Winna nie tylko zapaść inwestycji

Analiza dostępnych już danych na temat sytuacji finansowej przedsiębiorstw po trzech kwartałach tego roku pozwala sformułować kilka wniosków co do perspektyw makroekonomicznych. I nie są to – niestety – wnioski zbyt budujące.

Po trzech kwartałach stan gotówki i depozytów przedsiębiorstw niefinansowych w Polsce sięgał blisko 250 mld zł. Wynik finansowy brutto wyniósł 103,4 mld zł wobec 86 mld zł w tym samym okresie 2015, co daje wzrost o 20,2 proc., licząc rok do roku. Inwestycje przedsiębiorstw ogółem wyniosły po trzech kwartałach br. 79,9 mld zł wobec 87,2 mld zł w 2015, a ich spadek w ujęciu rok do roku sięgnął 9,1 proc. W podsektorze samorządowym inwestycje po trzech kwartałach miały wartość 10,5 mld zł wobec 19,5 mld zł przed rokiem, co daje spadek o 85,7 proc.

Takie są fakty, na które warto zwrócić uwagę. Trendy ogólne w finansach przedsiębiorstw, znajdujące odbicie w słabnących wskaźnikach makroekonomicznych, wyglądają więc po trzech kwartałach następująco: rośnie wynik finansowy brutto, rosną oszczędności przedsiębiorstw, mocno spadają inwestycje. Przyczyny, dla jakich pęcznieją zapasy gotówkowe i depozyty, są powszechnie znane, przynajmniej one nie stanowią zagadki dla ekonomistów.

Zapaść inwestycyjna to nie wszystko

Czy jednak zapaść inwestycyjna w wystarczającym stopniu wyjaśnia spowolnienie wzrostu gospodarczego, jak zwykło się powszechnie tłumaczyć, nadając na dodatek temu objaśnieniu często skrajnie niemerytoryczne zabarwienie (bojkotowanie inwestycji przez samorządy i sektor prywatny na przekór rządowi)? Naturalnie – nie.

Inwestycje to ledwie jedna piąta wsadu do PKB. Trzykrotnie większą, i przez to poważniejszą, rolę odgrywa w przypadku dynamiki PKB (choć już nie dla potencjału wzrostu) konsumpcja. Na pozór wygląda ona bardzo dobrze, rosnąc w przyzwoitym tempie 4–5 proc. To za sprawą wysokiej dynamiki konsumpcji mogliśmy w ogóle osiągnąć te 2,5 proc. realnego wzrostu w trzecim kwartale. Ale tu też nie brakuje niespodzianek.

Bo sztandarowy produkt tego rządu, czyli program 500+, nie wspiera konsumpcji tak mocno, jak wielu się spodziewało. Program nie wywołał ponadstandardowego, czyli wykraczającego poza oddziaływanie wzrostu funduszu wynagrodzeń, przyrostu konsumpcji. Według moich szacunków, od kiedy obowiązuje, dodał do jej dynamiki ok. 0,2 pkt proc. Około dwóch trzecich pieniędzy z tego programu – co nie jest zaskoczeniem – wsparło oddłużanie gospodarstw domowych i wydatki na usługi oraz edukację.

Eksport słabnie, 500+ nakręca import

Dla strony popytowej ważna jest też kontrybucja ze strony eksportu netto. Tylko jeden kwartał wyglądał pod tym względem dobrze. Słaby popyt zewnętrzny na polski eksport, na co powołuje się wicepremier Mateusz Morawiecki, objaśniając „minicykl spowolnienia", to tylko część prawdy. Druga część jest bowiem taka, że program 500+ wsparł dynamikę importu oraz osłabił dynamikę eksportu. Dopiero kumulacja czynników zewnętrznych, na które nie mamy wpływu, i krajowej polityki gospodarczej (w pełni już zależnej od rządu) i realizowanych obietnic wyborczych przekłada się na ujemną kontrybucję eksportu netto do PKB.

Słabe inwestycje, wolniejszy od przewidywań wzrost konsumpcji i ujemny wkład ze strony eksportu netto, sprawiają, że dynamika PKB od drugiego kwartału 2016 do co najmniej pierwszego kwartału 2017 znajdować się będzie na ścieżce spadkowej.

Z punktu widzenia rządu absolutnie krytyczne jest więc przerwanie trendu spadkowego wzrostu gospodarczego nie później niż w pierwszym półroczu 2017 r. Bez tego bowiem czeka nas poważny kryzys w finansach publicznych.

Przy czym nie należy mieszać aktualnej niezłej kondycji budżetu państwa ze stanem finansów publicznych. Bo ten już tak doskonale się nie przedstawia. We wrześniu dług Skarbu Państwa wzrósł o 3,5 mld zł, czyli o 0,4 proc., sięgając 902,7 mld zł. Od początku roku zadłużenie zwiększyło się o blisko 68,2 mld zł, czyli o 8,2 proc.

Banki zaganiane do zakupu obligacji

Przyrost zadłużenia został sfinansowany głównie przez banki komercyjne, które kupiły obligacje Skarbu Państwa o wartości ponad 50 mld zł. Udział zadłużenia Skarbu Państwa denominowanego w złotym w wartości całego długu wzrósł dzięki temu we wrześniu 2016 r. do 66,8 proc. z 66,3 proc. w sierpniu i 65,1 proc. na koniec 2015.