Adam Opalski, Maciej Kacymirow, Filip Kijowski: Kogo naprawdę chroni ta tarcza

Przepisy tzw. tarczy 4.0 wprowadziły na okres dwóch lat nowy, rozbudowany mechanizm ograniczający przejęcia spółek. Reformę ustawy o kontroli niektórych inwestycji z 2015 r. uzasadniono potrzebą ochrony polskich przedsiębiorstw przed wrogimi akwizycjami w warunkach kryzysu wywołanego epidemią Covid-19. Jednak skutkiem nowej regulacji może być obniżenie efektywności i konkurencyjności polskiej gospodarki, a przez to pogłębienie zjawisk kryzysowych – piszą Adam Opalski, Maciej Kacymirow i Filip Kijowski.

Tama dla zagranicy

Ochrona strategicznych przedsiębiorców przed przejęciami, które mogą wywołać negatywne następstwa społeczne, od dawna wywołuje spory. Na początku obecnego stulecia kontrowersje rodziła praktyka przyznawania sobie przez kraje członkowskie UE tzw. złotych akcji w podmiotach użyteczności publicznej. W ostatnich latach wagę problemu unaoczniła w Europie ekspansja inwestorów zewnętrznych (np. chińskich), formalnie reprezentujących kapitał prywatny, lecz faktycznie powiązanych z państwem pochodzenia i realizujących niekiedy cele pozaekonomiczne. Prawodawstwo unijne nie wypracowało dotychczas satysfakcjonującej odpowiedzi na to zjawisko, gdyż nakazuje traktować inwestycje pozaunijne według tych samych kryteriów jak wewnątrzunijne. Do tej pory udało się jedynie ustanowić wspólne ramy monitorowania inwestycji zagranicznych w UE.

Czytaj też: Polski rząd ogranicza przejęcia spółek

Pandemia Covid-19 i wywołany nią kryzys gospodarczy ukazały, że konieczna jest nie tylko ochrona m.in. infrastruktury krytycznej, ale również zabezpieczenie posiadania w przedsiębiorstwach krajowych (unijnych) zdolności i kompetencji w dziedzinach o istotnym znaczeniu ogólnospołecznym. Zalicza się do nich m.in. niektóre sfery sektora informatycznego i telekomunikacyjnego (np. operacje big data, transmisję głosu i danych, kompetencje w obszarze oprogramowania w sektorach krytycznych, takich jak ochrona zdrowia albo transport) czy wybrane obszary sektora medycznego (np. dostęp do szczepionek i substancji czynnych leków).

Polski wynalazek?

Na tym tle rozwiązania tarczy 4.0 wyraźnie rozczarowują. Wprawdzie spod restrykcji wyłączono nie tylko inwestorów z państw UE oraz EOG, ale także krajów OECD. Umożliwia to utrzymanie dotychczasowych zasad inwestowania, m.in. przez podmioty z USA i Wielkiej Brytanii, a więc kluczowych państw, z których wywodzą się fundusze kapitałowe (w szczególności private equity) zaangażowane w Polsce.

Jednak podobnie szerokich instrumentów nadzoru administracyjnego do przewidzianych w tarczy 4.0 próżno szukać w przepisach przyjmowanych obecnie w innych państwach europejskich, na które ogólnikowo powołują się autorzy ustawy. Niezależnie od kompetencji w zakresie kontroli antymonopolowej tarcza 4.0 pozwala prezesowi UOKiK zablokować zagraniczną inwestycję, gdy choćby tylko potencjalnie zagraża porządkowi, bezpieczeństwu bądź zdrowiu publicznemu. „Parasol ochronny" objął wszystkie spółki publiczne, bez względu na ich aktywność, oraz innych przedsiębiorców, którzy nawet tylko pobocznie prowadzą działalność w jednym z bardzo szeroko zdefiniowanych obszarów. Wystarczy, że osiągają roczne przychody przekraczające 10 mln euro. Reglamentacją objęto nie tylko przejęcie kontroli nad spółką, ale już nabycie 20 proc. ogólnej liczby głosów.

