Obligacje są obecnie bardzo drogie

[b]"Rz:"[/b] UBS ocenia, że inwestycje w obligacje rządowe w tym roku nie przyniosą dodatnich rezultatów. Czy zatem wszystkie te fundusze, które rzuciły się na rządowe papiery, popełniają błąd?

[b]Constantin Vayenas:[/b] Zauważmy, że mamy obecnie niezwykle niskie stopy procentowe porównując je z poziomami historycznymi. Przez 200 ostatnich lat ich poziom w USA wyniósł 1,8 proc. rocznie. Teraz jest bliski zera. Dodatkowo od ostatnich 30 lat zauważyć można było spore zainteresowanie obligacjami rządu. Praktycznie od 1980 roku ten typ inwestycji był zawsze zyskowny. Wszyscy pamiętają o tych dobrych doświadczeniach.

Warto jednak zadać sobie pytanie, czy stopy procentowe mogą jeszcze się obniżyć, aby uatrakcyjnić wyceny obligacji? Taki ruch byłby realny, gdyby Stanom groziła deflacja i pogłębienie recesji. Tyle tylko, że obecnie nie jest to najbardziej prawdopodobny scenariusz. Oczywiście, nie wejdziemy nagle w okres boomu, ale sytuacja powinna się stabilizować i poprawiać. Jeżeli tak się stanie, trudno oczekiwać dużych zysków z obligacji.

[b]Kryzys spowodował jednak, że wielu inwestorów preferuje „bezpieczne” obligacje... [/b]

Myślimy, że duża część z nich nie zdaje sobie jeszcze sprawy z ryzyka. Zwłaszcza jeżeli chodzi o lokowanie pieniędzy w amerykańskie czy niemieckie papiery. Ewentualne pojawienie się straty w portfelu mogą być zaskoczeniem. Dlatego warto przypominać, że obligacje są obecnie bardzo drogie, a potencjał do strat jest duży. Trzeba być bardzo ostrożnym...

[b] Jak straty z obligacji wpłynąć mogą na biznes zarządzania portfelami?[/b]

Najważniejsze, aby być „przed rynkiem” – sprzedawać, kiedy nikt jeszcze tego nie robi. Nie radzimy jednak pozbywania się wszystkich papierów dłużnych. Oferują one bowiem stabilność i zróżnicowanie. Poza tym obligacje korporacyjne – z uwagi na nerwowe nastroje na rynkach – są wciąż relatywnie tanie w porównaniu z innymi papierami. Zapewniają premię za ryzyko. Doradzamy więc wybór takich obligacji, które są bezpieczne i dają duże stopy zwrotu.

[b] Czy polskie obligacje również są przewartościowane?[/b]

Należy rozróżniać kraje i regiony, z uwagi na różne fundamenty gospodarek. Zauważmy, że Polska pożycza po podobnym koszcie jak Grecja – mimo, że znajduje się w lepszej sytuacji. To podpowiada nam, że w przyszłości oczekiwana premia za ryzyko związane z zakupem polskich papierów powinna spadać.

[b] Jak szybko?[/b]

Raczej stopniowo. Ale pamiętajmy, że rynki mogą reagować gwałtownie. Poza tym Polska ma największą premię za ryzyko w regionie. Dodatkowo dla inwestorów atrakcyjność tych papierów jest wtedy większa, gdy oczekują, że w przyszłości mogą być spłaceni w euro. Jeżeli koszty pożyczania spadną, powinno to pomóc złotemu. Najważniejszą sprawą jest wyjaśnienie, dlaczego Polska musi płacić tak dużą premię za ryzyko. Rynki potrzebują dowodu poprawy. Najważniejszy będzie poziom inflacji, porównywany z innymi krajami. Jeżeli rynki zobaczą, że inflacja regularnie spada, koszt pożyczania na rynku będzie spadać.

