Zmiana waluty to także koszty

Długookresowym makroekonomicznym kosztem przystąpienia Polski do strefy euro będzie utrata możliwości prowadzenia autonomicznej polityki pieniężnej i kursowej.

[wyimek]Po przyjęciu euro nominalna stopa procentowa w Polsce będzie prawdopodobnie niższa niż przy prowadzeniu własnej polityki pieniężnej - Aleksandra Rogut Biuro do spraw Integracji ze Strefą Euro NBP[/wyimek]

Łączna skala kosztów z tym związanych jest jednak trudna do oszacowania. Będzie ona bowiem zależna od tego, na ile polityka pieniężna Europejskiego Banku Centralnego będzie adekwatna do polskiej gospodarki, jak duży wpływ będzie mieć Polska na podejmowane decyzje dotyczące wspólnej polityki pieniężnej, od skuteczności obecnej krajowej polityki pieniężnej prowadzonej w warunkach globalizacji oraz od tego, na ile skuteczny jest nominalny kurs walutowy w łagodzeniu szoków o charakterze asymetrycznym (czyli w różnym stopniu dotykających poszczególne gospodarki).

[srodtytul]Ryzyko nieadekwatności polityki pieniężnej EBC[/srodtytul]

Ewentualna nieadekwatność polityki pieniężnej Europejskiego Banku Centralnego dla Polski może mieć charakter strukturalny lub cykliczny. Nieadekwatność strukturalna związana jest z możliwością ustalania przez EBC stóp procentowych na poziomie nieodpowiednim dla polskiej gospodarki. Nieadekwatność cykliczna związana jest z możliwym niedopasowaniem cyklu koniunkturalnego Polski i strefy euro. Ryzyko długookresowego niedopasowania poziomu stóp procentowych wynika z tego, że Polska jest gospodarką o niższym niż w państwach strefy euro poziomie rozwoju gospodarczego. Jak zostało to omówione w jednym z poprzednich dodatków, struktura krajowej produkcji i konsumpcji znacznie odbiega od tej obserwowanej w wysokorozwiniętych państwach członkowskich strefy euro. Różna jest również struktura produktowa polskiego eksportu.

Ustalane przez Europejski Bank Centralny stopy procentowe kształtują się na niższym niż w Polsce poziomie. Po przyjęciu wspólnej waluty nominalna stopa procentowa w Polsce będzie więc prawdopodobnie niższa niż w sytuacji prowadzenia autonomicznej polityki pieniężnej. Spadek kosztu kapitału z jednej strony sprzyjałby wzrostowi nakładów inwestycyjnych, z drugiej zaś mógłby doprowadzić do silnego wzrostu konsumpcji finansowanej tańszym niż dotychczas kredytem. Przekładałoby się to na wzrost popytu, który mógłby zwiększać presję inflacyjną.

Ryzyko nieadekwatności strukturalnej polityki pieniężnej EBC dla Polski może być zmniejszane przez dostosowania w obszarze cen i płac (czyli funkcjonowanie kanału konkurencyjności). W przypadku bowiem, gdy wzrost cen w Polsce będzie silniejszy niż w strefie euro, nastąpi pogorszenie międzynarodowej konkurencyjności producentów krajowych i spadek popytu na ich produkty, co będzie czynnikiem ograniczającym presję inflacyjną. W rezultacie ewentualne przyspieszenie dynamiki cen powinno okazać się przejściowe. To, jak szybko przywrócona zostanie równowaga, zależeć będzie od stopnia elastyczności rynków, od wrażliwości gospodarki na utratę zewnętrznej konkurencyjności cenowej, od intensywności powiązań handlowych oraz oczekiwań inflacyjnych.

Czynnikiem zmniejszającym ryzyko ustalania stóp procentowych przez EBC na poziomie nieodpowiednim dla polskiej gospodarki jest również relatywnie szybkie tempo upodabniania się (konwergencji) struktur gospodarczych Polski do obserwowanych w wyżej rozwiniętych państwach członkowskich strefy euro. Ponadto, ze względu na relatywnie wysoki stopień konwergencji nominalnej Polski ze strefą euro, spadek kosztu kapitału po przyjęciu euro będzie prawdopodobnie mniejszy, niż miało to miejsce w wielu starych państwach członkowskich.