Możliwość zablokowania nabycia 20-proc. pakietu akcji każdej spółki publicznej trudno pogodzić z unijną swobodą przepływu kapitału (której beneficjentami są także inwestorzy spoza UE). Rozwiązanie to daleko wykracza poza deklarowany przez projektodawców cel ochrony porządku, bezpieczeństwa i zdrowia publicznego. W świetle prawa UE wszelkie odstępstwa od swobody przepływu kapitału powinny być niezbędne i proporcjonalne do osiągnięcia uzasadnionych celów ochrony interesu ogólnego.

Naruszono konstytucyjne zasady

Ustawa narusza konstytucyjne zasady ochrony prawa własności i wolności prowadzenia działalności gospodarczej, uniwersalne dla porządków prawnych państw opartych na gospodarce wolnorynkowej. Zaprzecza ponadto istocie spółki publicznej, która z założenia powinna mieć swobodny dostęp do pozyskiwania kapitału przez zaangażowanie otwartego kręgu inwestorów, a restrykcje nie mogą stanowić reguły.

Przyjęty w ustawie katalog sektorów poddanych reglamentacji daleko wykracza poza obszar działalności istotnej dla nawet bardzo szeroko rozumianego bezpieczeństwa, zdrowia czy porządku publicznego. Obok klasycznych obszarów o znaczeniu strategicznym, takich jak np. wytwarzanie energii czy produkcja i transport paliw, w wykazie umieszczono branżę spożywczą, farmaceutyczną i chemiczną. Zdumienie wywołuje odwołanie się do „przetwórstwa mięsa, mleka, zbóż, owoców i warzyw". Ustawa dotyka znacznej części branży IT, gdyż mowa jest generalnie o „świadczeniu usług gromadzenia lub przetwarzania danych w chmurze obliczeniowej". Ograniczenia są adresowane do producentów wszelkich urządzeń, instrumentów oraz wyrobów medycznych czy farmaceutycznych, a także producentów „chemikaliów" i „wyrobów chemicznych". Poszczególne obszary aktywności zostały zdefiniowane w sposób otwarty i wybitnie niejednoznaczny, bo zaniechano stworzenia definicji legalnych albo odwołania się do przepisów ustaw szczególnych.

Zagrożenie dla konkurencji

Wobec tak szerokiego zdefiniowania kręgu podmiotów objętych reglamentacją ograniczenia mogą wywołać efekt odwrotny od zamierzonego: zamiast chronić interes publiczny, mogą zaszkodzić gospodarce, ponieważ nadmiernie utrudnią dostęp do finansowania kapitałowego i dłużnego, szczególnie potrzebnego w warunkach kryzysu. Wydłużą czas potrzebny na sfinalizowanie transakcji. W interesie polskiego biznesu szczególnie leży zachowanie możliwości pozyskania kapitału na najkorzystniejszych warunkach, czemu nie służą ograniczenia wejścia na rynek dla inwestorów spoza UE i OECD. Również funduszom dążącym do zakończenia inwestycji ograniczana jest możliwość przeprowadzenia korzystnej transakcji wyjścia. Utrudnione będzie też finansowanie dłużne, bo udziały i akcje spółek trudniej będzie uczynić zabezpieczeniem udzielonego finansowania, gdy ich przejęcie przez finansującego będzie mogło zostać zablokowane urzędową decyzją. Skomplikuje się też skorzystanie przez finansujących z zabezpieczeń ustanowionych na udziałach i akcjach przed wejściem w życie tarczy 4.0. Tym samym nowe uregulowania obniżają atrakcyjność inwestycyjną polskich spółek prywatnych, bo kreują stan niepewności dla inwestorów zarówno co do wejścia, jak i wyjścia z inwestycji.

