Na krawędzi... Ale czego?

Ostatnie tygodnie na polskich i światowych rynkach finansowych dostarczyły więcej emocji niż poprzednie dziesięć lat. Z tej perspektywy nawet rewolucyjna deklaracja premiera i ciągle forsowany plan przyjęcia euro tracą na znaczeniu.

Po kryzysie na rynkach mieszkaniowych, papierów komercyjnych, eksplozji ceny pieniądza na świecie, spadkach cen surowców i akcji i serii dokapitalizowań banków przyszło załamanie na rynkach walutowych krajów wschodzących (w tym Polski). Doszło do sytuacji, w której tworzenie prognoz na następne kwartały czy lata jest o tyle kłopotliwe, że coraz liczniejsi prognozujący mają prawo obawiać się o najbliższy tydzień funkcjonowania swoich instytucji w dotychczasowym kształcie oraz własne zatrudnienie. Jednak sam kierunek ich zmian rysuje się zadziwiająco ostro.

[wyimek]W dzisiejszym świecie, w którym rządzą bilanse instytucji finansowych, taniejące nieruchomości na Florydzie mogą wywołać problemy z finansowaniem bieżącej działalności polskiego producenta nakrętek[/wyimek]

Kryzys na rynkach finansowych nie jest już dawno problemem jedynie sektora bankowego. Straty banków zmuszają je do zdobywania kapitału, zniechęcając jednocześnie do pożyczania sobie pieniędzy. W powiązaniu ze spadkiem wiarygodności kredytowej firm wywołanym recesją w strefie euro winduje to drastycznie ceny kredytu. Skala powyższych efektów wystarcza, aby zdominować dotychczasowe ruchy oficjalnych stóp procentowych w USA i strefie euro, które już dawno straciły kontakt z rynkiem kredytowym. To rynek pieniężny (a nie giełda czy rynek walutowy, które dostarczają wystarczająco wiele ekscytacji zainteresowanym osobom) stanowi centrum kryzysu.

W takiej sytuacji obniżki stóp na świecie będą kontynuowane i nie chodzi tu już o zmianę priorytetów w polityce pieniężnej (i zapominanie o nadmiernej inflacji w odpowiedzi na spowolnienie wzrostu), ale o kompensowanie choć w części wzrostu rynkowych stóp procentowych. Już za kilka miesięcy kraje zachodnie będą wzdychać za inflacją jako środkiem do obniżenia zadłużenia i zmniejszenia realnych stóp. Tymczasem recesja staje się faktem i kolejne kwartały nie przyniosą ulgi w tym względzie.

Rozprzestrzenianie się kryzysów finansowych jest tematem obecnym w literaturze ekonomicznej od lat. Przez dziesięciolecia to połączenia handlowe były najczęściej kanałem „zarażania” kryzysami – recesja w kraju A zmniejszała eksport kraju B do A, a dewaluacja w jednym kraju pogarszała konkurencyjność drugiego.

Ale kryzysy lat 90. udowodniły, że handel międzynarodowy wcale nie musi mieć kluczowego znaczenia. Dlaczego kryzys rosyjski wywołał atak spekulacyjny na Brazylię oraz problemy w USA? Wśród licznych teorii wyjaśniających rosnącą globalizację kryzysów jedna ma dziś największe zastosowanie. Chodzi tu o kanał bilansów instytucji finansowych. Straty na rynkach powiązanych z kredytami hipotecznymi w USA zmuszają te instytucje do ograniczenia kredytu (bądź zakończenia działalności) i likwidacji inwestycji w innych krajach. To wpływa na decyzje i bilanse banków w kolejnych państwach, które efekt zaogniają, powodując jednocześnie dodatkowe kłopoty dla instytucji dotkniętych w pierwszym rzędzie. Tym samym taniejące nieruchomości na Florydzie mogą powodować problemy z finansowaniem bieżącej działalności producenta nakrętek w Polsce.

Nawet gdyby spowolnienie gospodarcze na świecie nie ograniczało znacząco popytu na polskie towary, w obecnej sytuacji rynkowej trudno liczyć na łatwy dostęp do kapitału w Polsce i zwyżki inwestycji, do których przyzwyczaiły nas ostatnie lata. Będzie to poważny test dla wielu sektorów gospodarki polskiej – szczególnie firmy uzależnione od popytu zagranicznego albo od znacznego finansowania muszą się przygotować na trudne czasy. Dotyczy to także (licznie reprezentowanych w tegorocznym zestawieniu „Dobra Firma”) części firm z branży budowlanej. O ile inwestycje w infrastrukturę wręcz zyskają na znaczeniu, o tyle w pozostałych działach tego sektora będzie ciężej.

Przed dramatycznym załamaniem koniunktury chroni nas na szczęście szereg argumentów. Po pierwsze, zależność naszej gospodarki od zagranicznego finansowania jest mniejsza niż w przypadku wielu innych krajów centralnej Europy. Dług brutto wobec zagranicznego sektora bankowego wynosi w Polsce około 9 proc. PKB (wobec 13 proc. w Czechach, ponad 90 proc. na Łotwie i 26 proc. na Węgrzech). Po drugie, znaczenie kredytu dla rozwoju polskich przedsiębiorstw nie jest jeszcze tak krytyczne dzięki ciągle jeszcze obecnej w naszej gospodarce skłonności do wykorzystywania w inwestycjach własnych środków. Po trzecie, część inwestycji związanych z infrastrukturą i przygotowaniami do Euro 2012 jest raczej niezależna od koniunktury, inwestor zaś – sektor rządowy – będzie w najmniejszym stopniu dotknięty utrudnieniami kredytowymi. Możemy mieć wreszcie nadzieję, że (nieuniknione) spowolnienie inwestycji nie przełoży się tak silnie na rynek pracy, jak miało to miejsce na początku dekady, kiedy firmy zmagały się jeszcze z przerostami zatrudnienia.

W obecnych warunkach wyjątkowo kłopotliwa wydaje się droga do strefy euro. To prawda, wpływ kryzysu na rynki finansowe krajów euro jest zdecydowanie mniejszy – rząd słowacki nie zmaga się z wyprzedażą obligacji skarbowych, a firmy i gospodarstwa domowe nie przejmują się już zmianami kursowymi. Ale jednocześnie nie można zapominać, że wpływ euro na koszty prowadzenia działalności gospodarczej oraz stabilność kursową to śpiew przyszłości. Teraźniejszość to konieczność wypełnienia kryteriów, Maastricht, to zadanie zaś wymagać może większych poświęceń, niż się to wcześniej wydawało.

Obok problemów politycznych pierwszym wyzwaniem dla polityki makroekonomicznej jest obniżenie średniej inflacji w okresie maj 2009 – kwiecień 2010. Spadek wzrostu gospodarczego w Polsce oraz recesja na świecie przyspieszą spadek inflacji, ale efekt ten będzie stępiony przez osłabienie złotego. Co gorsza, zarówno recesja, jak i skala wywołanego przez nią spadku inflacji będą bardziej widoczne w innych krajach UE, co utrudni jeszcze spełnienie kryterium stabilności cen i wymagać będzie znaczniejszego poświęcenia wzrostu.