[b]Wielu ekonomistów uważa, że zbyt wczesne zwiększenie stóp procentowych przez Narodowy Bank Polski tylko zaszkodzi gospodarce.[/b]

Sygnał z banku centralnego powinien być jasny – chcemy niskiej inflacji i zrobimy wszystko, co konieczne, aby chronić siłę nabywczą obywateli. Jeżeli ceny rosną wolno, gospodarka na tym korzysta. W Szwajcarii problem jest ten sam. Frank jest silny, co utrudnia życie eksporterom. Ale jednocześnie firmy korzystają z niezwykle niskich stóp procentowych. Nie tylko zresztą one. Rentowność dziesięcioletnich obligacji skarbowych wynosi jedynie 1,9 proc. Rząd może pożyczać bardzo tanio. Wyobraźmy sobie, co by się stało, gdyby rentowności polskich papierów spadły z 6 do 3 proc. Byłoby to duże ułatwienie dla polskiej gospodarki i budżetu. Dlatego najlepszą rzecz, jaką NBP może zrobić, to przekonać Polaków, że niska inflacja jest korzystna. Globalnie widać, że ludzie są bardziej ufni w siłę krajowego pieniądza. Brazylijczycy chcą utrzymywać oszczędności w realu, Turcy w lirach, Południowoafrykańczycy – w randzie. Pamiętajmy jednak, że Polska jest w innej sytuacji niż Turcja i RPA. Jest zobowiązana do spełnienia kryteriów z Maastricht, co powinno przekonywać inwestorów do złotego.

[b] Wspomniał pan Grecję. Czy kłopoty tego kraju mogą zagrozić strefie euro jako całości? Czy euro w ogóle przetrwa?[/b]

Im dalej jest pan od Europy, inwestorzy coraz mniej rozumieją, na czym polega ta strefa euro, kto za nią odpowiada. Usłyszeć od nich można: nie jestem pewny co do siły dolara w przyszłości, ale wolę przy nim zostać, bo przynajmniej rozumiem, o co chodzi. Dlatego też dolar zyskuje w krótkim terminie, kiedy strefa euro boryka się z problemami. Sądzę jednak, że z kryzysu wyjdzie ona mocniejsza. Z każdego kryzysu można przecież wyciągnąć wnioski. Wydaje się, że tym razem będzie to większe przywiązanie do reguł limitujących poziom deficytu i zadłużenia. Zawirowanie może więc zakończyć się silniejszym euro.

[b]Jest Pan pewien? Kraje członkowskie jeszcze nie zaczęły przecież obniżać deficytów...[/b]

Historia gospodarcza Europy pokazuje, że rządy prywatyzują i liberalizują gospodarkę, kiedy są do tego zmuszone. W Grecji udział państwa w gospodarce jest duży, a regulacje dotyczące zatrudnienia mało elastyczne. Taka polityka była prosta, kiedy starczało pieniędzy. Teraz przyszedł czas na zmiany. Oczywiście, ludzie boją się przyszłości, co wpływa negatywnie na rynki. Ale nie zapominajmy, że strefa euro to duża siła ekonomiczna.

[b]Jak UBS ocenia rynek akcji dwa lata od wybuchu kryzysu?[/b]

Wiele osób pyta nas, co z rynkiem akcji. To jest oczywiste, że tak dużo osób w czasie kryzysu wycofało środki z rynku i dysponuje sporą gotówką w portfelu – tak, że prędzej czy później ta gotówka trafi na rynek akcji. Dodatkowo kondycja gospodarek się poprawia, co powinno być również korzystne dla notowań spółek. Doradzamy więc stopniowe zwiększenie zaangażowania.

[b]Patrząc globalnie, warto chyba inwestować w aktywa europejskie. Ameryka pierwsza weszła z kryzys i pierwsza z niego wychodzi, co znalazło już odzwierciedlenie w cenach tamtejszych akcji. Europa pozostaje z tyłu, co pozwala dokonywać zakupów po niższej cenie. [/b]

Interesującą perspektywę mają rynki wschodzące, z szybszym wzrostem PKB. Tyle tylko, że Polska skorzystała już z braku recesji. Polskie akcje są relatywnie drogie, porównując relację ceny do zysku z innymi rynkami. Rosja pod tym względem wydaje się najtańsza. Takie wyceny są uzasadnione stanem gospodarki.

