Kwietniowe dane z rejestrów wskazują, że w wymiarze netto stale przybywa firm. Powstrzymanie fali bankructw, likwidacji i zawieszeń działalności stało się możliwe m.in. dzięki niezwykle sprawnie przygotowanym i wdrożonym mechanizmom wspierającym płynność firm i instytucji finansowych. Determinacja rządu Mateusza Morawieckiego, w połączeniu z kreatywnością i ciężką pracą Jadwigi Emilewicz, wsparte legendarną już skutecznością Pawła Borysa sprawiły, że w ekspresowym tempie powstało instrumentarium wspierające płynność. Sektor finansowy pod dowództwem Adama Glapińskiego włączył się we wsparcie płynności gospodarki.

Spodziewam się, że kolejne dane pokażą, że płynność banków i firm jest na poziomie pozwalającym na myślenie o powrocie Polski na ścieżkę rozwoju gospodarczego. „Tony papieru, tomy analiz/ Genialne myśli, tłumy na sali" – piosenka Elektrycznych Gitar pasuje do dorobku ekonomii w badaniu wzrostu gospodarczego. Nie budzą kontrowersji dwa stwierdzenia: trwały wzrost gospodarczy możliwy jest tylko wtedy, gdy nakłady na inwestycje są większe niż tempo zużycia majątku; poziom inwestycji zależy w największym stopniu od postrzeganego przez przedsiębiorców relacji zwrotu do ryzyka.

Płynność pozwoliła firmom przetrwać kosztem wzrostu zadłużenia państwa i agend rządowych. Powrót na ścieżkę wzrostu jest możliwy poprzez pobudzenie prywatnych inwestycji. Barierą jest niepewność. Trudno ją ograniczyć, ale możemy zmienić postrzeganie ryzyka finansowego.

Podzielić się ryzykiem

Od stuleci sposobem na jego zmniejszanie była dywersyfikacja. Bogaci Wenecjanie w XI w. wspólnie finansowali zamorskie wyprawy handlowe, by dzielić się ryzykiem. Dziś podobną funkcję spełnia emisja instrumentów kapitałowych. Oferty publiczne pozwalają pozyskać pieniądze na przedsięwzięcia rozwojowe o wysokiej niepewności. W Polsce od 15 lat istnieje wsparcie państwowe dla funduszy venture capital. Udział środków publicznych w ich kapitalizacji dochodzi do 80 proc.

Przy wychodzeniu z kryzysu warto podobny mechanizm rozciągnąć na oferty publiczne. Instytucja państwowa zapisywałaby się na akcje na dole książki popytu (najwyżej 50 proc. pozyskanych pieniędzy mogłoby pochodzić od tego inwestora). Zapewniłoby to spółkom zebranie wystarczających środków, ale nie wypychałoby kapitału prywatnego przez publiczny – gdyby cena w ramach budowy książki popytu była wyższa niż minimalna, emisję obejmowałby tylko kapitał prywatny.

Trzeba zachęcać przedsiębiorców do projektów inwestycyjnych. Może warto, by środki produkcji lub wartości niematerialne nabyte za pieniądze z emisji akcji na rynku publicznym były amortyzowane jednorazowo lub w tempie optymalnym dla firmy?

Dzielenie się ryzykiem poprzez zapraszanie nowych wspólników, akcjonariuszy jest najbardziej intuicyjnym rozwiązaniem problemu niepewności. Nie pasuje jednak do wszystkich przypadków. Czasami lepiej rozłożyć ryzyko w czasie. Tu optymalna wydaje się emisja długoterminowych obligacji o stałej stopie procentowej. Umożliwi ona szybkie pozyskanie kapitału na wykorzystanie szans rynkowych po kryzysie. Naprzeciw temu wychodzą obligacje rozwojowe, które zostały w 2019 r. wpisane do strategii rozwoju rynku kapitałowego.

