Maciej Reluga o polityce pieniężnej

Dziś kończy się kolejne posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej. Zgodnie ze słowami prezesa NBP profesora Marka Belki z wywiadu dla Polskiej Agencji Prasowej Rada z pewnością będzie dyskutować o tym, kiedy i w jakiej skali dokonać dostosowania stóp procentowych w dół.

Moim zdaniem nie warto odkładać w czasie tego, co nieuchronne. Warto pamiętać, że obniżka o 25 pkt bazowych byłaby zaledwie powrotem do poziomu stóp procentowych sprzed pięciu miesięcy, czyli sprzed kontrowersyjnej podwyżki stóp w maju. Wówczas RPP dokonała zacieśnienia polityki pieniężnej w środku kwartału, w którym roczna dynamika popytu krajowego była ujemna, a tempo wzrostu gospodarczego spadło do niemalże 2,5 proc., bardziej niż najbardziej pesymistyczne prognozy i prawdopodobnie poniżej potencjalnego tempa wzrostu.

Nie sprawdziły się więc przewidywania RPP mówiące, że sytuacja gospodarcza może być lepsza niż oczekiwania analityków. Wprost przeciwnie. Dane opublikowane w ostatnim miesiącu sugerują, że gospodarka kontynuuje spowolnienie. Prawdopodobnie dane za wrzesień będą jeszcze gorsze. Oznacza to, że perspektywy powrotu inflacji do celu poprawiają się.

Lakoniczny komunikat

Na poprzednim posiedzeniu Rada nie zasygnalizowała, że obniżka stóp będzie miała miejsce już w październiku. Przynajmniej nie w taki sposób, jak w kwietniu została zapowiedziana podwyżka majowa. Trzeba przyznać, że opublikowany we wrześniu komunikat był dość lakoniczny.

Nie sprawdziły się przewidywania RPP mówiące, że sytuacja może być lepsza niż oczekiwania analityków

Zapewne wynikało to ze znaczących różnic poglądów wśród członków RPP. Przecież już w lipcu niektórzy członkowie RPP poparli łagodzenie polityki pieniężnej, podczas gdy jej większość nie wykluczyła „dalszego dostosowania polityki pieniężnej, gdyby perspektywy powrotu inflacji do celu uległy pogorszeniu". Być może było więc wówczas blisko dość dziwnej sytuacji, w której jedni członkowie RPP chcieli stopy obniżyć, a inni myśleli o ich podwyższaniu. Po wakacyjnej przerwie (swoją drogą, trudno się nie dziwić, że Rada w sierpniu nie ma decyzyjnego posiedzenia) zmienił się jednak bilans głosów.

Oprócz tego, że z opisu dyskusji na wrześniowym posiedzeniu wynika złagodzenie nastawienia w kwestii poziomu stóp, to na jego podstawie można także wyróżnić w RPP trzy grupy. Jedna, prawdopodobnie wciąż dwuosobowa, optuje za obniż- kami stóp już od lipca. W skład kolejnej, najbardziej jastrzębiej grupy wchodzą ci członkowie, którzy uważają, że obniżki są nieuzasadnione, choć nie ma wprawdzie potrzeby (można powiedzieć – w końcu!) dalszego podwyższania stóp procentowych. Wypowiedzi członków RPP sugerują, że ta grupa może być stosunkowo liczna, być może nawet pięcioosobowa. W tej sytuacji, kluczowi do zbudowania większości za obniżką mogą być członkowie z trzeciej grupy, którzy uważali, że „ryzyko silniejszego i trwalszego, niż oczekiwano, spowolnienia gospodarczego wraz z perspektywą powrotu inflacji do celu w 2013 r. może przemawiać za obniżeniem stóp procentowych w kolejnych miesiącach".

Ostatnie dane potwierdzają, że to ryzyko się materializuje. Co prawda inflacja utrzymuje się wciąż na podwyższonym poziomie, jednak wszystkie miary inflacji bazowej spadły od początku roku o blisko punkt procentowy, wskazując na brak presji popytowej w gospodarce. Jednocześnie sytuacja na rynku pracy z umiarkowanym wzrostem płac i rosnącym bezrobociem sugeruje niewielkie ryzyko efektów drugiej rundy.

Czeka nas spadek inflacji

Członkowie RPP, którzy nie widzą potrzeby obniżek, uzasadniają to między innymi poziomem realnej stopy procentowej, dostosowanym do perspektyw powrotu inflacji do celu i przewidywanego umiarkowanego wzrostu gospodarczego. Podczas wrześniowej konferencji prasowej Marek Belka podkreślił, że Rada chciałaby, aby poziom realnych stóp procentowych w Polsce był dodatni. Trudno jednak uznać to za argument ograniczający pole do działania. Biorąc pod uwagę przewidywany wyraźny spadek inflacji w perspektywie roku – zarówno według prognoz analityków rynkowych (mediana prognoz CPI na wrzesień 2013 r.: 2,7 proc.), jak i projekcji NBP – realne stopy procentowe są wyraźnie powyżej zera.

Nie ma sensu jechać na zaciągniętym hamulcu ręcznym, gdy i tak droga wiedzie coraz bardziej pod górkę

Również z punktu widzenia gospodarstw domowych, których oczekiwania inflacyjne są mocno adaptacyjne, realne stopy procentowe są niemal od początku tego roku wyraźnie na plusie. Średnie ważone oprocentowanie depozytów dla osób prywatnych było w ostatnich miesiącach bliskie 5 proc.