Kurs akcji Orlenu podlegał ostatnio niestandardowym wahaniom, a w dłuższym okresie istotnemu spadkowi – i warto te wahania oraz prawdopodobne ich przyczyny prześledzić. I tak, w dniu powołania Daniela Obajtka na prezesa spółki (5 lutego 2018 r.) kurs akcji wyniósł 104,8 zł, 21 października 2022 r. – zaledwie 50,34 zł, a 25 listopada – 64 zł. 1 września 2022 r. kurs akcji wynosił 57,2 zł, w czwartek 22 września sięgał 58,4 zł, w piątek 23 września – 55,06 zł, a w poniedziałek 26 września spada do 51,68 zł! Przypomnijmy – w niedzielę 24 września o godz. 20.08 wieczorem wicepremier Jasin Sasin w tweecie zapowiada wprowadzenie 50-proc. podatku od nadmiarowych zysków, zarówno w sektorze firm energetycznych (w którym jest Orlen), jak i w innych.

Nasuwające się pytania

Ta wypowiedź spowodowała w poniedziałek 26 września gwałtowny spadek cen akcji na GPW, w tym obniżkę cen akcji Orlenu. Równolegle Rada Ministrów wydaje zgodę na przejęcie PGNiG przez Orlen, a PZU i Bank PKO BP dokonują zakupu akcji Orlenu od Skarbu Państwa – każde po 14 161 080 sztuk – po niższej cenie, niż gdyby kupiły je np. w piątek 23 września. Oszczędzają w ten sposób, jak się oblicza, po ok. 23,5 mln zł, wydając w sumie ok 1,5 mld zł, a udział Skarbu Państwa w Orlenie spada z 35,66 do 31,14 proc.

Z kolei 28 września NWZA spółki podejmuje decyzje o fuzji z PGNiG, przy istotnej ilości głosów przeciwnych (kurs akcji Orlen podnosi się do 54,4 zł). Podobną decyzję 10 października podejmuje NWZA PGNiG.

Czytaj więcej

Paliwa nie tanieją tak szybko jak ropa. Ceny podniosą też VAT i akcyza

Spadek udziałów Skarbu Państwa w Orlen SA do 31,14 proc. spowoduje, że przy fuzji Orlenu z PGNiG udział w powstałym molochu energetycznym wyniesie nie ponad 50 proc., ale – o ile dobrze policzyłem – 49,6 proc. To sprawia, że Skarb Państwa nie musi ogłaszać wezwania na wszystkie pozostałe akcje. W ostatnim tygodniu października wicepremier Sasin wycofuje się z forsowania wprowadzenia podatku od nadmiarowych zysków, a kurs akcji wraca do poziomu sprzed 24 września.

Pytania, jakie się mogą obserwatorom rynku kapitałowego nasunąć, to czy „koronkowa” operacja w wykonaniu przedstawicieli Skarbu Państwa miała na celu (a) uniknięcie konieczności ogłoszenia wezwania, (b) dokonanie transakcji po minimalnych dla spółek SP kosztach? I (c): czy mieliśmy, być może, do czynienia z tzw. insider tradingiem oraz manipulacją akcjami Orlenu?

Przeprowadzana transakcja wykorzystała przepisy ustawy o ofercie publicznej z 29 lipca 2005 r., znowelizowanej w lipcu 2022 r. Na podstawie wcześniejszych przepisów Skarb Państwa musiałby w przypadku fuzji Orlenu z PGNiG ogłosić publiczne wezwania, aby zamierzone połączenie zrealizować.

Zniechęcanie inwestorów

Innym ciekawym zjawiskiem, z punktu widzenia corporate governance oraz stosunku do oceny zarządu, jest zachowanie się kursu Orlenu w reakcji na zmiany osobowe w organach spółki oraz w reakcji na działania zarządu o charakterze strategicznym.

I tak, w dniu powołania Wojciecha Jasińskiego na prezesa (i odwołania z tej funkcji Jacka Krawca, z resztą zarządu) w grudniu 2015 r. kurs wyniósł 64,48 zł. 5 lutego 2018 r. na miejsce Wojciecha Jasińskiego powołano Daniela Obajtka, przy kursie 104,8 zł. Powrót Wojciecha Jasińskiego do Orlenu, tym razem jako szefa rady nadzorczej, nastąpił przy kursie ledwie 54,34 zł (marzec 2020 r.).

Warto wspomnieć, że w dniu złożenia wniosku Orlenu o przejęcie Lotosu 30 listopada 2018 r. kurs wynosił 91,48 zł, a w lipcu 2020 r., kiedy Komisja Europejska (KE) wydała tzw. warunkową zgodę na przejęcie – określając zaporowe w opinii wielu ekspertów warunki – kurs spadł do przedziału 53–63 zł. W styczniu 2022 r. Orlen przedstawił KE swoje warunki uzgodnionej wstępnie transakcji przejęcia Lotosu przy kursie w przedziale 71–79 zł, natomiast zgoda KE na te warunki zapadła już przy kursie zaledwie 66,64 zł.

Innymi słowy, zarówno zmiany osobowe, jakie nastąpiły po grudniu 2015 r., jak i zrealizowana strategia spowodowały ogromny spadek wartości akcji spółki, który jeszcze się pogłębił po kolejnym kroku Orlenu, czyli rozpoczęciu procesu wchłonięcia PGNiG.

Stały spadek kursu akcji Orlenu od początku 2018 r. wskazuje, że przyjęta przez nowy zarząd strategia konsolidacji i monopolizacji rynku paliw jest przez rynek i akcjonariuszy oceniana zdecydowanie negatywnie, pomimo tego, że poziom zysku zarówno Orlenu, jak i PGNiG znacznie wzrósł w 2022 r. Dla mniejszościowych akcjonariuszy spółki to fatalny sygnał, potwierdzający po raz kolejny, że obecność państwa i nominacje partyjne w gospodarce niszczą wartość aktywów i mocno jej szkodzą.

dr Hubert A. Janiszewski jest ekonomistą, członkiem Polskiej Rady Biznesu oraz członkiem RN spółek notowanych na GPW