Inflacja nie wróci do celu NBP, dopóki w to nie uwierzymy

Za sprawą przyjętej przez Sejm nowelizacji ustawy o Sądzie Najwyższym Polska przybliżyła się do odblokowania KPO. W optymistycznym wariancie pieniądze z tego programu mogą do nas trafić już wiosną, w bardziej realistycznym – jesienią. Czy termin wypłaty będzie miał znaczenie dla perspektyw polskiej gospodarki w tym roku?

Moment wypłaty tych funduszy nie zmieni istotnie tempa wzrostu gospodarczego w Polsce, może dodać 0,1–0,2 pkt proc. do dynamiki PKB. Część inwestycji, która ma być z tych środków finansowana, już została uruchomiona. Wypłata funduszy będzie tylko zwrotem tych nakładów. To jest jednak bardzo istotne z punktu widzenia bilansu płatniczego. Spowalnianie napływu funduszy unijnych było jedną z przyczyn osłabienia złotego w minionym roku. Większy napływ tych funduszy byłby wsparciem dla złotego.

Czytaj więcej

Nieruchomości mieszkaniowe

Mieszkania już tanieją. Najmocniej spadały ceny dużych lokali

Nawet o 6–8 proc., i to zaledwie w ciągu kwartału, spadły ceny dużych lokali. Polacy przenoszą się na rynek najmu. A rząd grozi przyspieszeniem prac nad opodatkowaniem hurtowych zakupów lokali.

Teza, że KPO jest czynnikiem kluczowym dla notowań polskich aktywów, w szczególności złotego, jest dość popularna wśród analityków. Ale od października ub.r. polska waluta już się wyraźnie umocniła. Czy to można wiązać z wiarą inwestorów w to, że polski rząd porozumie się z KE w sprawie KPO? A jeśli tak, to czy faktyczne odblokowanie tych funduszy będzie nowym impulsem do aprecjacji złotego?

Są dwa kanały, za pośrednictwem których KPO może wpływać na notowania polskich aktywów. Po pierwsze, rzeczywisty napływ funduszy będzie poprawiał sytuację w bilansie płatniczym. Po drugie – i to jest bardziej istotne – odblokowanie KPO wpływa na percepcję Polski przez inwestorów, obniża premię za ryzyko. Umocnienie złotego w ostatnich miesiącach wynikało m.in. z głębokiego spadku cen gazu, który wpływał na wszystkie waluty regionu. Ale optymizm w sprawie KPO też miał znaczenie. Być może ten czynnik jest już w pełni uwzględniony w kursie waluty. To jednak oznacza, że gdyby znów pojawiły się jakieś opóźnienia, złoty może tracić na wartości.

Poprawę w bilansie płatniczym Polski, a dokładnie spadek deficytu na rachunku obrotów bieżących, było widać już w październiku i listopadzie. Z czego to wynikało, skoro na uruchomienie KPO wciąż czekamy?

Wydaje mi się, że było to w dużej mierze odzwierciedlenie spadku cen gazu. Ubiegłoroczny wzrost cen tego surowca zwiększył deficyt na rachunku obrotów bieżących o około 1 proc. PKB. To bardzo silny efekt, szczególnie w warunkach obaw o przyszłość KPO. Teraz ceny gazu są o połowę niższe niż kilka miesięcy temu. Jeśli taka sytuacja się utrzyma, to bilans płatniczy będzie się nadal poprawiał. Ale nie ma żadnej gwarancji, że tak będzie, bo to zależy m.in. od pogody.

Czytaj więcej

Dane gospodarcze

Dane NBP o inflacji. Inflacja bazowa wciąż wysoka

Inflacja z pominięciem cen energii i żywności przyspieszyła w grudniu do 11,5 proc. rok do roku z 11,4 proc. w listopadzie. Tak wysoka w tym stuleciu jeszcze nie była, ale jej grudniowy wzrost był najmniejszy od połowy ub.r.

Poprawa salda obrotów bieżących to nie tylko efekt wyhamowania wzrostu importu, ale też zaskakująco prężnego eksportu. To wpisuje się w obraz gospodarki, która nie hamuje tak mocno, jak można się było obawiać. Fali rewizji prognoz jeszcze nie widać, ale coraz więcej ekonomistów przyznaje, że dotychczasowe mogą się okazać zbyt ostrożne. Na co możemy dziś liczyć?

Na pewno jest szansa na to, że doczekamy się fali rewizji prognoz w górę, widać ją już w strefie euro. Obecnie wydaje się, że wzrost PKB Polski w tym roku będzie nie w okolicy zera, tylko w okolicy 1 proc., może nawet trochę powyżej. Drugą stroną tego medalu jest to, że obniżanie inflacji, przynajmniej w części bazowej (z pominięciem cen energii i żywności – red.), może być trudniejsze.

