Wielki strach przed poniedziałkiem

W ostatni poniedziałek czwarty co do wielkości bank inwestycyjny w Stanach Zjednoczonych złożył wniosek do sądu o ochronę przed wierzycielami, choć sama decyzja w tej sprawie została podjęta w weekend. W wyniku weekendowych rozmów doszło również do przejęcia innego dużego banku inwestycyjnego, który był blisko upadłości – Merrill Lynch – przez Bank of America. Poważne kłopoty ma również gigant ubezpieczeniowy American International Group, który walczy o przetrwanie.

O skali problemu świadczy również to, że kolejny raz główne banki centralne: Fed, Europejski Bank Centralny, Bank Anglii oraz Narodowy Bank Szwajcarii, zdecydowały się na dodatkowe zasilenie globalnego systemu finansowego kwotą ponad 77 mld dolarów (przy czym nieznana jest skala interwencji Banku Szwajcarii). Warto przypomnieć, że tydzień przedtem, również w weekend, zostały podjęte decyzje o nacjonalizacji dwóch agencji: Fannie May oraz Freddie Mac – głównych pośredników odpowiedzialnych za dostarczanie kapitału do finansowania rynku kredytów hipotecznych w Stanach Zjednoczonych.

Fakt, że największe banki wycofały się z zakupu Lehman Brothers przy braku gwarancji państwa na zabezpieczenie potencjalnych przyszłych strat, może źle wróżyć

Dokładnie pół roku wcześniej, także w weekend, została podjęta decyzja o przejęciu przez bank JP Morgan Chase innego dużego banku inwestycyjnego, mocno zaangażowanego w finansowanie nieruchomości hipotecznych – Bear Stearns – za środki pozyskane na ten cel od Zarządu Rezerwy Federalnej. Uchroniło to tę dużą instytucję finansową przed formalnym bankructwem. Wówczas, podobnie jak teraz, największe banki centralne zareagowały dostarczeniem globalnemu systemowi finansowemu dodatkowej płynności – tylko na znacznie większą niż obecna skalę. Sama Rezerwa Federalna zdecydowała się na kolejne zwiększenie skali 28-dniowych operacji zasilających w płynność o 200 mld dolarów, a pozostałe banki o dodatkowe 25 mld dolarów.

Wspólną cechą charakterystyczną powyższych zdarzeń jest to, że były one ujawniane opinii publicznej w poniedziałki, które zapewne poprzedzone były pracowitymi weekendami nadzorców, banków centralnych oraz zarządów instytucji finansowych, które znalazły się w opałach – starających się gorączkowo znaleźć rozwiązanie problemów, które dłużej nie mogły być już ukrywane. Często, chociaż samo ujawnienie negatywnej informacji miało miejsce w poniedziałek, już w piątek na rynku pojawiały się plotki o możliwych kłopotach. Znalazło to odzwierciedlenie w historycznych rozkładach stóp zwrotu w poszczególnych dniach tygodnia od początku tego roku.

Inwestorzy właśnie w poniedziałki odczuwali średnio najniższe spadki indeksów, również w pojedynczych przypadkach były one w te właśnie dni rekordowe. Ponadto bardzo często już w sam piątek przewidywali niekorzystne zdarzenia, które mogą się pojawić na początku następnego tygodnia, co powodowało znaczące spadki cen także w tym dniu.

Analizując to, co się zdarzyło w ciągu ostatnich dni, należy zauważyć, że wydarzenia dziejące się dzisiaj zasadniczo różnią się jakościowo od tych sprzed pół roku, kiedy omal nie doszło do formalnego bankructwa Bear Stearns.

Należy mieć nadzieję, że dodatkowe środki wpompowane w system przez banki centralne okażą się wystarczające,choć takiej pewności nie ma

Różnicę czyni właśnie słowo „omal”. I nie chodzi tutaj tylko o większą skalę działalności banku Lehman Brothers. Inne są bowiem konsekwencje ogłoszenia formalnej upadłości, a inne przejęcia banku mającego problemy z regulowaniem zobowiązań przez inny bank, w wyniku czego zdolność do regulowania zobowiązań zostaje nadal utrzymana. W sytuacji bankructwa pojawiają się problemy z regulacją zobowiązań wobec innych podmiotów finansowych, ale również podmiotów niefinansowych. W pierwszym przypadku mogą się one zmaterializować w postaci np. ryzyka strony transakcji przez niewłaściwe ich wykonanie i rozliczenie, utratę zabezpieczeń finansowych w różnych produktach, których gwarantem był Lehman Brothers, czy też inwestycje w produkty, których dochodowość oparta była na sytuacji finansowej banku (m.in. akcje, obligacje, produkty strukturyzowane).

