RPP dobrze pamięta, po co została powołana

Czy inflacja przekraczająca cel jest w warunkach obecnego kryzysu światowego rzeczywiście rozwiązaniem niekorzystnym, nawet jeśli nie jest do końca wynikiem zamierzonej polityki?

Można przypuszczać, że w najbliższych miesiącach coraz częściej będą formułowane oceny kończącej się kadencji obecnej Rady Polityki Pieniężnej oraz podpowiedzi, co powinni zrobić przyszli jej członkowie. Oceny takie zresztą już się pojawiają, i to ze strony tych polskich ekonomistów, których głos na arenie międzynarodowej liczy się najbardziej. Nawet jeśli są to wypowiedzi krótkie, to nie należy zapominać, że w przypadku tak wpływowych postaci również pojedyncze zdania są często szeroko cytowane i komentowane.

W ostatnim czasie coraz częściej na ten temat wypowiada się prof. Leszek Balcerowicz, którego opinie – jako byłego prezesa NBP i przewodniczącego RPP – są w tym przypadku szczególnie ważące. Co znamienne, sugestie dla RPP prof. Marka Belki, drugiego z najbardziej wpływowych za granicą naszych ekonomistów, idą w odwrotnym kierunku.

W kilku ostatnich wywiadach prof. Balcerowicz dokonał następującej oceny polskiej polityki pieniężnej: 1. była ona dobrze prowadzona do 2007 r. (ponieważ „na szczęście była w miarę konserwatywna”); 2. „większość, która podejmuje decyzje w RPP, zapomniała, po co Rada Polityki Pieniężnej została powołana”, ponieważ „inflacja zbyt długo, bo od dwóch lat, mimo spowolnienia jest grubo powyżej celu”, chociaż „konstytucja mówi o trzymaniu się blisko celu inflacyjnego”.

Ponieważ główne elementy oceny powtarzają się w kilku wywiadach (m. in. w „Rz” z 25 września), trudno uznać, że są one wyrazem przypadku czy przejęzyczenia, szczególnie u osoby znanej z precyzji sformułowań.

[srodtytul]Jaka polityka pieniężna[/srodtytul]

Na początku chciałbym sprostować dwie istotne nieścisłości odnoszące się do ram instytucjonalnych, w jakich prowadzona jest polityka pieniężna w Polsce. Po pierwsze, konstytucja nie mówi nic o tym, że cel postawiony przed RPP ma być realizowany poprzez strategię bezpośredniego celu inflacyjnego. Jest to istotne, ponieważ może się nasunąć interpretacja, że utrzymywanie się inflacji powyżej celu oznacza naruszenie konstytucji. Po drugie, RPP jest ciałem kolegialnym i podjęte przez nią decyzje niezależnie od wyników głosowania są decyzjami obowiązującymi wszystkich jej członków. Są więc decyzjami całej Rady, a nie większości.

Interpretacja sposobu prowadzenia polityki pieniężnej w ramach strategii bezpośredniego celu inflacyjnego zawarta jest od początku kadencji obecnej Rady w corocznie przyjmowanych założeniach polityki pieniężnej. To tam właśnie, a nie w konstytucji, znajduje się sformułowanie, że „polityka pieniężna jest ukierunkowana na utrzymanie inflacji jak najbliżej celu 2,5 proc., a nie jedynie wewnątrz przedziału wahań”, co pozwala „na zakotwiczenie oczekiwań inflacyjnych”.

Trzeba jednak pamiętać, że w innych punktach tego samego dokumentu scharakteryzowane są warunki, w których uzasadnione jest dopuszczenie do okresowego odchylenia się inflacji od celu nie tylko w ramach pasma, ale i poza pasmo. Kluczowe znaczenie mają w tym przypadku następujące kwestie: 1. siła, trwałość i charakter szoku (popytowy versus podażowy); 2. rola opóźnień w prowadzeniu polityki pieniężnej; 3. stopień zakotwiczenia oczekiwań inflacyjnych i ryzyko wystąpienia tzw. efektów drugiej rundy.

