Leon Podkaminer: Trzy łyki makroekonomii

Pan Jerzy Pruski skrytykował pomysł zmniejszenia ciężaru rosnących kosztów obsługi kredytów hipotecznych („Budowa księżycowej ekonomii”, „Rzeczpospolita”, 16.02.2022). Przy okazji przedstawił stwierdzenia dotyczące polityki fiskalnej i pieniężnej, długu publicznego i inflacji. Wiele z nich wymaga polemiki. Tekst zaczyna się od oceny polityki makroekonomicznej prowadzonej w Polsce w reakcji na pandemię. Wedle p. Pruskiego była ona oparta na „niespotykanej wcześniej ekspansji fiskalnej połączonej z równie ekspansywną polityką pieniężną (…) Ta druga wspierała ekspansję fiskalną (…) ekspansja fiskalna została sfinansowana przez dodruk pieniądza”.

Ekspansja fiskalna

Skalę ekspansji fiskalnej wygodnie jest identyfikować z rozmiarami potrzeb pożyczkowych netto sektora finansów publicznych (potocznie deficytu, w relacji do PKB). W 2020 r. tak mierzony deficyt wyniósł 7,1 proc., w 2021 tylko 3,3 proc. (szacunkowo, wg AMECO). Tymczasem w latach 2009 i 2010 wyniósł odpowiednio 7,3 i 7,4 proc. Tyle w kwestii „niespotykanego” charakteru ekspansji fiskalnej. Inne kraje prowadzą dużo bardziej ekspansywne polityki. To nie tylko Węgry, Rumunia czy Słowenia, gdzie wskaźniki deficytu są bardzo wysokie dla obu rozważanych lat. Deficyt dla całej strefy euro wyniósł 7,2 proc. w 2020 i 7,1 proc. w 2021 r.

Jest jeszcze sprawa rzekomego sfinansowania ekspansji „przez dodruk pieniądza”. Otóż „dodruk” (przyrost ilości pieniądza gotówkowego poza kasami instytucji finansowych) wyniósł 82,7 mld zł w 2020 i 33,6 mld zł w 2021 r. Tymczasem deficyt sektora finansów publicznych to odpowiednio 166,1 mld zł i 84,6 mld zł. Teza, że „dodruk pieniądza” finansuje ekspansję fiskalną, jest nieprawdziwa arytmetycznie i merytorycznie. Deficyt finansów publicznych i „dodruk” nie stoją w żadnym koniecznym związku wzajemnym.

Według p. Pruskiego „efekty takiej polityki fiskalnej i pieniężnej są oczywiste: skokowy wzrost relacji długu do PKB i od lat niespotykana inflacja. Ktoś kiedyś będzie musiał spłacić ten dług i trzeba będzie obniżyć inflację”. Istotnie, dług wzrósł z 45,6 proc. PKB w 2019 do (szacunkowych) 54,7 proc. w 2021 r. Ale nie jest to niezwykłe. Dla strefy euro wskaźniki wynoszą 78,8 i 92,1 proc., dla Niemiec – 58,7 i 71,4 proc.

Przekonanie, że na bliżej nieokreślonych przyszłych pokoleniach ciążyć będzie obowiązek „spłaty długu publicznego”, od dawna prosi się o osinowy kołek. Jasne, że dług prywatny skutkuje obowiązkiem jego uregulowania, ale krajowy dług publiczny (denominowany w narodowej walucie) ma inny charakter. Nie jest zobowiązaniem sektora prywatnego (gospodarstw domowych) wobec państwa (tzn. sektora publicznego), ale jest zobowiązaniem państwa wobec sektora prywatnego!

To samo odnosi się do prywatnych posiadaczy gotówki (emitowanej przez NBP będący częścią sektora publicznego). Gotówka w rękach prywatnych jest zobowiązaniem państwa wobec swoich obywateli! Jest nonsensem zakładanie, że krajowy złotówkowy dług publiczny rodzi konieczność jego spłaty w jakimś terminie przez sektor prywatny. Spłaty? Przez kogo i komu? Przez sektor prywatny sobie samemu? Jestem właścicielem części długu publicznego (w postaci obligacji skarbowych). Państwo jest więc moim dłużnikiem. Miałbym się opodatkować na rzecz państwa po to, by państwo miało pieniądze na wykupienie ode mnie swoich obligacji? Bez sensu!

Owszem, można by sądzić, że jest tu problem. Otóż opodatkowanie w celu gromadzenia pieniędzy na wykup obligacji lub wypłatę odsetek od obligacji obciąża ogół podatników, podczas gdy ewentualne korzyści odsetkowe trafiają tylko do posiadaczy obligacji. Ten wzgląd ma jednak znaczenie marginalne. Oprocentowanie obligacji detalicznych jest symboliczne, w istocie realnie głęboko ujemne. Ponadto, znaczącym posiadaczem obligacji są fundusze ubezpieczeń społecznych, a wiec pośrednio ogół podatników.