Może to doprowadzić do dalszej propagacji problemów płynnościowych w sektorze finansowym, co zwiększa prawdopodobieństwo wystąpienia efektu domina. Należy mieć nadzieję, że dodatkowe środki wpompowane w system przez banki centralne okażą się wystarczające, chociaż takiej pewności nie ma.

W drugim przypadku sytuacja może mieć całe spektrum dramaturgii, począwszy od niewypłacenia należnych wynagrodzeń pracownikom, poprzez niedotrzymanie umów kredytowych i niedostarczenie kontraktowego finansowania czy zmaterializowanie się ryzyka strony transakcji, po np. wypowiadanie umów kredytowych (nie wiadomo, jak są skonstruowane i w jakim stopniu na to pozwalają) w celu zapewnienia środków na spłatę zobowiązań. Szczególnie gdyby miał miejsce ten ostatni proces, mógłby on mieć bardzo negatywne konsekwencje dla gospodarki amerykańskiej. Dlatego należy mieć nadzieję, że raczej dojdzie do sprzedaży poszczególnych obszarów biznesowych (np. portfeli kredytowych) innym instytucjom finansowym. Tak czy owak konieczność zaspokojenia zobowiązań pociągnie za sobą wyprzedaż aktywów banku.

Z doniesień agencji informacyjnych wiadomo, że zobowiązania te są ogromne i wynoszą ponad 600 mld dolarów, chociaż nie wiadomo, jaką część tej kwoty stanowią zobowiązania związane z aktywami przejętymi od klientów w zarządzanie pozostającymi nadal ich własnością.

Sytuacja zależy więc w dużej mierze od jakości aktywów banku oraz możliwości ich szybkiego upłynnienia, a to, że Bank of America, Barclays Bank czy Development Bank of Korea wycofały się z transakcji zakupu Lehman Brothers wobec braku gwarancji państwa na zabezpieczenie potencjalnych przyszłych strat, może jedynie źle wróżyć.

Jeszcze niedawno, podczas wakacji, można było słyszeć, że najgorsze mamy już za sobą i że gospodarka amerykańska zaczyna powoli wychodzić z recesji, a pod koniec roku możemy mieć do czynienia z odbiciem na giełdach. Z drugiej strony mogą pojawiać się skojarzenia z kryzysem, który miał miejsce w Japonii w 1990 r. i trwał ponad dziesięć lat, choć sam okres największych bankructw banków przypadł na lata 1997 – 1998. Warto przypomnieć, że indeks Nikkei spadł w tamtej dekadzie z prawie 40 tys. punktów do poniżej 15 tys., a ceny nieruchomości w rejonie Tokio obniżyły się o prawie 70 proc. Wydaje się, że i jedno, i drugie odniesienie jest zbyt daleko idące.

Obecnie uruchomione realne procesy zachodzące w amerykańskich przedsiębiorstwach i na rynku pracy, polegające na redukcji kosztów (w tym obniżeniu poziomu zatrudnienia oraz inwestycji), spadająca dynamika płac zostaną dodatkowo wzmocnione przez pogorszenie optymizmu zarówno konsumentów, jak i przedsiębiorców. Bardziej negatywny wpływ może się jeszcze uwidocznić, gdyby w sektorze finansowym wystąpił efekt domina oraz gdyby bezpośrednie przełożenie bankructwa Lehman Brothers na funkcjonowanie przedsiębiorstw z nim współpracujących było znaczące.

Należy oczekiwać dalszego zmniejszenia popytu wewnętrznego – zarówno inwestycyjnego, jak i konsumpcyjnego. Nie wiadomo jedynie jeszcze, w jakiej skali. Niestety, proces ten może z dużym prawdopodobieństwem prowadzić do dalszych spadków cen nieruchomości, a zatem i konieczności tworzenia dalszych rezerw przez banki w perspektywie kolejnych kwartałów. Z kolei przypadek kryzysu japońskiego różni się jakościowo od sytuacji, jaką obecnie obserwujemy w USA, mimo iż w obu przypadkach katalizatorem kryzysu na rynku bankowym było załamanie na rynku nieruchomości (tak się z reguły dzieje, gdyż hipoteki są najczęstszym zabezpieczeniem kredytów). W Japonii bowiem przez pierwszą połowę dekady lat 90. władze próbowały problem ten zamieść pod dywan, podczas gdy on systematycznie narastał. Ponadto boom na japońskim rynku nieruchomości trwał nie pięć, lecz prawie 40 lat, przy powszechnym braku stosowania właściwych metod oceny zdolności kredytowej przez tamtejsze banki przez wiele lat.

Dodatkowo banki te miały w swoich portfelach znacznie więcej akcji, niż posiadają nawet inwestycyjne banki amerykańskie – w dużej mierze akcji podmiotów zależnych wchodzących w skład związków keiretsu, do których one należały.