Mają one dać możliwość emisji podmiotom prywatnym i państwowym, a inwestorzy mają być zwolnieni z podatku od zysków kapitałowych. Obligacje te będą musiały mieć rating inwestycyjny, stałe oprocentowanie i zapadalność co najmniej pięć lat. Dla wielu firm rodzinnych, które nie zaprosiły jeszcze w swoje progi nowych akcjonariuszy, będzie to doskonałe narzędzie długoterminowego finansowania rozwoju. Ten instrument może się idealnie wpisać w potrzeby firm, biorąc pod uwagę nie tylko poprawę płynności, ale też minimalizowanie ryzyka.

Powodem 80 proc. bankructw na świecie nie jest bowiem nagła utrata zyskowności, ale problemy z płynnością. I to jest wyzwanie, przed jakim stoimy. Wyzwaniem jest też szybkie przejście ze stanu hibernacji do ofensywy, bo większość prognoz zakłada, że w 2021 r. światowe gospodarki powrócą na ścieżkę wzrostu. Ten, kto dziś podejmie ryzyko i przygotuje się do odbicia, wygra.

Zmiana regulacji

Jak już skorzystać z dobrodziejstwa obligacji rozwojowych? Odpowiedź nie jest oczywista, bo regulacje jeszcze nie pozwalają na ich uruchomienie. Ale jeśli szybko powstaną ustawowe zapisy, program może być wkrótce uruchomiony. Czego brak? Należy spod tzw. podatku Belki wyłączyć zyski z obligacji rozwojowych. Można to zrobić, korzystając ze specjalnego traktowania ustaw antycovidowych.

Emisje obligacji rozwojowych mogłyby wyglądać następująco: firma w dokumencie o warunkach emisji przedstawi jej cel i zastrzeżenie, że wpływy nie zostaną przeznaczone na refinansowanie istniejącego zadłużenia. KNF, dopuszczając emisję do obrotu, będzie potwierdzać, że wszystkie niezbędne informacje znalazły się w prospekcie emisyjnym. Inwestorzy obejmujący papiery zostaną zwolnieni z podatku od zysków kapitałowych, co obok oprocentowania będzie dodatkową korzyścią. Jeśli zaś chodzi o bezpieczeństwo kupujących, to zakładam, że program uzyska wsparcie NBP, który będzie mógł na pewnych warunkach odkupywać obligacje z rynku lub wymieniać na płynność. Papiery będą w obrocie na GPW, o zapewnienie większej płynności zadbają animatorzy obrotu.

Obligacje rozwojowe to produkt głównie dla dużych i średnich firm. Emitentami mogłyby być zarówno spółki notowane, jak i nienotowane na GPW, bez względu na rodzaj własności. Spodziewam się, że nabywcami papierów byłyby polskie banki, które mają sporą nadpłynność. Ale też inwestorzy indywidualni szukający stabilnego, długoterminowego dochodu i ulg podatkowych. Liczę też na zagranicę, która jest niedoważona w przypadku polskich obligacji. Z moich szacunków wynika, że mogłaby obejmować wartościowo siedem–osiem razy więcej papierów dłużnych niż obecnie.

Covid-19 to pożar, który wybuchł w światowej gospodarce. Ogień szybko się roznosił, więc instytucje, rządy i ich agendy przy współpracy z bankami centralnymi gaszą go środkami publicznymi. Odbudowa tego, co strawił ogień, wymaga zmniejszenia ryzyka tych, którzy wkraczają na pogorzelisko. Właśnie dla tych śmiałków stworzymy dobre warunki, wprowadzając zachęty do emitowania i obejmowania akcji. Dzięki temu ryzyko odbudowy zostanie rozłożone między wielu. Tych, którzy są gotowi wziąć na siebie całe ryzyko odbudowy, ale potrzebują narzędzi i czasu, należy właśnie teraz wyposażyć w obligacje rozwojowe.

Autor jest ekonomistą, prezesem Giełdy Papierów Wartościowych w Warszawie