[srodtytul]Quasi-stagflacja[/srodtytul]

Opisane w założeniach zasady można w następujący sposób powiązać z obecnymi dylematami polityki pieniężnej w Polsce:

• Na silny niekorzystny szok podażowy (surowcowo-żywnościowy) nałożyły się przed wygaśnięciem jego skutków następujące czynniki: a) spowolnienie tempa wzrostu wynikające ze zjawisk kryzysowych za granicą, b) osłabienie kursu walutowego oraz c) podwyżki cen regulowanych. Ponieważ słabnący popyt konsumpcyjny był podtrzymywany przez ciągle dosyć wysoką dynamikę kredytów dla gospodarstw domowych oraz przez umiarkowanie łagodną politykę fiskalną i pieniężną, polska gospodarka znalazła się w sytuacji, którą można określić jako quasi-stagflacyjną.

[wyimek]Konstytucja nie mówi nic o tym, że cel postawiony przed RPP ma być realizowany poprzez strategię bezpośredniego celu inflacyjnego[/wyimek]

• Jednocześnie szybko pogarszające się nastroje w sektorze przedsiębiorstw i na rynku pracy oraz obawy przed znacznym wzrostem bezrobocia spowodowały bardzo szybkie wyhamowanie dynamiki płac realnych, które jeszcze rok wcześniej rosły bardzo szybko, odrywając się wyraźnie od tempa wydajności pracy. Co więc bardzo istotne, wzrost ryzyka wystąpienia tzw. efektów drugiej rundy, oznaczających wzrost żądań płacowych i utrwalenie się oczekiwań inflacyjnych w wyniku okresowo podwyższonej inflacji, nie jest elementem obecnej sytuacji quasi-stagflacyjnej.

[srodtytul]Cel inflacyjny później to nie błąd[/srodtytul]

Z najnowszych badań (m. in. C. Reinhart i K. Rogoffa) nad przebiegiem kryzysów finansowych w przeszłości wynika, że ich skutki dla sfery realnej w postaci skumulowanego ubytku PKB oraz okresu powrotu do trendu są zdecydowanie większe niż w przypadku typowej recesji, której nie towarzyszą silne zaburzenia w sektorze finansowym. Ze względu na stabilne oczekiwania inflacyjne wydłużenie okresu powrotu do celu inflacyjnego było traktowane przez główne banki centralne jako rozsądne rozwiązanie już w reakcji na sam kryzys surowcowo-żywnościowy. Argument ten staje się więc jeszcze bardziej przekonujący, gdy cała gospodarka światowa wchodzi w recesję, a jej przezwyciężenie będzie trudne ze względu na skalę zaburzeń w sektorze finansowym i wynikającą stąd trudność szybkiego „odlewarowania” oraz ze względu na skalę nierównowagi w globalnych przepływach finansowych.

W sytuacji gdy po silnym szoku podażowym następuje silny i trwały niekorzystny szok popytowy, a zastosowana polityka jest tylko umiarkowanie amortyzująca, dłuższe niż zazwyczaj utrzymywanie się inflacji powyżej celu nie jest zbyt groźne, nawet w krajach o stosunkowo krótkiej historii niskiej inflacji. W takich krajach oficjalne wydłużenie okresu powrotu do celu mogłoby w normalnych warunkach osłabić antyinflacyjną reputację banku centralnego.

W przypadku tak poważnego kryzysu jak obecny mówienie o grubo przekroczonym celu jest natomiast grubą przesadą, szczególnie gdy uwzględni się, że: 1) w 2008 r. we wszystkich w zasadzie krajach stosujących strategię BCI doszło do dosyć znacznego przekroczenia celu, przy czym w Polsce było ono bliskie wartości średniej; 2) właściwie wszystkie prognozy krajowe i zagraniczne sugerują powrót inflacji do celu w przyszłym roku; 3) przez mniej więcej półtora roku (od połowy 2005 r. do końca 2006 r.) inflacja w Polsce znajdowała się poniżej dolnej granicy pasma.