Wiosną pisał pan o kilku możliwych scenariuszach dla polskiej gospodarki. Za optymistyczny scenariusz uważał pan wtedy „miękkie lądowanie”, w którym zdławienie inflacji nie będzie wymagało bardzo restrykcyjnej polityki pieniężnej, wpychającej gospodarkę w recesję. Dzisiaj inflacja jest w odwrocie, koniunktura w gospodarce jest przyzwoita, a RPP – choć tego nie deklaruje – prawdopodobnie zakończyła cykl zacieśniania polityki pieniężnej. Miękkie lądowanie to dziś już najbardziej prawdopodobny scenariusz?

Inflacja ogółem, mierzona wskaźnikiem CPI, rzeczywiście ma szanse być niższa, niż się dotąd wydawało. To jest jednak efekt pewnego korzystnego zbiegu okoliczności, w tym nadspodziewanie ciepłej zimy, która przyczyniła się do korekty cen gazu, spadku cen opału itp. Z kolei wzrost gospodarczy może być nieco wyższy. Pod tym względem jesteśmy bliscy scenariusza miękkiego lądowania. Ale to nie jest precyzyjnie zdefiniowane pojęcie. Wyhamowanie wzrostu PKB z 9 proc. rok do roku na początku 2022 r. do zera albo nawet niżej na początku br. niektórzy mogą jednak uznać za twarde lądowanie.

Ostre wyhamowanie wzrostu PKB w ujęciu rok do roku to jednak w dużej mierze statystyczny artefakt. W rzeczywistości koniunktura aż tak się nie pogorszy?

W takich okresach jak dziś, albo podczas pandemii, lepiej jest patrzeć na zmiany PKB kwartał do kwartału (po oczyszczeniu z wpływu czynników sezonowych – red.). To lepiej pokazuje bieżące zmiany sytuacji w gospodarce. Oceniając z tej perspektywy, mocne wyhamowanie wzrostu mieliśmy w II kwartale ub.r., III kwartał też nie był szczególnie dobry. Prawdopodobnie początek br. wyznaczy dołek cyklu koniunkturalnego i 2023 r. będzie – paradoksalnie – rokiem ożywienia.

Czytaj więcej

Dane gospodarcze

Wiceprezes NBP: Polskę czeka miękkie lądowanie

Polska pewnie nie wejdzie w recesję rozumianą jako długotrwały spadek aktywności gospodarczej - powiedziała wiceprezes Narodowego Banku Polskiego (NBP) i pierwsza zastępca prezesa Marta Kightley w rozmowie z Business Insider Polska.

Co może ten scenariusz pokrzyżować?

Mogłoby nam nie wystarczyć czasu na omówienie tych czynników. Wiele będzie zależało od pogody, geopolityki, ale też efektów otwarcia Chin. Jeżeli pełna rezygnacja Chin z polityki zero covid doprowadzi do wzrostu popytu na surowce i zaburzeń w łańcuchach dostaw, może pojawić się kolejny negatywny szok w postaci wyższej inflacji i wolniejszego wzrostu gospodarczego. Chyba jest za wcześnie, żeby ogłosić koniec problemów.

Czy to, że w listopadzie i grudniu inflacja w Polsce zmalała bardziej, niż oczekiwali nawet najwięksi optymiści, rzutuje na prognozy inflacji na ten rok? Projekcja NBP z listopada, która zakładała spadek inflacji do końca br. w okolice 8 proc. jest jeszcze aktualna?

Sądzę, że taki spadek inflacji jest możliwy. Mówi się sporo o tym, że mamy inflacyjny płaskowyż. Faktycznie w prognozach widać raczej szczyt Cerro Torre albo Matterhornu. W lutym osiągniemy wierzchołek, a potem zacznie się szybki spadek inflacji. Z dużym prawdopodobieństwem na koniec roku inflacja będzie poniżej 10 proc. Ale to będzie wynikało przede wszystkim z efektów wysokiej bazy odniesienia. Żeby inflacja nie zmalała, musielibyśmy mieć kolejny tak silny szok, jak wybuch wojny w ub.r. To wydaje się mało prawdopodobne. Innymi słowy, spadek inflacji w br. nie będzie żadnym sukcesem. Ważniejsze wydaje mi się to, co będzie się działo po 2023 r. Obecnie zanosi się na to, że spadek inflacji w 2024 i 2025 r. będzie znacznie wolniejszy niż w tym roku. To jest główny problem, z którym powinniśmy się zmierzyć.

Inflacja ogółem będzie malała, ale w tle utrzymuje się wysoka presja na wzrost cen? Z czego ona wynika?

