy braku podwyżek taryf energetycznych dla gospodarstw domowych – zauważa. Koszt przedłużenia tarczy to 33 mld zł.

– Po drugie, uważamy, że w ramach kampanii wyborczej rząd podejmie decyzję o przyznaniu 14. oraz 15. emerytury w 2023 r., co oznacza wzrost wydatków publicznych o ok. 23 mld zł – wylicza zespół Credit Agricole Bank Polska w specjalnym poniedziałkowym opracowaniu poświęconym budżetowi na 2023 r. Ewentualna zaś waloryzacja świadczeń w ramach programu Rodzina 500+ do 700 zł na dziecko oznacza 15 mld zł dodatkowych wydatków.

Czytaj więcej

Zagadka mniejszego deficytu. Księgowe triki rządu na 2023

Kto kupi obligacje

– Priorytetem polityki państwa w dobie kryzysu energetycznego powinny być instrumenty pomocowe, gdy stanie się to koniecznie, i to nie tylko dla gospodarstw domowych, ale także dla firm. Niestety, przedstawiony projekt budżetu państwa na 2023 r. nie zawiera takich rozwiązań – wytyka też Jacek Męcina, doradca zarządu Konfederacji Lewiatan.

Tymczasem Credit Agricole Bank Polska wylicza, że takie instrumenty osłonowe, i to tylko dla gospodarstw domowych, to koszt łącznie 47 mld zł w 2023 r. W sumie więc bank wylicza, że powyższe dodatkowe działania mogą zwiększyć potrzeby pożyczkowe brutto o ok. 120 mld zł, do ok. 390 mld zł. W relacji do PKB wyniosłyby one 11,7 proc. i byłyby największe od 2010 r.

Do potrzeb budżetu państwa trzeba jeszcze doliczyć potrzeby samorządów oraz emisję obligacji (przez BGK) na rzecz różnych funduszy pozabudżetowych (np. Funduszu Przeciwdziałania Covid-19 czy Funduszu Wsparcia Sił Zbrojnych). To dodatkowe 95–100 mld zł.

Tu dochodzimy do najważniejszego pytania: czy rynek jest w stanie zaspokoić finansowe potrzeby państwa w 2023 r., sięgające łącznie, szacunkowo według Credit Agricole, nawet 485 mld zł.

Rentowność w górę

– Zapewne Skarb Państwa będzie musiał się nagimnastykować, by sprzedać papiery o tak dużej wartości – ocenia Luziński. Dotychczas największym nabywcą rządowych obligacji były banki krajowe, jednak zapaść na rynku kredytów hipotecznych powoduje, że depozyty będą rosły wolniej, co przełoży się na niższy popyt banków na płynne aktywa finansowe.

Rząd zakłada, że całkiem sporo pieniędzy (54 mld zł netto) uda się pozyskać ze sprzedaży obligacji detalicznych, co może być jednak dosyć optymistycznym scenariuszem. Z kolei inwestorzy zagraniczni w sytuacji dużej niepewności, zwykle „odwracają” się od rynków wschodzących i żądają wyższej premii za ryzyko.

To wszystko, w połączeniu z zacieśnianiem polityki pieniężnej przez główne banki centralne, będzie oddziaływało w kierunku wzrostu rentowności polskich obligacji – oceniają eksperci Credit Agricole. I stawiają tezę, że w takiej sytuacji możliwe jest wznowienie przez NBP skupu rządowych obligacji.

Czytaj więcej

Rząd planuje wysoki deficyt w 2023. Sporo wyda na armię i zdrowie

Skup rządowych (i gwarantowanych przez państwo) papierów skarbowych przez NBP jest instrumentem niestandardowym (oznaczającym też luzowanie) w polityce pieniężnej. Pierwszy i ostatni raz nasz bank centralny zdecydował się go zastosować w czasie pandemii, i obecnie posiada w swoim portfelu papiery o wartości ok. 143 mld zł. Oczywiście nie jest przesądzone, że także 2023 r. NBP uzna za sytuację wyjątkową, wymagającą nadzwyczajnej interwencji.

– Ale nie można też tego wykluczyć – komentuje Luziński. – Ale byłoby to bardzo ryzykowne działanie. W obliczu bardzo wysokiej inflacji w Polsce i w sytuacji, gdy główne banki centralne zacieśniają politykę pieniężną, mogłoby być postrzegane przez inwestorów jako ruch w stylu tureckim. A to mogłoby uderzyć w złotego i inne aktywa – ocenia Luziński. – Chyba że stałoby się to w momencie, gdy globalny wzrost gospodarczy przysiądzie, pojawią się perspektywy spadku inflacji i luzowania w polityce monetarnej.

Negatywne skutki

– Ponowny skup obligacji przez NBP to szalony scenariusz przy tak wysokiej inflacji i wysokich stopach procentowych – komentuje z kolei Sławomir Dudek, główny ekonomista Fundacji FOR. – Rynki finansowe zareagowałby bardzo negatywnie osłabieniem złotego, wzrostem rentowności i kosztów finansowania potrzeb państwa, natomiast bank centralny zapłaciłby kompletną utratą wiarygodności – ostrzega Dudek. Warto tu dodać, że już obecnie rentowność obligacji jest tak wysoka, że rząd oczekuje wzrostu kosztów obsługi długu do 66 mld zł w 2023 r. z 26 mld zł w 2022 r.

Dudek zaznacza też, że decyzję o zastosowaniu instrumentów niestandardowych podejmuje zarząd NBP (a nie Rada Polityki Pieniężnej), a ten jest mocno upolityczniony i może chcieć pomóc rządowi w „trudnej” chwili.

Jakub Borowski, główny ekonomista Credit Agricole Bank Polska

Oczekiwany przez nas silny wzrost podaży obligacji w 2023 r. będzie oddziaływał w kierunku wzrostu ich rentowności. Natomiast w przypadku znaczącego wzrostu rentowności naszym zdaniem możliwe jest wznowienie przez NBP skupu skarbowych papierów wartościowych i dłużnych papierów wartościowych gwarantowanych przez Skarb Państwa na rynku wtórnym w ramach strukturalnych operacji otwartego rynku. Takie działanie będzie oddziaływało w kierunku obniżenia rentowności obligacji i stabilizowało rynek instrumentów dłużnych, co może przyczynić się do zwiększenia popytu na obligacje skarbowe ze strony inwestorów zagranicznych. Zarysowane powyżej warunki rynkowe będą sprzyjały podwyższonej zmienności kursu złotego.