[srodtytul]Miękkie lądowanie gospodarki[/srodtytul]

Rada mogła oczywiście przyjąć taką ścieżkę stóp, która maksymalizowałaby prawdopodobieństwo powrotu do celu na sam koniec kadencji. Byłaby to dla członków Rady sytuacja komfortowa, ale suboptymalna z makroekonomicznego punktu widzenia. Optymalna byłaby prawdopodobnie tylko wówczas, gdyby realny pozostawał plan przystąpienia Polski do strefy euro już w 2012 r. Nawet wówczas jednak ukierunkowanie polityki pieniężnej na wypełnienie kryterium inflacyjnego z Maastricht w tak ambitnym terminie mogłoby na tyle spowolnić wzrost gospodarczy i dochody budżetowe, że niemożliwe z kolei stałoby się spełnienie kryterium deficytu budżetowego, niezależnie nawet od późniejszych „importowanych” efektów światowego kryzysu.

Choć w 2008 r. Polska nie wyróżniała się na tle innych krajów stopniem przekroczenia celu inflacyjnego, to w obecnym roku sytuacja stała się relatywnie mniej korzystna. Chodzi o to, że w większości krajów doszło do silniejszego niż w Polsce obniżenia się inflacji.

Na przykład w Czechach inflacja była w sierpniu o 6,3 pkt proc. niższa niż rok wcześniej, podczas gdy w Polsce tylko o 1,1 pkt proc. Należy jednak pamiętać, że w II kwartale PKB był w Czechach o 4,9 proc. niższy niż przed rokiem, podczas gdy w Polsce był on o 1,1 proc. wyższy. Na Węgrzech inflacja obniżyła się o 1,5 pkt proc., ale towarzyszył temu spadek PKB aż o 7,6 proc. Są też takie kraje jak Meksyk, gdzie inflacja spadła bardzo niewiele (z 5,6 proc. do 5,1 proc.), chociaż PKB skurczył się aż o 10,3 proc.

Można więc powiedzieć, że ta pewna inercyjność inflacji w Polsce odzwierciedla krótkookresową zależność typu krzywej Phillipsa i jest kosztem, jaki trzeba ponieść, by w warunkach światowego kryzysu zachować dodatnie tempo wzrostu.

Bardziej intrygujące jest pytanie, czy i w jaki sposób ta przejściowo podwyższona inflacja mogła pomóc polskiej gospodarce w uniknięciu recesji. Zwraca się często uwagę, że nasza gospodarka została w mniejszym stopniu dotknięta przez kryzys dzięki niższemu stopniowi otwartości oraz monetyzacji. Ta „renta zacofania” dosyć przekonująco tłumaczy słabszy początkowy efekt zarażenia się skutkami kryzysu za granicą. Obecnie chodzi natomiast bardziej o mechanizmy, które mogą ułatwić procesy dostosowawcze w sferze realnej i tym samym przyspieszyć powrót na długookresową ścieżkę wzrostu.

[wyimek]Jedną z pozytywnych reakcji polskiej gospodarki na kryzys jest dosyć silna elastyczność płac realnych [/wyimek]

Wydaje się, że obok osłabienia kursu taką rolę spełnia też podwyższona okresowo inflacja. Dzięki niej znajdują w praktyce zastosowanie dwa kluczowe teoretyczne argumenty przeciwko stricte zerowej inflacji. Po pierwsze niska, ale dodatnia inflacja umożliwia zerowe czy nawet lekko ujemne realne stopy procentowe, co sprzyja wychodzeniu z recesji czy spowolnienia wzrostu; przy zerowej inflacji konieczne staje się sięganie do niestandardowych narzędzi, takich jak poluzowanie ilościowe. Po drugie dzięki niskiej inflacji łatwiejsze są dostosowania płacowe, ponieważ płace realne rosną wolniej lub obniżają się bez konieczności obniżek płac nominalnych.

Jedną z najbardziej pozytywnie zaskakujących cech reakcji polskiej gospodarki na kryzys jest dosyć silna elastyczność płac realnych. Warto przypomnieć, że w ekonomii płace realne określa się jako elastyczne, gdy płace nominalne reagują silnie na wzrost bezrobocia, natomiast słabo na wzrost inflacji. Można przypuszczać, że okresowo podwyższona inflacja znacząco ułatwiła konieczne dostosowania w płacach realnych. Ponieważ był to proces stopniowy, spowalniająca dynamika płac ciągle podtrzymywała popyt konsumpcyjny, a jednocześnie nie doszło do silnego wzrostu tzw. bezrobocia klasycznego i w rezultacie polskiej gospodarce udało się „miękkie lądowanie”.