Gigantyczne rozmiary długów publicznych (w postaci obligacji) krajów najzamożniejszych są dobrowolnie własnością prywatną. Właścicielom tych obligacji nie przychodzi do głów domaganie się spłaty tych obligacji przez rządy, nawet wtedy, gdy oprocentowanie jest niskie (albo wręcz ujemne, jak obligacji Japonii czy Szwajcarii). Dlaczego? Dług publiczny jest jedynym instrumentem finansowym oferującym możliwość relatywnie bezpiecznej akumulacji nadwyżek pieniężnych. W normalnej gospodarce występuje naturalny prywatny popyt na dług publiczny. Gdyby nie było deficytu i długu publicznego, należałoby je wymyślić.

Przyczyny inflacji

Inflacja efektem ekspansywnej polityki fiskalnej i pieniężnej? Nie sądzę. Zdaniem p. Pruskiego obecna inflacja jest drugim, obok nabrzmiewającego długu publicznego, efektem ekspansywnej polityki fiskalnej i pieniężnej ostatnich dwu lat. Na twierdzenie to brak jest jednak dowodu.

Zauważmy, że – po pierwsze – jeszcze bardziej znacząca ekspansja fiskalna lat 2009–2010 nie sprowokowała wysokiej inflacji. W latach 2011–2019 inflacja wyniosła średnio 1,5 proc. na rok. W 2015–2016 mieliśmy nawet lekką deflację. Po drugie, owszem w 2020 r. mieliśmy do czynienia ze znaczącą ekspansją fiskalną. W dodatku już od czerwca 2020 r. stopy procentowe NBP były symboliczne, ale inflacja w 2020 r. była umiarkowana i nie wykazywała tendencji wzrostowej. Faktycznie spadła z 4,3 proc. w styczniu do 2,4 proc. w grudniu 2020 r.

Z poważną, stopniowo przyspieszającą inflacją mamy do czynienia dopiero od połowy 2021 r. Jednak w trakcie 2021 r. skala ekspansji fiskalnej była dużo niższa niż w 2020, a polityka pieniężna przez długi czas wcale nie mniej rozluźniona. Polityka wcale nie przyspieszała tempa wzrostu dochodów pozostających do dyspozycji gospodarstw domowych (m.in. malało tempo ekspansji kredytowej).

Nagłe przyspieszenie inflacji trudno, moim zdaniem, przypisać nagłemu wybuchowi pasji do wydawania pieniędzy przez gospodarstwa domowe (i to głównie na energię elektryczną i paliwa). Wręcz przeciwnie, uważam, że utrzymujące się niepewności związane z pandemią skłaniały ogół gospodarstw domowych raczej do zwiększania oszczędności niż do ponadnormatywnego zwiększania konsumpcji.

Nie podzielam opinii p. Pruskiego, że to nadmierny popyt generuje inflację. Co za tym idzie, nie wierzę, że droga do opanowania inflacji wiedzie poprzez ograniczanie popytu, tj. poprzez efektywne zmniejszanie tempa wzrostu realnych dochodów do dyspozycji gospodarstw domowych.

Wystarczą regulacje

Inflację zainicjowały nieuzasadnione wzrostem kosztów skokowe podwyżki cen towarów i usług dostarczanych przez firmy i organizacje mające dominującą pozycję na rynku. Idzie tu nie tylko o dostawców zagranicznych (w przypadku ropy naftowej i gazu ziemnego), ale też o krajowych producentów i dystrybutorów energii (zwłaszcza elektrycznej). Z natury rzeczy skokowe podwyżki cen energii przekładają się stopniowo na koszty produkcji, a więc i ceny wszystkich innych towarów i usług. Mamy do czynienia z inflacją kosztową, indukowaną przez rosnące ceny energii.

Motywem tych podwyżek, inicjujących i podtrzymujących inflację ogólną, nie jest nagły wzrost popytu na prąd lub paliwa. Jest nim motyw maksymalizacji marż zysku osiąganego przez firmy i organizacje dominujące na rynku. Wynika stąd, że zwalczenie inflacji wymaga głównie zdecydowanych działań regulujących stanowienie cen przez dostawców nadużywających pozycji rynkowej. Idzie tu o firmy i organizacje krajowe. Efektywne regulowanie zagranicznych dostawców ropy i gazu nie leży w możliwościach władz krajowych.

Autor jest doradcą prezesa NBP. Tekst wyraża opinie autora.

8