Jak zwiększyć przejrzystość polityki pieniężnej

Jakkolwiek oceniać rezultaty polityki niskich stóp procentowych i luzowania ilościowego, przyznać trzeba, że zaangażowanie banków centralnych w pokryzysową politykę gospodarczą znacznie przerasta wysiłki polityków. Spektakularne decyzje i bezprecedensowe interwencje sprawiły, że bankowość centralna, wcześniej często opisywana jako zawód skrytych ekonomistów w szarych garniturach, nagle stała się znacznie bardziej interesująca.

Alchemicy w bankach centralnych

Szefowie największych banków centralnych zyskali zainteresowanie mediów – do tego stopnia, że uwadze dziennikarzy nie uszło, iż w dniu ogłoszenia programu luzowania ilościowego w strefie euro Mario Draghi, prezes Europejskiego Banku Centralnego (EBC), założył ten sam krawat, który nosił, gdy wypowiadał pamiętne słowa: „whatever it takes". Nic więc dziwnego, że u niektórych zyskał przydomek „Super Mario".

Z kolei Neil Irwin, korespondent „Washington Post", zatytułował swoją książkę o triumwiracie szefów Banku Anglii, Rezerwy Federalnej i EBC podczas kryzysu „Alchemicy", pokazując i jednocześnie wątpiąc w ich zdolność do kreowania wartości z pieniędzy wtłaczanych do gospodarczego obiegu. Jednak najbarwniejsze porównanie należy się chyba brytyjskiej prasie, która swego czasu porównała nominację Marka Carneya, wcześniej szefa banku centralnego Kanady, na gubernatora Banku Anglii, do transferu Jose Mourinho do Chelsea Londyn.

Być może porównania szefów banków centralnych do najlepszych menedżerów piłkarskich są rzeczywiście na miejscu. Wyniki pracy M. Neuenkircha i P. Tillmanna zatytułowanej „Superstar central bankers" ukazują, że najlepiej oceniani bankowcy centralni cieszą się większym zaufaniem, a poprzez to bardziej korzystną relacją pomiędzy wysokością wzrostu gospodarczego a inflacji (output inflation trade-off) niż ich przeciętni odpowiednicy.

Jednak czy uznanie rzeczywiście należy się właśnie szefom banków centralnych? Skoro ich decyzje to efekty grupowych deliberacji i głosowań komitetów polityki pieniężnej (KPP, będących odpowiednikiem polskiej RPP – red.), być może powinniśmy raczej mówić o superkomitetach? Jak ważne są zdolności przywódcze szefów banków centralnych?

Trzy wzorce

Rolę, jaką odgrywa przewodniczący KPP – szef banku centralnego determinuje przede wszystkim charakterystyka danego komitetu. Alan Blinder, były członek Federal Open Market Committee (FOMC, Federalny Komitet Otwartego Rynku – red.), rozróżnia trzy typy KPP.

Pierwszy „indywidualistyczny", taki jak Monetary Policy Committee (MPC, Komitet Polityki Pieniężnej – red.) Banku Anglii, cechuje się ograniczoną rolą przewodniczącego. Członkowie komitetu głosują zgodnie ze swoimi preferencjami i publicznie przedstawiają swoje opinie.

Drugim przypadkiem jest rada „kolegialna", taka jak Governing Council (czyli Rada Prezesów – red.) w Europejskim Banku Centralnym, której członkowie głosują zgodnie ze swoimi preferencjami, lecz publiczna komunikacja polityki pieniężnej leży przede wszystkim w gestii przewodniczącego. Ekonomiści najczęściej umieszczają polską RPP właśnie w tej kategorii.

W końcu, trzecią odmianą KPP jest „komitet autokratyczno-kolegialny", taki jak FOMC w Fedzie, gdzie jak pisze Blinder „przewodniczący dyktuje konsensus", a członkowie głosują zgodnie z preferencjami przewodniczącego, jeśli te nie odbiegają zbytnio od ich własnych.

Jastrzębie i gołębie

Taką klasyfikację można potwierdzić empirycznie, patrząc na efekty publikacji wyników głosowań KPP na oczekiwania zmian polityki pieniężnej kształtowane przez rynki finansowe. Komitety składają się bowiem z członków, którzy mają różne preferencje wobec poziomu stóp procentowych. Powszechnie dzieli się ich na gołębie i jastrzębie. Jastrzębie, w przeciwieństwie do gołębi, charakteryzują się mniejszą tolerancją wobec inflacji.

W takim razie można wyobrazić sobie, że niczym odważniki na szali, głosy najbardziej skrajnych gołębi lub jastrzębi, nawet jeśli pozostają oni w mniejszości wobec wybranych przez większość stóp procentowych, mogą sygnalizować przyszłe zmiany w polityce pieniężnej. W miarę rozwoju koniunktury mogą przecież dołączyć do nich – i w rezultacie przechylić szalę – bardziej umiarkowani członkowie rady.

Rzeczywiście, publikacja dokładnego rozkładu głosów w przypadku „indywidualistycznego" Komitetu Polityki Pieniężnej Banku Anglii jest źródłem wcześniej niedostępnych informacji, które pozwalają rynkom finansowym lepiej dostosować swoje oczekiwanie dotyczące zmian stopy referencyjnej w przyszłości. Natomiast jeśli chodzi o „autokratycznie kolegialny" amerykański FOMC, to po uwzględnieniu zmiennych odzwierciedlających wcześniejsze oczekiwania rynku, informacje zawarte w rozkładzie głosów kompletnie tracą na znaczeniu. Co więcej, w przypadku Fed mówi się często o fenomenie „gorących krzeseł", gdzie prawdopodobieństwo zgłoszenia wniosku z inną decyzją niż proponowana przez przewodniczącego (który przedstawia swoją decyzję jako pierwszy z komitetu) maleje wraz z liczbą głosujących wcześniej członków FOMC, którzy zaproponowali odmienną decyzję.

Taki „autokratyczny" proces decyzyjny jest przypisywany głównie Alanowi Greenspanowi, który jako szef Fed cechował się bardzo dominującym stylem zarządzania. Jednak nawet w przypadku jego następcy Bena Bernanke sprzeciw w głosowaniach FOMC pozostaje nieistotny.

W ślady Węgrów i Czechów

Jakie wnioski dla Narodowego Banku Polskiego i Rady Polityki Pieniężnej wynikają z takiej analizy? Przede wszystkim analiza wskazuje, że w przypadku „kolegialnej" RPP publikacja wyników głosowania ma szansę zwiększyć przejrzystość polityki pieniężnej. Dlatego warto rozważyć skrócenie sześciotygodniowego okresu, po upływie którego publikowane są wyniki głosowań. Obecnie są one podawane do wiadomości publicznej dopiero po posiedzeniu RPP w następnym miesiącu. To oznacza, że potencjalnie ważna informacja o kształtowaniu polityki pieniężnej w Polsce jest niepotrzebnie wstrzymywana.

Z wyjątkiem EBC, gdzie specyfika strefy euro sprawia, że publikacja rozkładu głosów, może prowadzić do nacisków na członków Rady Prezesów ze strony ich krajów, reszta największych banków centralnych robi to w ciągu dwóch tygodni. W naszym regionie dzieje się tak na Węgrzech i w Czechach. Warto, by NBP również wprowadził podobne praktyki.

Autor jest prezydentem Oxford University Polish Society, skupiającego polskich studentów i pracowników uniwersytetu oksfordzkiego, studiuje tam ekonomię.

Publicystyka