Zagrożenie cyklicznego niedopasowania polityki pieniężnej EBC dla Polski wiąże się ze zmianami stóp procentowych w ramach faz cykli koniunkturalnych Polski i strefy euro. Koszt utraty autonomicznej polityki pieniężnej zależy w tym przypadku od stopnia synchronizacji cykli koniunkturalnych, stopnia symetryczności występujących szoków ekonomicznych oraz szybkości ich absorpcji przez poszczególne gospodarki. Im większe będzie podobieństwo w tych obszarach między strefą euro a Polską, tym bardziej wspólna polityka pieniężna będzie adekwatna do uwarunkowań polskiej gospodarki. Im bardziej efektywne będą zaś wspomniane już mechanizmy absorpcji wstrząsów, tym mniej odczuwalna dla gospodarki będzie ewentualna nieadekwatność polityki EBC po wstrząsie asymetrycznym.

Prowadzone na potrzeby Raportu NBP badania pokazują, że dotychczasowe szoki dotykające polską gospodarkę w dużym stopniu miały charakter asymetryczny. Czynnikiem zwiększającym ryzyko nieadekwatności cyklicznej jest też wyższa niż w strefie euro amplituda wahań koniunkturalnych. Należy jednak podkreślić, że w przypadku szoków symetrycznych charakter odpowiedzi polskiej gospodarki jest podobny, co jest czynnikiem zmniejszającym potencjalne koszty utraty autonomicznej polityki pieniężnej. Wyniki badań wskazują, że na tle pozostałych nowych państw członkowskich Polska jest gospodarką relatywnie dobrze zsynchronizowaną zarówno ze strefą euro jako całością, jak i z poszczególnymi państwami członkowskimi.

[srodtytul]Utrata autonomicznej polityki kursowej[/srodtytul]

Pełen rachunek kosztów rezygnacji z autonomicznej polityki pieniężnej wymaga uwzględnienia następstw procesu globalizacji. Badania wskazują bowiem, że globalizacja ogranicza skuteczność działań polityki pieniężnej na poziomie krajowym. Na skutek postępujących zjawisk globalizacyjnych dynamikę cen w kraju w coraz większym stopniu kształtują czynniki o charakterze zewnętrznym. Ograniczeniem dla autonomii krajowej polityki pieniężnej jest także zwiększająca się mobilność kapitału w perspektywie międzynarodowej.

Czynnikiem, który będzie miał wpływ na skalę długookresowych kosztów, jest utrata autonomicznej polityki kursowej. Skala kosztów z tym związanych zależeć będzie od tego, na ile nominalny kurs walutowy jest skutecznym mechanizmem absorpcji szoków, a na ile ich źródłem. W pierwszym przypadku rezygnacja z niezależnej polityki walutowej będzie stanowić koszt integracji ze strefą euro, w drugim należałoby ją postrzegać jako korzyść.

Przeprowadzone na potrzeby Raportu NBP badania wskazują, że dotychczasowa zmienność nominalnego kursu złotego była w 30 – 50 proc. wyjaśniana przez szoki o charakterze nominalnym, w 50 – 70 proc. przez szoki o charakterze realnym. Oznacza to, że rezygnację z niezależnej polityki walutowej w przypadku Polski należy częściowo postrzegać jako szansę uniknięcia kosztów, jakie pociągają za sobą duże wahania nominalnego kursu walutowego, niezwiązane z czynnikami fundamentalnymi. Z drugiej strony usztywnienie nominalnego kursu walutowego w momencie wejścia Polski do strefy euro może oznaczać koszt w postaci wzrostu wahań produkcji.

Bilans rezygnacji z nominalnego kursu złotego względem euro zależeć będzie zatem od przyszłej korelacji szoków podażowych i popytowych między Polską a strefą euro. Jeżeli nie nastąpi wzrost symetrii szoków realnych pomiędzy Polską i strefą euro, przyjęcie wspólnej waluty może spowodować wzrost zmienności produkcji w przypadku niedostatecznej efektywności pozostałych mechanizmów dostosowawczych (polityki fiskalnej, rynku pracy i rynku produktów). Wyniki symulacji przeprowadzonych na potrzeby Raportu NBP pokazują, że po przystąpieniu Polski do strefy euro zmienność produkcji i konsumpcji może wzrosnąć, jednakże koszt wynikający z tego tytułu dla gospodarki autorzy badań uznają za niewielki.