Przepisy ustawy otwierają pola do arbitralnych decyzji urzędniczych i interpretacji. Skoro podstawą zablokowania transakcji jest już potencjalne zagrożenie dla porządku, bezpieczeństwa lub zdrowia publicznego, to przeprowadzenie każdej transakcji znajdującej się w orbicie nowej regulacji jest dotknięte niepewnością prawną. Jednocześnie samo zdefiniowanie obszaru unormowania pozostaje niejasne: ze względu na ogólnikowe kryteria działalności wielokrotnie nie będzie wiadomo, jakie podmioty są objęte restrykcjami. Prezes UOKiK będzie więc samodzielnie określać zasięg ograniczeń inwestowania w polskie spółki, a tym samym własne kompetencje.

Niejasna klauzula dla UOKiK

Wątpliwości budzi możliwość skorzystania przez urząd z rozciągliwej i niejasnej klauzuli nadużycia bądź obejścia prawa w celu rozszerzającego zastosowania przepisów ustawy. Stabilność na rynku transakcji M&A podważa radykalna sankcja bezwzględnej nieważności transakcji przeprowadzonej z naruszeniem ustawy oraz drakońskie sankcje karne: grzywna do 50 mln zł oraz pięciu lat pozbawienia wolności. Uzależnienie odpowiedzialności karnej od niejasnych i arbitralnych przesłanek trudno pogodzić z podstawowymi standardami państwa prawa.

Kogo chroni tarcza?

Tarcza 4.0 jest przedstawiana przez przedstawicieli rządu jako narzędzie ochrony krajowego biznesu, w tym firm rodzinnych, przed łatwym przejęciem przez zagraniczny podmiot po zaniżonej cenie, spowodowanej sytuacją kryzysową. Jednak prywatny biznes nie potrzebuje administracyjnego nadzoru nad inwestycjami. Większość krajowych spółek publicznych ma stabilnych akcjonariuszy strategicznych, co wyklucza wrogie przejęcie, zaś prawo spółek oferuje szeroką paletę instrumentów zabezpieczających, często wykorzystywanych w praktyce (przywileje akcyjne i indywidualne, voting cap). W spółkach niepublicznych wrogie przejęcia są praktycznie wykluczone wobec zamkniętego kręgu właścicieli i ograniczeń swobodnego przenoszenia praw udziałowych. Jeżeli zatem spółki decydują się na pozyskanie strategicznego inwestora, jest to wynikiem przemyślanej decyzji ich właścicieli. Powinna ona podlegać ograniczeniom administracyjnym tylko o tyle, o ile rzeczywiście zagrożony jest interes publiczny. Ustawa nie uzależnia stosowania rygoru kontroli od tego, czy i w jakim stopniu sytuacja podmiotu gospodarczego uległa pogorszeniu w wyniku pandemii.

Sytuacja, w której państwo miałoby chronić przedsiębiorców przed ich własnymi decyzjami, budzi głęboki niepokój. Gdyby cele deklarowane przez przedstawicieli rządu miały być realizowane w praktyce, wiązałoby się to z rażącym przekroczeniem uprawnień przez prezesa UOKiK. Nasuwa się pytanie, czy ograniczenia przejęć spółek nie staną się wygodnym narzędziem do wdrażania procesów upaństwowienia gospodarki. Na przykład poddanie restrykcjom branży spożywczej zdaje się korespondować z forsowanymi od niedawna pomysłami tworzenia narodowego holdingu spożywczego.

Państwo powinno chronić polski rynek przed ekspansją zagranicznego kapitału jedynie w wąskich i ściśle określonych przypadkach umotywowanych interesem publicznym. W pozostałym zakresie należy tworzyć optymalne warunki konkurowania o inwestowanie w wartościowe aktywa i ułatwiać transakcje M&A oraz restrukturyzacje. Funkcją państwa nie jest występowanie w roli bankiera inwestycyjnego, oceniającego racjonalność prywatnych inwestycji kapitałowych. Takie lekarstwo na zjawiska kryzysowe byłoby gorsze od samej choroby.

Adam Opalski jest profesorem Wydziału Prawa i Administracji UW oraz radcą prawnym w kancelarii Greenberg Traurig,

Maciej Kacymirow i Filip Kijowski są partnerami lokalnymi w kancelarii Greenberg Traurig