[b]Jakie sektory powinny zyskiwać na poprawie koniunktury?[/b]

Kryzys pokazał, że firmy oszczędzały najwięcej na IT. Dlatego też komputery i systemy stają się przestarzałe. Jak ogólna sytuacja gospodarcza będzie się poprawiać, sektor informatyczny skorzysta z takiej sytuacji. Innym sektorem, który powinien zyskiwać są spółki energetyczne – duży wzrost cen prądu w ostatnim czasie nie przełożył się bowiem na ich wyceny.

Polscy analitycy sądzą, że jeszcze ten rok dla branży IT będzie słaby.

Trudno mi wypowiadać się o niuansach polskiej branży. Pamiętajmy jednak, że odbudowa zamówień może nastąpić szybko, a kto pierwszy ją przewidział, zyska najwięcej.

[b]Polski rząd chce w tym roku wprowadzić szereg dużych spółek na GPW – na czele z PZU i Tauronem. Jak pan ocenia perspektywy dla tych debiutów?[/b]

Od wielu inwestorów słychać, że są zainteresowani specyficznie Polską, bo z uwagi na uniknięcie przez was recesji nie pasujecie do regionalnego wzorca. Ale brakuje na rynku polskich papierów. To dziwna sytuacja. Fundusze bazujące na indeksach oferują portfele oparte na walorach z całej Europy Środkowej. Gdzie są fundusze zorientowane tylko na Polskę notowane w Luksemburgu, Londynie, Nowym Jorku? Chodzi o wybór dla inwestorów nie mających rachunku w Warszawie. Mamy XXI wiek, globalny rynek, a wciąż są jakieś bariery utrudniające inwestowanie... To zatem wspaniała wiadomość, że więcej akcji idzie na giełdzie – inwestorzy będą mieli bowiem więcej opcji. Ostatecznie jednak decyzje o zakupie papierów podejmowane będą na podstawie własnej oceny wartości danej spółki.

[b]Przed kryzysem Polacy masowo zadłużali się we franku szwajcarskim. Co zatem może dziać się z frankiem?[/b]

Zarabianie w jednej walucie i spłacanie kredytu w innej nie jest zbyt bezpieczne. Nie ma wątpliwości, że frank ma potencjał wzrostowy. Tendencja aprecjacyjna ma długą historię. W 1850 r. za jednego dolara płacono 5-6 franków. Dziś to relacja niemal 1:1. To pokazuje, że przez wiele lat inflacja w Szwajcarii była niższa, niż w Stanach. Szwajcaria ma też nadwyżkę w obrotach bieżących, co oznacza, że Szwajcarzy oszczędzają więcej, niż wydają. Tym samym pieniądze wracają do gospodarki i wzmacniają walutę. Ważne także, że szwajcarska polityka fiskalna jest konserwatywna. W 2009 r. – jednym z najgorszych lat dla gospodarek – nadwyżka finansów publicznych sięgnęła 0.3 proc. To pomaga również we wzmacnianiu waluty. Poza tym polityka fiskalna nie jest wyznaczana przez rząd, ale przez społeczeństwo w referendum. To daje pewien poziom ochrony przed nagłymi zmianami. Nie założyłbym się zatem, że frank straci.

[b]Kryzys wywołał reakcję regulatorów. W wielu krajach doszło albo dojdzie do zmiany prawa dotyczącego instytucji finansowych. Jak Pana zdaniem wpłynie to na rynek?[/b]

Regulacje dotyczące rynku finansowego działają niczym wahadło. I teraz, po okresie dość dużej liberalizacji, normy się zaostrzają. Najważniejszą zmianą jest to, że banki muszą utrzymywać większe fundusze własne. Oznacza to ograniczenie akcji pożyczkowej i podrożenie niektórych produktów. Spodziewać się należy większej liczby wytycznych dotyczących typów produktów, sposobu sprzedaży, wypłaty odsetek. Wiele krajów reguluje też ściślej produkty walutowe. Taka reakcja nadzorców nie powinna dziwić. Podobnie działo się w przeszłości. Dopiero przyszłość pokaże, czy zmiany były na dobre, czy na złe.

[ramka] [b]CV[/b]