Gdybyśmy spojrzeli na inflację bazową (nieobejmującą cen energii i żywności), która w obecnej sytuacji jest bardziej istotna niż inflacja ogółem, to ona wciąż przyspiesza. Warto patrzeć tu na dane miesiąc do miesiąca i zastanowić się, co one oznaczają dla rocznego wzrostu cen. Teraz ponad 60 proc. koszyka cen rośnie w takim ujęciu w tempie ponad 10 proc. rocznie. Zaledwie kilka procent tego koszyka rośnie w tempie poniżej 3 proc. rocznie. To dobitnie pokazuje, że nie poradziliśmy sobie jeszcze z problemem inflacyjnym. Nawet w tym momencie, niezależnie od tego, co się wydarzyło rok temu, ceny rosną w tempie dwucyfrowym.

W Radzie Polityki Pieniężnej dominuje pogląd, że wysoka inflacja bazowa to zaszłość szoku energetycznego z ub.r. Firmy ciągle przerzucają na konsumentów wcześniejszy wzrost swoich kosztów. To się jednak prędzej czy później skończy i inflacja bazowa ruszy w dół. Tak będzie?

To przenoszenie wzrostu kosztów to tzw. efekty drugiej rundy. I to właśnie z tymi efektami, a nie np. ze wzrostem cen paliw na stacjach benzynowych, powinna walczyć polityka pieniężna. Można spodziewać się, że inflacja bazowa też zacznie w końcu hamować, skoro stopy procentowe mocno wzrosły, a inflacja na świecie maleje. Ważniejsze jest jednak to, czy mamy szanse w najbliższym czasie zejść z inflacją do celu NBP (2,5 proc. – red.). Byłoby to możliwe, gdyby gwałtownie zmalały ceny energii, ale nie powinniśmy na to liczyć. Jeśli popatrzymy na pozostałe ceny, to one nie są na ścieżce, aby w horyzoncie półtora roku – czyli w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej – znaleźć się w celu.

Dlaczego po bezprecedensowym cyklu podwyżek stóp procentowych i w warunkach prognozowanego powszechnie spadku popytu konsumpcyjnego w pierwszym półroczu br., inflacja bazowa miałaby się utrzymywać na wysokim poziomie?

Doświadczenia z wielu państw i wielu dekad pokazują, że dane tempo wzrostu gospodarczego – np. o 3 proc. rocznie – może iść w parze z niską lub wysoką inflacją. To, ile ona wynosi, w dużej mierze zależy od oczekiwań inflacyjnych. Jeśli wszyscy wierzymy, że inflacja będzie bardzo wysoka, to pracownicy negocjują większe podwyżki płac, a pracodawcy się na to godzą, bo wiedzą, że będą mogli podnieść ceny. Jeśli w takich samych okolicznościach strony takich negocjacji nie wierzą w to, że inflacja będzie wysoka, to podwyżki płac i cen są mniejsze. My właśnie mamy problem z wysokimi oczekiwaniami inflacyjnymi. W ankiecie, którą NBP raz na kwartał przeprowadza wśród ekonomistów, jest pytanie o to, jaka będzie średnia inflacja w najbliższych pięciu latach. We wrześniu te oczekiwania były w okolicy 7 proc., a w grudniu powyżej 8 proc. Czyli od czasu, gdy RPP skończyła podwyżki stóp procentowych i zaczęliśmy mówić o spadku inflacji, prognozy inflacyjne na następnych pięć lat zostały podniesione. Pouczające jest też porównanie Polski do Czech. Przy bardzo podobnym bezrobociu, zbliżonej inflacji i zbliżonym poziomie stóp procentowych płace u nas rosną w tempie około 13 proc. rocznie, a w Czechach w tempie około 6 proc. rocznie. Trudno to wyjaśnić inaczej niż właśnie oczekiwaniami inflacyjnymi.

Czy w związku z tym należy spodziewać się, że RPP wznowi przerwany we wrześniu cykl podwyżek stóp procentowych?

Sądzę, że nie. Biorąc pod uwagę wypowiedzi większości jej członków, trudno sobie wyobrazić, co mogłoby skłonić ich do kolejnych podwyżek stóp procentowych. Może gdyby zanosiło się na to, że inflacja będzie się utrzymywała na poziomie kilkunastu procent do końca br., to RPP mogłaby się jeszcze na podwyżki zdecydować. Ale w tym momencie, przy obecnych prognozach, wydaje się, że RPP zależy na tym, żeby inflacja malała z miesiąca na miesiąc. Nie widać, żeby zależało jej na sprowadzeniu inflacji do celu w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej. Pod koniec roku okaże się, czy inflacja będzie spadała też w 2024 r. Wtedy dyskusja o podwyżkach może ewentualnie wrócić, choć w podstawowym scenariuszu spodziewamy się, że w I kwartale 2024 r. dojdzie do ich obniżki.