W średnim okresie przyjęcie euro może się przełożyć na pogorszenie konkurencyjności polskiej gospodarki na arenie międzynarodowej. Może to być wynikiem zarówno ustalenia kursu konwersji na nieoptymalnym poziomie, jak i innych czynników, które mogą się przełożyć na zbyt szybki wzrost cen. Podobnie jak zagrożenia długookresowe, mają one w znacznej mierze charakter warunkowy i zależeć będą zarówno od wyjściowych uwarunkowań gospodarki polskiej, jak i działań podjętych na drodze do integracji Polski ze strefą euro.

Czynnikiem, który w średnim okresie może się przełożyć na pogorszenie konkurencyjności polskiej gospodarki, jest ustalenie kursu konwersji złotego na euro na nieoptymalnym poziomie, tzn. na poziomie niezgodnym z kursem równowagi. Negatywne konsekwencje dla gospodarki miałoby zarówno ustalenie kursu na poziomie niedowartościowanym, jak i przewartościowanym. Przyjęcie kursu konwersji na poziomie niedowartościowanym może skutkować przegrzaniem gospodarki i w efekcie nadmierną presją inflacyjną w średnim okresie, wynikającą zarówno z wysokich cen importu, jak i z presji popytowej. Dodatkowo mogłoby negatywnie wpłynąć na import nowych technologii i w rezultacie przełożyć się na wydłużenie przez polską gospodarkę procesu doganiania. Przyjęcie kursu konwersji na poziomie przewartościowanym może prowadzić do obniżenia konkurencyjności gospodarki i w konsekwencji do pogorszenia bilansu handlowego w krótkim i średnim okresie. W dłuższym okresie należałoby oczekiwać powrotu realnego kursu walutowego do poziomu równowagi, który – w warunkach sztywnego kursu nominalnego – musiałby nastąpić poprzez dostosowanie cen i płac.

[srodtytul]Konkurencyjność gospodarki[/srodtytul]

Ewentualne osłabienie konkurencyjności polskiej gospodarki po przystąpieniu do strefy euro może wynikać również ze zbyt szybkiego, w stosunku do możliwości gospodarki, wzrostu cen w średnim okresie. Świadczy to o tym, że Polska jest gospodarką w trakcie okresu doganiania. Zmiany poziomu cen, jakie mogą nastąpić po integracji ze strefą euro, mogą wynikać zarówno z oddziaływania czynników podażowych (wzrostu wydajności pracy i efektu Balassy-Samuelsona), jak i czynników popytowych (wynikających ze zmian dochodów i zmian preferencji konsumentów). Należy jednak podkreślić, że wzrost cen związany z powyższymi efektami będzie jednak zjawiskiem naturalnym i nie powinien się przekładać ani na pogorszenie stabilności makroekonomicznej, ani międzynarodowej konkurencyjności. Zagrożeniem z punktu widzenia międzynarodowej konkurencyjności byłby wzrost cen niezwiązany z czynnikami fundamentalnymi. Czynnikiem przeciwdziałającym nadmiernej dynamice cen może być spodziewany po przystąpieniu do strefy euro wzrost otwartości oraz specjalizacji gospodarki i związany z tym wzrost konkurencji.

Ryzyko nadmiernego wzrostu cen dotyczy również rynku aktywów. Na skutek rezygnacji z autonomicznej polityki pieniężnej, po wprowadzeniu euro niemożliwa będzie bezpośrednia reakcja banku centralnego na wzrost akcji kredytowej, który może towarzyszyć oczekiwanemu spadkowi stóp procentowych. Doświadczenia państw członkowskich strefy euro o niskim stopniu rozwoju rynków kredytowych wskazują, że głównym obszarem zagrożenia może być wzrost cen nieruchomości. Wyniki analiz przeprowadzonych na potrzeby raportu NBP wskazują jednak, że ryzyko to nie jest duże.

[srodtytul]Ekspansja kredytowa rozłożona w czasie[/srodtytul]

Dodatkowo czynnikiem zmniejszającym ryzyko zbyt szybkiego wzrostu cen nieruchomości będzie to, że ze względu na zachodzący proces konwergencji stóp procentowych wzrost ekspansji kredytowej prawdopodobnie będzie rozłożony w czasie. Przeprowadzone badania wskazują, że szacowana skala wzrostu akcji kredytowej nie wpłynie na istotne zagrożenie dla stabilności finansowej, przystąpienie Polski do strefy euro może jednak wywołać zaburzenie cyklu na rynku nieruchomości. Podkreśla się jednakże, że w dyspozycji banku centralnego oraz rządu pozostają jednak narzędzia zdolne skutecznie neutralizować negatywne konsekwencje wprowadzenia euro.