Prof. Romanowski o spółkach: interesów należy doglądać samemu

Od 2008 r. trwa europejska ofensywa regulacyjna dotycząca aktywizacji akcjonariuszy. Jeżeli prawodawca dąży do aktywizacji akcjonariuszy, to pewnie wychodzi z założenia, że racjonalny akcjonariusz jest... nieracjonalny. Założenie, że prawodawca wie lepiej, jest podejrzane. Odpowiedzią na racjonalną apatię akcjonariuszy było stworzenie protezy właściciela w postaci rady nadzorczej (rad dyrektorów). Aktywizować trzeba nadzorujących zarząd. Udział w radzie nadzorczej nie może być postrzegany jako synekura, czyli dobrze płatne stanowisko niewymagające wysiłku ani umiejętności. Racjonalny inwestor ma zdywersyfikowany portfel akcji.

Zdywersyfikowany inwestor nie troszczy się w szczegółach o corporate governance konkretnej spółki. Interesuje go generalna kondycja rynku. Inwestorzy nie mają wystarczających informacji, aby dokonywać bezpośrednio krytycznej oceny zarządzających. Nawet dostępność informacji nie uzasadnia zapoznawania się z nią, jeżeli wymagałoby to zbyt dużo czasu i kosztu w porównaniu do korzyści. Inwestorzy głosują nogami. Odpowiedzią na racjonalną apatię akcjonariuszy jest supremacja rad nadzorczych. Rady przejmują funkcje właścicieli i przekazują inwestorom przetworzoną informację o zarządzających, oszczędzając im czasu i kosztów.

Pańskie oko konia tuczy

Siłą korporacji są jej zalety. Pozwala ona na zdywersyfikowanie ryzyka inwestycji, jest platformą gromadzenia bezzwrotnego kapitału, wyłącza odpowiedzialność inwestorów za jej zobowiązania oraz umożliwia osiąganie zysków przez wielu inwestorów dzięki stworzeniu swoistego funduszu majątkowego do zainwestowania przez korporację.

Te cechy korporacji ujawniły jej wadę, jaką jest przedkładanie przez zarządzających własnych interesów nad interesy inwestorów. Adam Smith w „Bogactwie narodów" ostrzegał w 1776 r., że „ponieważ menedżerom nie można zaufać jako zarządzającym pieniędzmi innych ludzi, w sposób nieunikniony skutkiem prowadzenia biznesu w formie korporacji będzie niedbalstwo i rozrzutność zarządzających". Dotyczy to w szczególności modelowych spółek publicznych z rozproszonym akcjonariatem (brak wiodącego akcjonariusza), ale także spółek kontrolowanych przez jednego akcjonariusza z udziałem masowego akcjonariatu. W tym drugim przypadku akcjonariusz kontrolujący pełni rolę wspólnika zarządzającego, który może przedkładać własne interesy nad interesy innych akcjonariuszy. Cechą spółki publicznej jest anonimowy, zmienny i mający różne interesy akcjonariat określany mianem inwestora. Zanika pojęcie właściciela. Anonimowy inwestor oznacza niemożność identyfikacji członka grupy. Współwłaściciel spółki jest nie tylko nieobecny, ale nieznany.

Pańskie oko konia tuczy. Koncepcja rozdziału własności od zarządzania jest poszukiwaniem „pańskiego oka". Nie oznacza ona suwerenności organów spółki, ale stanowi organizację zarządzania własnością w formie spółki. Jedno jest niezmienne – w centrum jest właściciel jako ponoszący ryzyko działań zarządu.

Reformy powinny koncentrować się na aktywizacji członków rad nadzorczych. Kryzysy XXI w. wykazały bierność nadzorujących. Na członku rady nadzorczej spoczywa obowiązek zachowywania się jak aktywny i inteligentny właściciel, skoro koncepcja rady nadzorczej stanowi odpowiedź na zanik funkcji właścicielskiej. Właściciel może nie być inteligentny ani staranny, ale jeżeli powołuje radę nadzorczą, to on i ustawodawca mają prawo wymagać aktywności i biznesowej inteligencji od nadzorców.

Rada nadzorcza w spółkach z rozproszonym akcjonariatem jest koniecznym instrumentem właścicielskiej interreakcji z zarządzającymi. Skoro korporacja jest platformą grupującą anonimowych i nieobecnych współwłaścicieli, a celem jest przywrócenie korporacji relacji właściciel–zarządzający, to zadaniem rady nadzorczej musi być reprezentacja właścicieli.

Substytut właściciela

Oddzielenie własności od zarządzania jest sposobem na powrót do spółki inteligentnego i aktywnego właściciela. W takim ujęciu jedynym zadaniem rady nadzorczej jest reprezentowanie interesów właścicieli. Członek rady nadzorczej powinien „wejść w buty" właściciela, a więc musi wsłuchiwać się w jego głos.

Zadaniem członka rady nadzorczej jest, aby jak szeryf chronił interesy właścicieli. Warren Buffett ujmuje to obrazowo „Jeśli utalentowani, ale pazerni menedżerowie połaszczą się i spróbują sięgnąć zbyt głęboko do kieszeni akcjonariuszy, członkowie rady nadzorczej muszą przywołać ich do porządku". Wykonując zadania szeryfa, członek rady nadzorczej musi stale poszukiwać najbardziej adekwatnych metod nadzoru. Warren Buffett powiada, że „Członkowie rady nadzorczej powinni postępować w taki sposób jak gdyby firma miała jednego nieobecnego właściciela, a ich obowiązkiem było dbanie o jego interesy za pomocą wszelkich akceptowanych metod działania". Stwierdza on także, że członkowie rady nadzorczej powinni zwolnić zarządzającego, który osiąga marne wyniki.

Nie należy zwalczać racjonalnej apatii akcjonariuszy, ale stawiać nadzorującym wysoko poprzeczkę. Ma to bowiem bezpośredni wpływ na konstruowanie wzorca należytej staranności zawodowej członka rady nadzorczej, co z kolei przekłada się na standard jego odpowiedzialności za nienależyty nadzór. Odpowiedzialność prawna jest najbardziej efektywnym instrumentem wymuszającym efektywny nadzór właścicielski.

Członek rady nadzorczej powinien być niezależny. Rozumiem przez to jego zdolność do przeciwstawienia się silnemu zarządowi, gdy sprawy zmierzają w niewłaściwym kierunku.